牛市回调何时止？

证券研究报告 核心观点 分析师徐近峰SAC证书编号：S0160523030003xucy@ctsec.com 引言：当前海外影响因素致使市场观望，何时可能观望结束？历史牛市回调何时止，何处至？融资资金的市值和成交占比看，当前是否见底？ 市场研判：市场观望海外影响结束后，再启动 分析师王亦奕SAC证书编号：S0160522030002wangyy01@ctsec.com 1）市场调整下的资金观望因素：①联储加息交易担忧未消除，包括美伊冲突再起、联储官员不时表态偏鹰，即使在6月通胀报告较乐观的情况下仍继续偏鹰。这使得美股侧延续震荡。②韩国杠杆资金冲击未结束，当前监管要求已提升，保证金已回到4月初水平，但暂无法完全确认影响结束。这也影响全球科技侧情绪。③半年报期临近（特别中美科技），使得市场观望心态更浓。 分析师张洲驰SAC证书编号：S0160524070004zhangzc@ctsec.com 2）后续启动节点：当前的情况更多是资金即使乐观，也更想先观望，因此短期可能行情先整理；行情最早启动可能在7月底，政治局会议市场可能交易宏观政策预期和落地，联储会议可能重新校准加息可能（目前市场可能过多计入加息；沃什等官员当前鹰派表态可能更多在预期管理），A股科技业绩预告和美股科技部分半年报到时也将出炉，届时资金可能入场再启动行情。 相关报告 1.《策略小百科2026版——投资者结构篇》2026-07-192.《策略小百科2026版——财富管理篇》2026-07-183.《策略小百科2026版——红利现金流篇》2026-07-17 ❖牛市回调何时止，何处至？跌幅或较充分，但可能还需时间整理。 1）全A的空间时间：历史回调约1-2月，跌幅在10-15%，跌幅或较充分，但可能还需时间整理。刚好呼应上述利好带动的预期启动节点。 2）全A的启动指引：成交额回到前低并再启动。 3）主线的调整空间：跌至60MA或以下10%。当前TMT在60MA。 4）融资资金：全A/TMT/创业板，融资市值占比回落，当前在之前4月低点和6月高点的中位水平；成交占比之前未至极值，当前已跌破4月低点。 5）成交额前5%个股拥挤度：当前横盘在51%可能见顶，指引后续小盘接力。 6）回购数量抬升，显示已低估：6月/7月至今全A回购数量为15/23笔，一般月度10笔以上已算多。当前回购23笔中，医药/顺周期分别有8/8家，且多为承压&低估标的；高管增持19笔，较分散，并非都是承压和低估值标的。 对应配置方向：压舱石自由现金流HALO+中小盘科技&出海PLUS 1）压舱石自由现金流HALO打底：真金加速度组合推荐航空运输、安防设备、快递、纺织化学制品、固废治理等。 2）中小盘科技&出海PLUS：一方面继续把握北美＆国产链核心环节回补，重点包括CPO、先进封装、半导体设备等。另一方面关注其他出海链&美股映射，包括创新药、工程机械、造船等。 ❖风险提示：全球地缘&衰退风险、海外金融风险超预期、历史经验失效等。 内容目录 1海外影响：通胀缓和但联储偏鹰，韩股去杠杆冲击...............................................................................32牛市回调何时止：幅度接近但时间可能未到...........................................................................................53从融资看水位：融资市值占比冲高回落，成交占比跌破前低...............................................................84市场结构：成交额前5%拥挤度触顶，后续可能小盘接力..................................................................105从公司资金看价值：回购+高管增持增加，指引低估..........................................................................116风险提示.....................................................................................................................................................13 图表目录 图1:美国通胀................................................................................................................................................3图2:6月以来韩国金融监管政策表态..........................................................................................................4图3:韩国杠杆资金情况................................................................................................................................4图4:历史回调节奏和成交额关系................................................................................................................6图5:主线的60日