尽管受奖金拨备影响，三星电子内存业务表现稳健

Samsung Electronics (005930.KS) 尽管有奖金条款，内存增长表现依然稳健 中信的观点三星电子（SEC）宣布了2026年第二季度初步营业利润指引，为894亿韩元（ 环比增长56%，同比增长1812%），这得益于内存业务的强劲盈利，尽管计提了奖金费用。我们预计三星电子2026年第二季度预期部门营业利润分解如下：半导体884亿韩元，显示面板5亿韩元，移动设备3亿韩元，家电0.6亿韩元，其他1.5亿韩元。 Price (06 Jul 26 15:45)W318,000W530,00066.7%0.5%67.2%W1,859,116,597MUS$1,215,665M催化剂观察：上行，到期日为2026年8月10日目标价格预期股价返回预期股息收益率预期总回报市值 W89.4万亿——三星初步报告2026年第二季度营业利润为W89.4万亿（环比增长+56%，同比增长+1,812%），主要受内存业务盈利稳健增长推动，抵消了员工奖金计提的影响，据我们估计，其中W17.2万亿已在本季度反映。虽然具体细节将在7月30日举行的2026年第二季度财报电话会议中披露，但预计2026年第二季度半导体营业利润将改善至W88.4万亿，高于2026年第一季度的W53.7万亿。2026年第二季度显示业务营业利润为W0.5万亿，移动业务营业利润为W0.3万亿。尽管其智能手机出货量在2026年第二季度预计环比增长+5%至6200万部（较2026年第一季度的5900万部有所增长），但移动业务营业利润下降是由于组件价格上涨带来的成本压力。 AC+82-2-3705-0720peter.sc.lee@citi.com李彼得 2026年第二季度业绩电话会议重点关注议题——2026年第二季度业绩电话会议的关键讨论议题将包括：[1] 奖金拨备对盈利的影响程度，[2] 2026年下半年及2027年预测的全球内存供需前景，以及[3] 内存长期协议的进一步细节或进展。 +82-2-3705-0747jayden.oh@citi.com奥登·杰登 三星2026年第二季度展望——尽管内存仍然是人工智能的关键瓶颈，但鉴于三星电子拥有最大的DRAM/NAND产能，我们相信其将受益于强劲的人工智能CPU需求，这将继续推动2026年第二季度服务器DRAM价格上涨。在技术领先方面，我们预计三星将继续重夺HBM4的领先地位，而三星晶圆厂正瞄准反弹，其动力来自于人工智能芯片项目数量的增加以及与美国科技公司的合作。 内存定制驱动结构增长；独特的交钥匙解决方案提供商——我们持续看好内存定制将推动内存需求的周期性增长，因此预计内存短缺将在长期内加剧并持续更长时间。我们进一步相信三星定位为端到端AI交钥匙解决方案提供商的优势显著。其整合的AI芯片战略覆盖整个价值链：系统LSI部门与终端客户合作进行AI芯片设计，三星晶圆厂负责代工制造，内存部门供应HBM，晶圆厂还将处理最终的封装。凭借强大的协同潜力，我们继续看好三星电子。 牛/熊：三星电子 三星电子 估值我们基于2026年预期EBITDA，采用整体估值法（SOTP）得出的三星W530,000的12个月目标价。在计算总运营价值时，我们参考全球 同行，为五个主要部门分配公允价值EV/EBITDA倍数（内存为7.6倍，晶圆代工为4.1倍，显示面板为0.5倍，移动设备为4.8倍，消费电子为2.0倍），这与相关同行公司的交易倍数保持一致。 风险 可能导致股价无法达到我们目标价格的下行风险包括：1）向主要客户运送HBM产品的审批延迟超出预期；2）PC销量弱于我们的预测，且NAND需求未达预期；3）竞争对手在存储半导体/晶圆厂领域的激进投资可能对价格产生负面影响；4）手机市场竞争加剧，压缩SEC的手机业务利润率；5）韩元任何主要升值都将影响SEC的盈利。 如果您视力受损，并希望就本文件中的图形细节与花旗代表通话，请从美国境内拨打1-888-500-5008（语音电话：711），或从美国境外拨打+1-210-677-3788。 