中金食饮 华润啤酒业绩预告点评

业绩预告点评：

• 华润啤酒2025年预计溢利29.2-33.5亿元，同比下降29.6%-38.6%，主要受商誉减值影响，减值金额约27.9-29.7亿元，源于2023年收购贵州金沙窖酒55.19%股权。
• 以商誉减值中位数28.8亿元还原后，2025年度溢利预计58-62.3亿元，符合市场预期。
• 公司顺应白酒周期调整，金沙并购带来的商誉减值近期落地。2023年收购时白酒市场处于高点，产生商誉74亿元，无形资产超85亿元；随着白酒行业进入深度调整期，公司白酒业务收入从2022年36亿元回落至2024年21.5亿元，预计2025年收入约12.6亿元，同比-41%，延续调整态势，且无形资产摊销对利润产生拖累，2025年上半年白酒业务开始亏损。
• 公司对白酒业务进行人事调整，年末计提约27.9-29.7亿元商誉减值，符合市场预期，对分红及现金流无实质性影响，减值事件或将平稳落地。

展望后续：

1. 啤酒业务：
   • 2026年啤酒业务将延续2025年稳健态势，销量低单增长，ASP同比基本持平-微增，铝价影响可控，费用端延续三精主义，压缩0.5ppt以上，利润延续单位数增长。
   • 短期1-2月销量表现优于行业，喜力增长强劲，结合餐饮数据边际复苏，建议关注3-4月淡旺季交接期销量走势。
2. 白酒业务：
   • 公司争取2026年收入止跌企稳，建议关注白酒业务收入是否随行业周期筑底，若经营调整见效，收入下滑趋势停止，则后续减值可能性将减小。

盈利预测与估值：

• 预计2025/2026年营业收入同比-0.3%/+2%至385.2/392.9亿元，核心净利润同比+8.3%/+5%至51.6/54.2亿元，对应2025/2026年14.6/13.9XPE。
• 结合2025年估计的60%分红率，2026年股息率水平4.3%，当前股息率具吸引力，估值处于较低水平。
• 建议关注旺季表现催化，维持跑赢行业评级。

联系方式：

• 王文丹/季雯婕 18817920237
• 王雪骄 13734713119