中银宏观 二季度经济数据如何看怎么做

00:00:00 大家参加本次会议，会议即将开始，请稍后。Thanks for your participation. The meetingis ready to start. Please remain on the line.感谢大家参加本次会议，会议即将开始，请稍后，Thanks for your participation. The meeting is ready to start. Please remain on the line.感谢大家参加本次会议，会议即将开始，请稍后。Thanks for your participation. Themeeting is ready to start. Please remain on the line. 00:01:09 大家好，欢迎参加中银宏观二季度经济数据如何看怎么做？目前所有参会者均处于静音状态，下面开始播报。声明，本会议由中银证券举办，仅面向白名单客户。本会议内容仅供参会客户内部使用，不得以任何形式对外发布。中银证券未授权任何机构及个人转发、刊载本会议相关内容。未经书面授权许可的任何形式的转发、刊载行为均属侵权，中银证券将保留追究其法律责任的权利。本会议中的任何信息仅作参考，不作为投资建议和依据。市场有风险，投资需谨慎，请投资者谨慎做出投资决策。嗯，各位投资者大家晚上好。 00:02:02 欢迎来到我们中银证券关于二季度经济数据的这样一个电话会议。呃，我是中银证券首席宏观分析师朱琪。 00:02:11 今天的会议呢，由我先主持，我大概会先讲一下数据的一个整体情况，后面我们的策略首席王军老师和固收首席肖成娟老师会，以及产首席夏雨峰老师呢会分别从。 00:02:24 这个策略债券地产的角度呢，去谈一下他们的看法。 00:02:29 呃，首先我想说一下，就是二季度这个GDP的数据，我们看到是4.3。上半年呢加起来相当于4.7。这个数呢，应该说是落在了我们全年4.5~5这样一个目标区间。但是也意味着下半年其实要完成我们这个目标呢，还是有一点难度的。 00:02:51 嗯，这是要说的第一件事情。当然好的一面在于呢，我们看到二季度GDP的这个名义增速到了5.9，是高于实际增速。换句话说，也就是中国经济呢，从2023年二季度开始。大概整整两年吧。二三年二二季度对增应该整整三年，走出了整整三年的这样一个通缩的局面。当然这个价格的上涨呢，我们后面也会提到，到底是好是坏我们再看，但至少从数据来看呢，我们确实看到了这样一个名义增速的改善。那么名义增速的改善意味着企业盈利其实是会有所变化，包括大家对经济体感可能也有会也会有所好转。 00:03:39 这是数据乐观的一面。但是与此同时，我们也看到二季度GDP的增速环比只有0.9%。这应该说是历年来同期在二季度最差的时候。我们其实去看一下这个，如果去看一下历史数据会看到。比他差的大概只有2022年的二季度。因为2022年二季度环比是负增长。但是2022年二季度大家也清楚是一个什么样的特殊情况，正是这个第二波疫情来袭，上海封城的阶段，所以抛掉这个特殊情况，即使呢我们看到在2024年。 00:04:16 其实经济已经比较困难的时候，二季度仍然有一点。从这点来说呢。其实二季度的数应该是不太乐观的一个数据。如果我们从风向去看，我们会看到这种分化仍然非常明显。这个分化呢，也应该说也是。 00:04:36 中国经济这几年来一直的一种状态就是所谓的K型分化，但是我们看到大体上呢，如果概括起来表述。就是一个生产强于需求，外需强于内需的格局。 00:04:48 我们看到其实工业的数据还不错，因为6月的工业增加值到了5.3。包括6月工加工业增加值的环比0.76，其实我们跟历史去比的话，也是一个偏高的环比增速。应该说工业生产是不错的，包括服务业生产指数呢，6月同比有4.7，也是在增速也是在扩提高提高的。 