美国医疗科技：HCA预发布后再遭下挫，板块有缓解希望吗？

美国医疗技术：HCA发布前再遭重挫；该行业前景是否可见转机？ 美国医疗技术股昨日再度下跌，因为HCA公司（由兰斯·威尔克斯覆盖）提前发布了2026年第二季度的收入情况，并强调了其同设施住院手术量下降2.3%，同设施门诊手术量下降3.4%（详情请参阅公告和兰斯的观点）。HCA股价当日收跌7%，我们持有的几只股票跌幅也几乎相同（ISRG/SYK）。强生公司今晨公布的医疗科技业务结果喜忧参半，在昨日股价走弱后，这可能不会为医疗科技股带来缓解。我们与医疗科技管理团队进行了沟通，并在下文就行业疲软问题提出看法。 +1 917 344 8429lee.hambright@bernsteinsg.com李·汉布赖特 +1 212 845 7820adam.chow@bernsteinsg.com周亚当 投资者感到担忧，因此HCA的公告打击很大。美国医疗器械股的表现一直很糟糕。过去一年，我们的覆盖股的表现落后于标普500指数5000个基点（见附表1），而医疗器械板块的市盈率自11月以来已压缩超过30%（见附表2）。鉴于医疗器械表现如此之差，投资者自然会担心该板块存在根本性问题。担忧主要集中在几个主题：利用率增长放缓、利润率压力，以及（程度较轻的）GLP-1的影响。 +1 917 344 8555christian.moore@bernsteinsg.com克里斯蒂安·摩尔 (Kèlǐsītiān·Mò'ěr) 医院评论加剧了人们对于2026年下半年利用率增长可能放缓的担忧，部分原因是《平价医疗法案》（ACA）计划参保人数下降以及医疗补助（Medicaid）削减。最近的另类数据趋势和调查工作并未减轻投资者对基础医疗技术（medtech）程序量的健康状况的担忧。随着投资者神经紧张，HCA公司昨天的公告尤其打击了市场，考虑到公告的性质——一份公关材料中包含几个令人担忧的数字，显示了住院和门诊程序量的下降，而公司并未提供任何公开评论来为这些数字提供背景信息。 我们最近一直在路上，清楚地听到了投资者的担忧。我们为集团辩护，认为疲软更多是关于个股故事变得比宏观经济恶化更复杂的问题（参见我们最近的《Deadtech forever?》笔记）。在一个AI相关故事持续吸引大量关注的世界里，投资者对复杂的医疗器械故事几乎没有耐心。 医疗技术管理团队看到了健康的市场终端。在与医疗技术公司的讨论中，我们没有听到对市场基本健康状况的担忧。事实上，大多数公司指出手术量持续稳定/强劲增长。我们昨天与ZBH进行了交流，他们重申了以下几点：(1) ACA占美国手术量的LSD%；(2)医疗补助占美国手术量的LSD%，因此(3) ACA和医疗补助合计占美国手术量MSD%的较低水平（大约为4%）。显然，ACA和医疗补助项目不会归零，因此ZBH认为对HCA预发布信息的反应过于夸大了。当然，该公司不会对第二季度的手术量做具体评论，但他们将市场形容为“良好”。 [续于第2页] 细节 [接前页] 我们昨天还与一家私营骨科公司进行了交谈，该公司并未注意到市场容量趋势有任何变化，我们还联系了MDT，他们认为基础市场状况良好，并相信随着医院财务压力增大，医院将推动进行更多择期手术。 没有强生（JNJ）方面的帮助？今晨，强生在美国报告了2026年第二季度医疗器械销售额为45.5亿美元，在美国有机增长4.1%的情况下，较市场预期低了约1.7%（约8亿美元）。美国市场的疲软主要来自预期低于预期的Abiomed美国销售额（预计少了约6000万美元），这可能是强生特有的问题。美国膝关节产品预期低了3%（600万美元），美国脊柱产品预期低了1%（300万美元），而美国外科手术产品则超出预期1.5%（多1900万美元）。在美国以外地区，强生医疗器械有机增长3.2%，达到43.7亿美元，略高于市场预期。 从强生公司（JNJ）第二季度业绩报告的标题数据和评论来看，我们并未看到美国手术量放缓的明显迹象，但这些数据可能不会给医疗器械股带来任何慰藉。