西部证券 西部策略 聊聊消费—消费底，价值牛

00:00:00 潮流龙和大家汇报一下我们最新的策略周观点，呃消费底价值牛。呃，那么最近市场风格出现了切换，呃消费板块开始出现一波呃反弹的行情。那么对于这种行情呃市场呃分歧很大啊，有些人认为它是一个重大级别的，甚至是可能会出现反转，当然这目前是小部分声音，但更多的声音呢，觉得这只是一波反弹，而且持续的时间呢可能不会太长久。 00:00:26 那针对这些问题，我们到底是怎么看的呢？那我们认为分成短期、中期和长期。那么短期当前是一个市场风格切换。那为什么风格切换其实就一个点，呃，美债利率高位，它这个就导致那个牛市杠铃从AI再平衡到了涨价顺周期啊，背后原因其实就是呃美伊冲突导致美债利率高位。而呃美伊和平协议它没有办法那个扭转美债高利率的这样一个状态，所以美债高利率它大概率会带来那个呃极致。呃，成长风格的一个切换或者说就是牛市杠铃的再平衡，这短期来看美债率率高位啊，那么中期来看是什么呢？ 00:01:07 中期来看我们可以看一些事件啊。5月份特朗普访华，那么中美确立了建设性战略稳定关系，呃，那也就意味着外部环境在正在改善。那外部环境改善呢，它打开了国内扩内需政策的窗口期，那我们可以看到6月份求是杂志提出修复居民资产负债表，那这种情况呢，和历史上的呃那个22年的10月份以及20年的924是有点类似的。那我们认为当前的消费板块呢，至少可以出现22年10月份以后，以及20年924政策组合拳以后的这种中大级别的反弹行情，这种至少中大级别的反弹行情，这是我们认为这是较大概率。 00:01:50 而呢，什么时候消费板块能够迎来彻底的反转，那这个就取决于居居民资产负债表什么时候得到修复。 00:01:57 呃，我们判断有两个条件啊，第一个条件的话，就是看美股什么时候发生流动性冲击，倒逼美联储QE彻底打开国内化债政策空间。那第2条路径是什么呢？第二条路径的话就是 那个呃国内的房价自然触底回升，那一旦这两个条件只要出现一个，那么实体部门居民部分资产负债表就能够得到修复。而一旦资产负债表修复，那么A股呢就很有可能会回到19~21年的那个核心资产牛市，呃消费核心资产牛市啊，那这个就是我们核心的观点。 00:02:34 那么具体来说就是分成5个点，呃，第一个点就是美债高利率，它是风格呃风格再平衡的这样一个呃重要的契机。呃，为什么因为呃美伊冲突导致美债利率高位啊，因为美伊冲突呃带来两个恶果，第一个恶果是高油价高通胀，那美债高利率。第二个恶果是美伊冲突导致全球投资者对美债失去信心，美债高利率，但现在所谓的美伊和平协议，它其实没有办法缓和美债高利率的。 00:03:03 为什么？因为一方面全球主要国家要进行石油的战略补库，那这也就意味着高油价、高通胀、高利率这个组合短期是很难被打破的。那第二个就是美国，你连伊朗都搞不定，那那这就使得全球投资者对美债的信心依然是缺乏的。 00:03:21 那这种持续的美债高利率，我们在之前的报告当中反复强调了这是不一样，但美债利率会持续维持在高位。那持续美债高利率呢，它就是悬挂在全球成长风格头顶上的一个达摩克利。是之剑，那么当前那个呃全球流动性缩圈，那这个就会带来一个风格切换。 00:03:40 当然这只是那个呃风格再平衡，或者说牛市杠铃再平衡的它的一个短期的逻辑。 00:03:47 那中期的逻辑的话，其实就是国内扩内需政策窗口期再次打开，所以A股消费底部呢，我们认为很有可能现在就是A股未来不要说10年吧，未来两到三年以内的当前是A股消费股的一个呃历史性的底部，或者说实施性的底部，那这是第一个点。嗯，第二个点的话就是。 00:04:10 呃，很多人会认为那个硅基消费的发展它会呃侵占碳息消费，但我们想要说明的是什么呢？我们想要说明的是，那个硅基消费和碳基消费它其实天然并不冲突，反而在某种情况下它是相辅相成的。那为什么呃我们国人会有这样一个概念，就是硅基消费的发展一定会 挤占碳基消费的呢？