00:05:12 6月的社零呢，相对来说摆脱了这样一个负的区间，因为5月份是非常差，6月的社零同比增长了1%。呃，虽然说转为了正增长，但是还是不强。应该说是一个偏低的水平。而 问题更大的可能是在投资这一端，前6个月的固定资产投资同比下降了5.7%。而且我们看到，其实这就是固定资产投资当中的三个主要构成，制造业投资、基建投资。和房地产开发投资都在同比下降。 00:05:45 所以从这点来说，内需其实是偏弱的，尤其体现在投资投资端。那相反贸易端的数据我们看到仍然是非常的好， 00:05:53 对吧，6月的出口同比27%，而且从这几个月来。都是基本上是两位数的增长，进口同比增长了36%。那么这两个数应该是非常的亮眼。所以概括起来呢，我们就看到相当于它是一个贸易的强势。带动了工业生产的整体走强。包括我们去看到了工业增加值，那么1~6月份呢累计同比增长了9.7%。比工业增加，工业增加值5.4%呢，应该说还是要强很多。但是在贸易强势的格局下呢，内需的疲弱。是相对来说是一个比较大的问题。 00:06:33 那么面对这个数据我们怎么看？那么首先第一个问题可能就是出口。对吧，后面到底还能不能维持这么一个强势。嗯，如果从出口的风向去看，我们也能看到其实出口这一端走强的也确实还是AI芯片相关的部分。换句话说，就是我们的新智生产力相关的部分。这一部分走得确实很强。而且这一部分呢， 00:06:58 如果我们去再仔细去观察一下呢，这一部分商品的出口当中，中间品的出口和进口的数据。其实比总的出口和进口的增速比，这部分商品总的出口和进口的增速呢仍然要更强一些，换句话说，这也体现了这部分确实在中外形成了这样一个产业链。那么从这一点来说，后续的出口呢，我倾向于确实还是有支撑的。大概率今年的出口和进口都会维持一个偏强的格局。都会维持一个偏强的格局，这也是下半年经济增长最重要的一个支撑。 00:07:39 尽管今年由于中东战争的事情，我们看到MMF已经连续下调了这个全球经济的增长，但是后面出口大概率可能还是一个。偏强的这样一个格局。这是出口的情况，但是内需这边呢，我们看到其实是偏弱的。 00:08:01 因为上半年我们看到虽然社零六月份相略微有所好转，但是我们看到上半年人均，居民的人均消费支出同比增长只有2.7%。比上半年GDP的4.7呢，差了两个百分点。而且我们如果去观察的话，我们会发现。其实在2025年的上半年。就2025年的前两个季度，居民人均消费支出的增速和GDP的增速基本上是保持一致的。但是从25年的三季度开始，消费的增速再一次的明显的低于了GDP的增速。这也就意味着像2025年的前。 00:08:38 上半年呢，应该说是我们的这一轮的刺激政策刚刚发力的时候。那么后续由于相关的政策没有跟上，其实我们看到消费的再一次的走路。包括我们去计算的居民的平均消费倾向。仍然也在回落当中。 00:08:56 而且更重要的，我们从居民收入我们去看的话呢，那么上半年如果我们拿CPI。上半年我们看到整个呢居民的思想收入当中，工资收入、经营收入和转移收入呢增长都在5%以上。名义增速啊，但财产收入的名义增，财产净收入的名义增速只有1.1%。如果我们拿GDP拿那个CPI I评检之后，我们会看到二季度呢。仍然是这样一种状况，就是居民的其他几项收入的增长。都是。好于GDP的。但是财产净收入呢，2二季度是同比下降0.6%。 00:09:39 换言之，从2025年以来，我们一直强调的居民增收，尤其是体现在增加居民财产经营收入这一块呢事实上。效果。而这种财产净收入的下降，我们认为对于居民的预期其实是有比较大的影响。是有比较大的影响。 00:10:03 那么投资端呢？因为地产待会儿夏老师还会详细地说，我们看到房地产至少这个数据呢仍然是比较的难看，我们这里就不去多说了。我们想注意看到的是，制造业投资和基建投资都在。增速都在回落。都出现了这种下降的状态，那么我们理解呢，这当中实体经济的融资意愿确实还是偏弱的。也就是说，这种。