强生在心血管领域的疲软可能会引起一些关注，投资者也不会对强生在美国膝关节和脊柱业务上的轻微不及预期感到安心。医疗器械投资者将密切关注强生对医疗器械市场健康状况的评论。 什么才能让医疗科技行业重新焕发生机？截至今天早上，我们难以将HCA第二季度的手术量下降趋势与医疗科技管理团队就基础市场健康状况所传递的积极言论相符。目前，我们仍然认为医疗科技股的疲软更多是关于那些变得更为复杂的个股故事。让我们看看在未来几天和几周内，强生（JNJ）以及医疗科技管理团队在报告第二季度的业绩时，会带来哪些信息。 可惜，动量已成为驱动医疗科技估值日益重要的因素。那些在2024年末估值达到历史高点的受青睐的医疗科技股，如今估值已跌至10年低点。我们尚不愿承认市场对健康的厌恶情绪正在恶化，但即便情况如此，在这些估值水平下也必定为投资者提供了机会（参见附录3）。毕竟，这些是经营在具有吸引力的寡头市场的优质公司，医疗科技创新步伐持续加快，并且存在大量将推动增长的长期利好因素。 我们预计随着特有风险逐一消除，该集团将逐步复苏。看起来医疗技术领域不太可能从强生第二季度业绩中获得太多帮助。我们也不太期望从雅培获得太多帮助，但如果雅培能在营养领域展现复苏迹象，在结构性心脏病领域实现稳定，投资者可能会开始关注扩大CGM的准入范围以及EP的增长机会。也许直觉外科（Intuitive Surgical）的产品发布组合（dV5、Ion、SP、XiR、AI）能够继续推动强劲的季度财务表现，并且投资者可能发现越来越难以忽视ISRG，因为其预期持续走高。也许史赛克（Stryker）能够实现健康的第二季度超预期业绩，并重拾信心，即尽管面临网络攻击相关的波折，业务仍将保持强劲执行力。波士顿科学（Boston Scientific）的复苏将极大有助于重拾对该集团的信心。关于Watchman和EP增长放缓的问题仍在持续。随着我们逐渐明确这些关键业务板块的增长率何时以及何地触底，以及重置的LRP预期开始聚焦，我们看到了未来12-24个月实现戏剧性复苏的潜力。 归根结底：对于那些愿意接受风险稍高故事的投资者而言，我们看好我们覆盖范围内许多优质医疗技术公司的风险回报率。我们认为ISRG在低于400美元时是一个绝佳的机会，并且看好SYK在进入第二季度时的表现。我们相信BSX的股价在未来几年内有翻倍潜力，尽管我们承认可能需要几个季度才能获得更好的可见度并重建投资者信心。 展品2：美国医疗技术公司的市盈率自2025年11月以来已下降超过30%。我们自2017年之前就没有见过这些水平能持续。 伯恩斯坦行情表 披露附录 一、所需披露信息 “Bernstein”或“公司”在这些披露中的指代关系如下：Bernstein Institutional Services LLC（自2024年4月1日起）、Sanford C. Bernstein & Co., LLC（2024年4月1日前）、Bernstein Autonomous LLP、BSG France S.A.（自2024年4月1日起）、盛博香港有限公司、Sanford C. Bernstein (Canada) Limited、Sanford C. Bernstein (India) Private Limited（印度证券交易委员会注册号：INH000006378）、Sanford C. Bernstein (Singapore) Private Limited、Sanford C. Bernstein Japan KK（サンフォード・C・バーンスタイン株式会社）以及受Société Générale非洲技术与服务中心雇佣、根据Bernstein与Société Générale之间达成的全球服务协议进行Bernstein研究的分析师。 伯恩斯坦是法国兴业银行（SG）和联博（AB）的合资企业。