因为这和过去20多年，中国在工业化那个起飞期过程当中的那个技术转型升级，这个时代背景是密不可分的。 00:04:42 呃，在过去20多年中国是追赶型经济体，那追赶型经济体要实现呃呃科技的转型升级，那通过什么方法呢？就是通过压低国内的要素价格促进出口，那出口在干中学带来技术的一个不断的升级，所以我们可以看到在过去20多年，我们作为追赶国的经验是要压低国内要素价格，压低国内消费，那为了对为了那个呃。保障出口，那保障出口能够带来消费升，能够带来科技升级。所以在过去20多年我们的经验里面呢，就是诶我们天然觉得对吧，为了发展科技，为了升级我们的工业体系，那我们要那个呃压缩要素价格，压缩消费。 00:05:27 所以在过去的时候，我们形成了一个误区，就是科技升级它是和那个居民消费它是冲突的，但是2018年前后，中国已经正式进入工业化成熟期。那进入工业化成熟期以后呢，上述的逻辑呢其实就已经不再成立了， 00:05:43 因为科技它可以分成两类，一类呢就是已经成熟的那个呃已经成熟的这些呃基础工业，那另一类呢其实就是呃还没有成熟，没有现成的那个技术路径的就前沿科技。那对于基础工业转型升级呢，其实就是我们要勒紧裤腰带去保出口，然后干中学带来技术的升级。而对于那些呃前沿科技，比如说像AI，那AI领域的话中美。其实都是那个呃领先国，那对于这些前沿科技的话，它其实是反而是较高的要素价格才能够带来呃技术升级。 00:06:19 那为什么呢？因为较高的要素价格，一方面这种高成本的压力，能够倒逼企业进行那个自动化智能化的一个创新的投入。那第二个点是什么呢？第二个点的话，就是呃较高的要素价格也意味着这个国家的居民的他收入会很高，会会相对来说较高。那这也就意味着技术升级这些技术升级的企业，它能够通过技术的升级获得更高的一个居民的购买力，对吧，获得更高的一个企业的收入。 00:06:51 所以在过去20多年的时间当中，我们对于那个呃基础工业的转型升级，我们要呃压缩要 素价格，压缩消费。保出口，但对于现在那个AI这些前沿科技的时候呢，其实适当的较高的要素价格能够带来更高的成本以及更高的居民收入，它反而能够带来这些前沿科技的进一步的转型升级。 00:07:16 所以我们想说什么？我们想呃纠正市场的一个误区，这个误区就是碳基消费和硅基消费它天然并不是冲突的，反而是相辅相成的，那这个分水岭是什么呢？分水岭就是2018年前后，那中国一旦进入工业化成熟期以后，其实我们没有必要去刻意地压低要素价格保出口，然后进行基础工业升级，因为基础工业我们其实已经升级得很牛逼了，已经升级得很牛逼了。那这个就是第二点，那么第三点的话就是。 00:07:46 从实证上的事实上，我们也可以观观察到，2018年前后进入工业化成熟期以后，那么呃差不多从2020年开始，那国内各类政策，国内政策呢其实就已经转向那个要素价格修复了。 00:08:01 比如说20年21年的时候，当时什么政策，当时中特估的政策，然后后面呢是那个呃反内卷的政策，以及那个20年开始，包括最近两年讲的那个很多的，就是那个居民收入倍增或者说居民增收的相关的政策。那这些政策分别从那个呃公用公用事业从PPI，然后从CPI这些角度要提升那个国内的要素要提升国内的要素价格。只是由于什么呢？只是由于那个22年到24年那个外部环境过于恶劣，比如说22年到24年，22年到24年的时候美联储加息，然后去年是中美关税冲突，然后今年呢是霍尔木兹海峡被封，那外部环境那个持续。恶化的时候， 00:08:47 那中国的出口呢就会面临压力。所以中国呢就在过去几年的时候呢，刻意压低要素价格呢去保出口。但我们也可以观察到，就一旦外一旦内部压力加大或者说外部环境改善，那国内政策呢就会快速转向扩内需。 00:09:05 比如说22年10月份的时候，对啊，当时国内压力很大，那疫情放开扩内需带来各类要素价格的修复，比如说那个20年924政策组合拳的时候，是因为美联储结束加息周期，外 部压力缓解。