附录A-1 分析师认证 本研究报告的编制和内容主要负责研究人员，要么（i）在作者栏中标注为“AC”，要么（ii）与归属于该分析师的内容一同加粗列出。如果在作者栏中标注了多位AC分析师，则每位分析师均对整个研究报告负责，但（a）不包括加粗列出的归属于另一位负责认证的AC分析师的内容，以及（b）仅针对特定发行人的观点，这些观点归属于下方价格图表或评级历史表中识别出的另一位负责认证的AC分析师。每位分析师均就其负责的报告部分进行认证：（1）报告中所表达的观点准确反映了他们对所提及的每位发行人和证券的个人看法，并且是以独立方式准备的，包括涉及花旗全球市场公司及其附属公司的情况；以及（2）研究分析师的任何部分薪酬，现在或将来，均未直接或间接地与其在本报告中提出的具体建议或观点相关。 重要披露 花旗研究 股票评级分布 花旗研究：基础研究投资评级指南 花旗研究股票推荐包括投资评级和一个可选的风险评级，以突出高风险股票。风险评级会考虑价格波动和基本面标准。股票要么没有风险评级，要么被评定为高风险评级。 投资评级：花旗研究投资评级分为买入、中性及卖出。我们的评级基于分析师对预期总回报（“ETR”）和风险的预期。ETR是指在未来12个月内股票预测价格上涨（或下跌）加上股息收益率的总和。目标价基于12个月的时间范围。投资评级定义如下：买入（1）预期总回报（ETR）为15%或以上（高风险股票为25%或以上）；卖出（3）为负的ETR。任何未获分配买入或卖出评级的股票均被视为中性（2）。对于评级为中性的股票，如果分析师认为缺乏估值驱动因素和/或投资催化剂，无法得出正面或负面的投资观点，经花旗研究管理层批准，分析师可以选择不设定目标价，从而不计算ETR。因监管和/或内部政策原因，花旗研究可能暂停其评级和目标价，并分配“评级暂停”状态。花旗研究也可能因其他特殊情况（例如，缺乏影响分析师论点的关键信息、交易暂停）暂停其评级和目标价，并分配“审阅中”状态，影响公司及/或在公司证券中的交易。在上述任何情况下，评级和目标价将在评级历史价格图中分别显示为“—“和“-“。在2022年4月11日之前，花旗研究对两种情况均分配“审阅中”状态，在2020年11月11日之前，仅在特殊情况下分配。分析师将在实际可能的情况下尽快发布报告，重新建立评级和投资观点。投资评级由上述范围在启动覆盖、投资和/或风险评级发生变化，或目标价发生变化（受管理层有限裁量权限制）时确定。有时，由于市场价格波动和/或其他短期波动或交易模式，预期总回报可能会超出这些范围。此类临时偏离将予以允许，但将受到研究管理层的审查。您买卖证券的决定应基于您的个人投资目标，并且只有在评估了股票的预期表现和风险后才能做出。 催化剂观察/短期观点（“STV”）评级披露： 催化剂观察及STV多空评级：花旗研究也可能发布催化剂观察或STV多空评级，以表明分析师预期在特定30或90天期间内，由于一个或多个具体短期催化剂或事件对公司或市场产生影响，股价将（上涨/下跌）。当分析师高度确信股价将受到影响时，将发布催化剂观察；当信心水平为中等时，则为STV。催化剂观察或STV多空评级将在指定的30/90天期限结束时自动到期。若股价表现（以收盘价计算）超出评级方向15%（除非分析师覆盖），催化剂观察也将自动移除。分析师也可能在指定期限结束前，在已发布的研究报告中移除催化剂观察或STV评级。催化剂观察/STV多空评级可能与股票的基本股权评级不同，后者反映的是更长期的绝对回报预期。根据FINRA评级分配披露规则，催化剂观察/STV上涨评级对应买入建议，而催化剂观察/STV下跌评级对应卖出建议。未分配至催化剂观察上涨、催化剂观察下跌、STV上涨或STV下跌评级的任何股票均被视为催化剂观察/STV无观点。根据FINRA评级分配披露规则，我们将催化剂观察/STV无观点对应于我们催化剂观察/STV多空评级系统中的持有评级。