AI相关的新产业虽然一定程度上撑起了GDP吧。但是它对于传统产业的这种辐射其实是不够的。其实不够的。 00:10:42 而基建这一块呢，我们看到的是地方政府的支出。那么前几个月来看，地方政府。的这个 广义支出呢，前5个月因为6月的时候我们还没看到是同比下降1.7%的。这里面主要的原因是政府性基金的拖累，换句话说，地方政府的财力问题可能也是导致了基建投资走弱的一个原因。所以综合到这儿，我们大概会看到。 00:11:09 其实从这个经济本身来说，确实这个K型分化非常严重。这可能也是市场为什么资本市场上分化得这么严重的最主要的原因。当然好一点的就是我们看到了价格的回升，你就像前面说到的，那么价格的回升呢推动了民意增速的好转，那么也进而带来了企业力的改善。但是就在企业的内部，我们同样看到了非常明确的分化，从前五个月。 00:11:38 规模以上工业企业的数据去看呢，我们看到。好的，像有色、计算机这些行业呢，利润增都是翻倍的，但是像弱的，比如像电气机械和器材制造业。汽车制造业利润是同比下降的，包括黑色下降了37%。所以从这点来说，行业的分化同样也是非常明显。 00:11:59 就是这种新兴产业，利润确实如火如荼，但是老登的产业，传统产业呢，盈利下降得比较严重。对，这种的价格回升呢，其实我们觉得，因为它主要是由于成本推动的，它其实。并没有传导到中下游。那么如果没有需求端的政策的话。那么这种内需这种价格的回升，或者说企业盈利的改善呢？可能很难传导到居民的收入端，这可能是一个比较大的问题。 00:12:31 那么下半年首先我们怎么去看后面有没有增量政策？我们觉得呢？是该有的。当然应该有，不等于一定有，只是我们觉得应该有。因为上半年的经济增长呢，确实我们看虽然看4.7这个数不错，但是鉴于它纯粹是由出口带动的。那么生产端的强势没有转化为国国内的需求。说得严重一点呢，这种生产端的改善其实没有带来居民福利的改善。 00:13:00 而此外呢，因为对于中国这样一个大国来说。经常项目顺差过高，其实也并不是一件好事。其实已经看到有很多学者谈到了，因为经常项目的顺差对于中国这样的国家意味着国内的剩余储蓄，那么你的剩余，你的顺差越高，意味着你的剩余储蓄其实被其他国家去使用，这个当然对中国来说不是一件好的事情。所以我们觉得特别是二季度这个4.3出来之后呢，也意味着全年。完成目标的压力是有所上升的。 00:13:34 我们倾向于7月政治局会议是一个，这个月底的政治局会议呢是一个重要的观察窗口。是一个重要的观察窗口。呃，如果领导认为下半年因为外需如果还有一些不确定性的话，那么政治局会议上很可能我们会看到一些增量政策的线索。但是这个呢，可能我们也要去看后面增量政策，如果有。 00:13:57 到底是什么类的政策？是货币方面的这个进一步的宽松，还是财政政策的进一步加码？ 00:14:05 如果是货币这边的宽松呢，我们觉得大概率对市场的影响不会太大，因为货币政策是一个总量的政策，而且坦率地说，从以往几年的情况也证明了货币政策的宽松。不太可能解决中国经济这种。内需的问题不太能解决这方面的问题，因为它是一个相对来说偏间接的政策。那如果是这样的话，市场可能就会延续此前的这样一个态势，无论是股票还是债券，我想后面当然我王俊老师和这个肖老师还会详细再说，从我自己的看法来说，那么可能都会。延续此前态势，如果是财政政策进一步的加码，那可能对于解决中国现在的问题相对来说更为有效一些。 00:14:51 但是如果是这方面呢，可能市场会看到一些风格。有可能的一些切换。 00:14:58 好，我大概就说这么多吧，下面把时间交给策略的王军老师。啊，谢谢朱老师。刚才朱老师谈到了。 00:15:07 呃，国内经济K型分化的一个表现，其实今年啊包括嗯这轮结构牛市的行情，呃，整个A股市场。啊也演绎了这种K型分化的走势。呃，但是我们看进入到6月底7月。那么整个市场有这种。均衡化的表现。但这种均衡化的表现并不是以市场稳定上涨。呃为前提的