除非另有说明，根据本披露的目的，提及伯恩斯坦的“关联方”均指法国兴业银行和联博及其各自的关联方。 评估方法 本研究出版物涵盖六家或更多公司。关于估值方法及其他公司披露信息：请访问：https://bernstein-autonomous.bluematrix.com/sellside/Disclosures.action。或者，您也可以致信合规总监，Bernstein Institutional Services LLC，245 Park Avenue, New York, NY 10167。 风险 本研究出版物涵盖六家或更多公司。有关风险及其他公司披露信息：请访问：https://bernstein-autonomous.bluematrix.com/sellside/Disclosures.action。或者，您也可以致信合规总监，Bernstein Institutional Services LLC，地址：纽约市公园大道245号，邮编10167。 评级定义、基准和分布 股权评级定义 伯恩斯坦品牌 伯恩斯坦品牌根据股票在未来12个月内的相对表现进行评级，该相对表现分别与以下指数进行比较：对于在美国和加拿大交易所上市的股票，与标普500指数比较；对于在欧洲交易所和亚太地区以外的新兴市场交易所上市的股票，与彭博欧洲发达市场大中型股价格回报指数欧元版（EDME）比较；对于在日本交易所上市的股票，与彭博日本大中型股价格回报指数美元版（JPL）比较；对于在日本以外的亚洲交易所上市的股票，与彭博亚洲（不含日本）大中型股价格回报指数（ASIAX）比较——除非另有说明。 伯恩斯坦品牌有三个等级的评级： •超越：该股票将跑赢市场指数15个百分点以上 • 市场表现：股票表现将与市场指数基本一致，偏差在±15个百分点以内。 • 表现不佳：该股票的表现将落后于市场指数超过15个百分点 覆盖率暂停：伯恩斯坦研究品牌下某公司的覆盖率已被暂停。评级及目标价位暂时暂停，且已失效，因此不应再作为参考依据。 未评级：当当前无法准确评估该股票价值或准确预测公司表现时，会分配此评级。负责的分析员可继续发布关于该公司的研究报告，以向投资者更新事件和进展。 伯恩斯坦品牌股票评级是基于12个月的展望期。 自主品牌——普通股 自主品牌对普通股票的评级如下所示。我们的基准指数为：用于欧洲成熟银行和支付领域的彭博欧洲600金融类价格回报指数（E600BK）和彭博欧洲新兴市场金融类大小盘价格回报指数欧元版（EDMFI）；用于欧洲保险公司的彭博欧洲600保险类价格回报指数（E600IN）；用于美国银行和支付领域的标普500和标普金融类；用于美国保险领域的S5LIFE；用于美国非寿险公司的标普保险精选行业指数（SPSIINS）；以及用于新兴市场银行、保险公司和支付领域的彭博新兴市场金融类大小盘价格回报指数（EMLSF）。评级是相对于行业（而非市场）而言的。 自主品牌有三个普通股评级类别： • 超额跑赢（OP）：该股票将跑赢相关指数超过10个百分点• 中性 (N)：股票表现将与市场指数基本一致，偏差在 +/-10 个基点以内。• 表现不佳（UP）：该股票的表现将落后于相关指数超过10个百分点 保障暂停：自主研究品牌下某公司的保障已暂停。评级及目标价位暂时暂停，已不再有效，因此不应被信赖。 未评级：当当前无法准确评估该股票价值或准确预测公司表现时，会分配此评级。负责的分析员可继续发布关于该公司的研究报告，以向投资者更新事件和进展。 被标记为“特性”（例如，“特性优于FOP”、“特性低于FUP”）的是我们的核心思想。 未覆盖 (Wèi fùgài) 表示未纳入覆盖范围的公司。 自主品牌的普通股评级基于一个12个月的展望期。 自主品牌——优先股 自主品牌有三个优先股评级类别： •超额收益（OP）：预计该优先工具在未来六个月的总体回报将超越其他在同一行业或评级类别中运营发行人的优先证券。 • 中性 (N)：预计该优先工具在未来六个月的总体回报将表现符合