然而，我们重申，我们不认为无观点是一种建议。对于所有催化剂观察/STV多空评级，存在催化剂及关联股价变动未能按预期实现的潜在风险。 研究分析师关联方 / 非美国研究分析师披露本报告作者就职的法人在下文列出（其监管机构亦在本报告中列出）。非美国研究分析师（即除被认定为受花旗全球市场公司雇用 之外的所有列名研究分析师）未在FINRA注册或获得资格认证。此类研究分析师可能不是会员组织的关联人（但他们受雇于会员组织的附属机构），因此可能不受FINRA规则2241关于与目标公司沟通、公开露面及研究分析师账户持有的证券交易等限制。 其他披露 产品重要披露部分所做披露的准确性和完整性。本公司的研发部门已从本产品中提及的公司(包括但不限于与该公司管理层进行讨论)获得协助。本公司政策禁止研究分析师向目标公司发送研究报告草稿。然而，应假定本产品的作者在发布前已与目标公司进行讨论以确保事实准确性。关于ESG(环境、社会、治理)因素的声明和观点通常基于受影响公司或其他公开新闻所做公开声明，作者可能未独立核实。ESG因素是投资者在做出投资决策时可以选择考察的一个因素。所有意见、预测和估算均构成作者在本产品发布之日的判断，这些内容加上本产品中包含的任何其他信息，如有更改，恕不另行通知。金融工具的价格和可用性也可能随时更改，恕不另行通知。尽管本公司的其他部门可能就本产品中讨论的公司提供建议，但在该角色中获取的信息不用于本产品的准备。尽管花旗研究没有设定预定的发布频率，但如果本产品是基础股票或信用研究报告，花旗研究的意图是提供对所覆盖发行人的研究覆盖，包括应对影响发行人的新闻。对于非基础研究报告，花旗研究可能不会定期更新报告中包含的观点、建议和事实。尽管花旗研究对发行人保持覆盖、提出建议或进行讨论，但由于法律或政策原因，花旗研究可能会被定期限制引用某些发行人。如果已发布交易想法的某个组成部分受到限制，该交易想法将从本产品包含的任何公开交易想法列表中移除。在限制解除后，如果分析师继续支持它，该交易想法将重新列入公开交易想法列表，或者它将被正式关闭。花旗研究可能向不同类别的客户(例如，基于长期或短期投资视野)提供不同的研究产品和服务，这可能导致不同的结论或建议，这些结论或建议可能与替代研究产品中的建议相反并影响证券价格，前提是每一项都与本产品各自的评级系统一致。 投资非美国证券，包括美国存托凭证（ADR），可能涉及特定风险。非美国发行人的证券可能未在美国证券交易委员会注册，也无需遵守其报告要求。关于外国证券的信息可能有限。外国公司通常不遵循与美国证券中普遍采用的审计和报告标准、实践和要求相当的统一标准。某些外国公司的证券流动性可能较低，其价格波动性可能大于美国可比公司的证券。此外，汇率变动可能对非美国股票投资及其对应的美国家庭投资者的股息支付产生不利影响。预计将根据预扣税率惯例估算存托凭证投资者的净股息，但投资者被敦促咨询其税务顾问以进行精确的股息计算。从该机构获得该产品的投资者在某些州或其他司法管辖区可能被禁止购买该机构在产品中提到的证券。请咨询您的财务顾问以获取更多详细信息。花旗全球市场公司在美国对该产品负责。美国投资者根据该产品包含的信息发出的任何订单只能通过花旗全球市场公司进行。 该机构受资本市场管理局（CMA）根据CMA许可证（17184-31）的监管。地址：2239 Al Urubah Road, Al Olaya District.第18单元，利雅得12214 – 9597，沙特阿拉伯王国。 韩国由花旗全球市场韩国证券有限公司（CGMK）提供，该公司受监管。 CGMK. http://dis.kofia.or.kr/websquare/index.jsp?w2xPath=/wq/fundMgr/DISFundMgrAnalystList.xml&divisionId=MDIS03002002000000&serviceId=SDIS03002002000该产品由韩国花旗