那外部压力缓解的话，国内政策组合拳一把修复各类要素价格。那么包括去年5月份中美关税休战，那外部压力缓解以后呢，那去年那个7月1号就反内卷政策加码，那修复PPI要素价格，那么今年其实现在也是类似的， 00:09:38 那这个类似的就是什么呢？就今年5月份那个社0和社融数据都同比明显低位，那社零和社融的位置呢？和那个大呃22年10月份啊，以及那个24年九百二四那个位置是非常类似的，那这也就意味着呃今年5月份国内经济的内部压力是明显增加。 00:09:57 而同样的今年5月份呢，是特朗普访华，中美确立了一个所谓的建设性战略稳定关系，那这也就意味着中国面临的一个外部环境改善，对吧，那内部压力增加和外部环境改善同时出现，那这也就意味着那个扩内需窗口期呢再次打开。 00:10:17 所以我们6月18号求是杂志就可以看到，它提出了修复居民资产负债表。嗯，所以我们认为呢，当前的消费呢，有望迎来那个中大级别的这种，至少是中大级别的反弹行情啊，至于这种反弹。能否转换成反转行情呢？它其实主要取决于资产负债表能够得到修复。而资产负债表能否得到修复的，它有两个点，那要么是美联储QE，要么是国内房价自然触底回升。那看美联储能否QE的话， 00:10:49 就是跟踪美国是否在两个月内连续发生3次股灾回三杀。那最近两个月呢，其实就是那个还只有一次股灾回三杀，后面我们还要继续跟踪。那第二个呢，我们就要观察那个，中国国内30大中城市地产环销量的同比增速能否持续回升。那么4月份和5月份地产销量同比转正，但6月份的地产销量同比增速呢又是转负了。所以这个数据呢，我们后面要继续跟踪。 00:11:18 所以站在目前的角度上来看呢，我们很难说消费就彻底反转了，但目前证据还不足，但至少那个对比历史上来看呢，那当前消费呢，它可能会出现呃或者说较大概率会出现中等级别的这种反弹啊，中等级别的反弹的行情，这是可以把握的。 00:11:38 那么最后行业配置，那行业配置的话，就是我们认为AI呢它会进入高波动期，呃但是呃短期来看呢，我们一定要重视那个呃CPI涨价链条啊。那么AI呃它是一个高波动率的。我们在之前的报告当中也反复提示了。从那个基本面估值、交易拥挤度等等这些角度上来看呢，那AI基本上就有点类似于什么有点啊AI.AI基本上就呃处于目前是9899年的状态，那呃那个呃市场的波动率中枢一定会明显的提升， 00:12:12 所以拿着AI的成长风格投资者呢，各花入各眼的成长风格投资者呢。就是要扛住AI的这种高波动性啊。 00:12:22 然后对于那个下半年来看呢，就是如果下半年居民资产负债表得到修复的话，那就是呃重视消费反转的这个契机，像白酒和地产呃可能不止翻倍的投资机会。那如果资产负债表即便没有得到修复呢，那把握消费反弹的同时呢，要关注PPI出口店，像新能源化工医药家电这些板块。那目前其实出口链这个板块呢，它确定性是非常高的，那么接下来我结合那个PPT的图片呢，和各位领导做一个呃简单的这种展开汇报啊。 00:12:56 那么首先第一点呃呃牛市杠铃啊，牛市杠铃其实我们在之前的报告当中一直提示啊，就是呃从去年初开始，那基本上那个AI行情和涨价行情呢是五五开的，呃，去年的呃一季度、去年的3季度和今年的2季度三个季度是AI行情很极致。但去年的2季度、去年的四季度和去年的呃和今年的一季度呢是非常典型的。那个涨价行情，所以涨价和那个AI行情呢，它基本上就是五五开的。 00:13:27 那么当前为什么会出现风格切换呢？背后的原因其实就是美债利率高位。那美债利率高位，它不仅会带来A股的一个风格切换，A股确实也出现风格切换了。那由于当前美股AI微观结构也已经出现了恶化，所以美债利率高位呢，它也会撤走美股AI风格，它也会撤走美股AI风格，当然那这个就是第一点。 00:13:50 那么第二点的话就是我们刚才讲到的那个概念上的一个呃误区，就呃有些投资者他会基于那个呃过去20年的经验，那就得出了这样一个错误的判断，觉得科技的发展一定要啊以 那