均线支撑效果..................................................................................................................7图6:融资的市值/成交占比-全A..................................................................................................................8图7:融资的市值/成交占比-TMT.................................................................................................................9图8:融资的市值/成交占比-创业板..............................................................................................................9图9:成交额前5%个股的成交额占比，对大小盘风格指引显著...........................................................10图10:历史回购，熊市回购多，回购后大多有超额................................................................................11 表1: A股历史牛市回调幅度..........................................................................................................................5表2: A股7月以来市值管理目的回购的重点标的....................................................................................11表3: 7月来高管增持的重点标的汇总........................................................................................................12 1海外影响：通胀缓和但联储偏鹰，韩股去杠杆冲击 通胀-压力有限：6月美国CPI/核心CPI同比达3.5%/2.6%。能源相关项同比和环比下降显著，非能源相关项不仅同比下降，同比和环比绝对值压力也在减小。叠加之前联储三把手威廉姆斯表态称核心通胀环比0.2%及以下是标杆，当前通胀压力较有限。 联储-偏鹰，但更多是预期管理：沃什表态对通胀零容忍（更多是长期表态），并认为通胀指标不准确，并强调联储独立性（否认特朗普干预）。库克表态通胀风险。但威廉姆斯认为利率处于有利位置，认为通胀已达峰值。 数据来源：Wind，iFinD，财通证券研究所；表格红色背景为比上月高，红色字体为比之前均值高 监管：6月以来，随着韩国杠杆ETF的风险累积，韩国监管层开始抑制杠杆行为，刚好也对应两轮韩股的加速下跌。 杠杆资金余额看：当前投资者保证金已回到4月初水平。 资金冲击来看：7月强制平仓资金达0.5万亿韩元，占投资者保证金降幅的2%。即更多还是监管调整+投资者自主撤退，平仓冲击强于之前但不是关键。 数据来源：韩联社，KOFIA，iFinD，Wind等，财通证券研究所； 2牛市回调何时止：幅度接近但时间可能未到 历史牛市走至高位震荡期，都会有1-2月的调整，调整幅度约10+%（涨幅更大的跌幅更深）。 回调尾声指标：历史牛市回调尾声，基本对应成交额回到前低。 这背后是之前的增量活跃资金基本撤退结束；等新一轮增量活跃资金进入，行情也将重新启动。 数据来源：Wind，iFinD，财通证券研究所； 股价成本视角，60日线是主力&趋势资金的成本位，牛市中主线趋势+回调至60日线，多头基本按耐不住要补仓，往往成为牛市主线回调的重要参考。情绪耗散的话，可能阶段低于60MA，但回调中枢仍在60MA上下（一般最多-10%）。 数据来源：Wind，iFinD，财通证券研究所； 3从融资看水位：融资市值占比冲高回落，成交占比跌破前低 融资-自由流通市值占比：之前触及新高5.0%，接近2015Q4水平，当前已降至4.7%。之前4月低点在4.4%。 融资-成交额占比：6月底行情高点时，成交额占比也只在偏高位，当前已跌破3月低点（低于9%）。 数据来源：Wind，iFinD，财通证券研究所； 融资-自由流通市值占比：之前触及新高平台5.7%，低于2016年水平；但使用近半年均值，之前已触及前高（近7%），当前已降至6.1%。之前4月低点在5.7%。 融资-成交额占比：6月底行情高点时，成交额占比也只在偏高位，当前已跌破3月低点（低于9%）。 数据来源：Wind，iFinD，财通证券研究所； 融资-自由流通市值占比：之前触及新高平台5.7%，远高于之前（更多是标的池和参与度的变化）；使用近半年均值，之前未创前高（6.1%），当前已降至5.7%。之前4月低点在5.5%。 融资-成交额占比：6月底行情高点时，成交额占比也只在偏高位，当前已跌破3月低点（低于8%）。 数据来源：Wind，iFinD，财通证券研究所； 4市场结构：成交额前5%拥挤度触顶，后续可能小盘接力 当前，历史成交额前5%个股的成交额占比当前在51%，且自6月底以来已停止上涨。 历史成交额前5%个股的成交额占比在45%以上，小盘相对大盘后续超额显著，其中未来3个月胜率更显著。 当前市场下跌下，弹性更大的小盘成长相对大盘成长还有承压，但本身累积涨幅不