宏观点评：需求拐点出现了吗？

宏观点评/2026.06.30 核心观点 ❖事件：2026年6月30日，6月制造业采购经理指数（PMI）披露，录得50.3%，较上月回升0.3个百分点，制造业景气水平进一步改善。 分析师张伟SAC证书编号：S0160525060002zhangwei04@ctsec.com ❖2026年6月PMI数据勾勒出的图景是：前期由出口改善及供应链重构带来的景气修复，在经历5月短暂调整后重新回到扩张轨道，需求开始接替生产成为本轮景气改善的主要驱动力。与5月最大的不同在于，新订单、新出口订单双双重新回到扩张区间，采购活动同步恢复，而生产继续保持较高景气，表明制造业正由此前“生产领先需求”逐步转向“需求边际改善”的新阶段。 联系人连桐杉liants@ctsec.com 相关报告 1.《企业加速累库》2026-06-282.《产业前瞻系列4：政策加码循环经济，二手3C与企业IT服务化步入价值兑现期》2026-06-233.《财政的转型特征》2026-06-22 ❖需求改善进一步带动企业经营行为发生变化。随着新增订单恢复增长，采购量指数重新升至扩张区间，而原材料库存仍保持低位，说明企业更多采取“按需采购、以销定采”的经营策略，主动补库尚未全面开启。从库存周期来看，制造业正处于由被动去库向主动补库过渡的关键阶段，需求修复正在逐步向采购、生产和库存传导。 ❖与此同时，国际大宗商品价格回落推动企业成本压力有所缓解。6月主要原材料购进价格指数明显回落，但出厂价格同步回落，终端需求恢复仍快于利润修复。企业运行逻辑已经由5月的“需求放缓、等待成本拐点”转向“需求修复、采购恢复、成本缓解”，制造业供需关系进一步改善。 ❖分企业类型来看，景气修复开始由大型企业向中型企业扩散。大型企业PMI继续保持扩张，中型企业重新回到荣枯线以上，小型企业仍处于收缩区间，表明制造业景气改善范围有所扩大，但中小企业经营压力仍有待进一步缓解。 ❖展望后续：随着内外需求持续改善、成本压力逐步缓解以及企业采购活动恢复，制造业有望由当前“需求修复”逐步过渡至“主动补库”阶段，工业生产、企业利润和经济内生增长动能均有望进一步改善。 ❖风险提示：国内政策力度或落地效果不及预期；国际地缘政治局势变化超预期；反内卷行业相关PMI指标测算误差。 图表目录 图1：6月制造业采购经理指数为50.3%....................................................................................3图2：2026年6月，生产经营预期指数处于季节性上游水平.....................................................4图3：2026年6月，新订单指数处于季节性较高水平................................................................5图4：2026年6月，新出口订单指数为50.1%...........................................................................5图5：2026年6月PMI产成品库存指数较上月回落，仍低于季节性水平....................................6图6：2026年6月PMI原材料库存指数较上月回落...................................................................7图7：2026年6月PMI生产指数较上月回升，位于荣枯线上方..................................................8图8：2026年6月“生产动能”指数为3.5%，较上月回升2.9个百分点...................................9图9：2026年6月“原材料购进价格-出厂价格”剪刀差较前月回落.......................................10图10：2026年6月PMI原材料购进价格指数回落，但仍处于季节性高位..............................10图11：2026年6月PMI出厂价格指数回落，但仍处于季节性高位.........................................11图12：6月仅小型企业采购经理指数位于荣枯线下方............................................................11图13：2026年6月中型企业PMI回升幅度相对较高..............................................................12图14：2026年6月非制造业商务活动指数为50.2%，低于季节性水平...................................12 事件：2026年6月30日，6月制造业采购经理指数（PMI）披露，录得50.3%，较上月回升0.3个百分点，制造业景气水平进一步改善。 数据来源：Wind，财通证券研究所单位：% 2026年6月PMI数据勾勒出的图景是：前期由出口改善及供应链重构带来的景气修复，在经历5月短暂调整后重新回到扩张轨道，需求开始接替生产成为本轮景气改善的主要驱动力。与5月最大的不同在于，新出口订单指数由48.6%回升至50.1%，重新回到荣枯线以上，新订单指数也由49.9%升至51.2%，显示外需改善更强。与此同时，生产指数继续保持在51.4%的扩张区间，企业生产经营活动预期指数维持53.4%的较高水平，说明企业对于未来需求和出口前景仍保持较强信心。 数据来源：Wind，财通证券研究所单位：% 在"需求改善+成本回落"的背景下，企业经营行为也出现了新的变化。一方面，新订单和新出口订单同步改善，带动采购量指数由49.8%升至51.4%，企业采购活动重新恢复扩张；另一方面，原材料库存指数仅小幅降至48.4%，仍处于偏低水平，说明企业虽然增加采购，但补库存仍保持谨慎，更倾向于根据新增订单进行按需采购，而非全面开启主动补库。随着国际油价及部分大宗商品价格较前期有所回落，企业成本压力开始缓解，也为后续补库创造了更加有利的条件。 因此，6月制造业呈现出的并非简单的"生产扩张"，而是一个由需求重新改善带动景气修复的过程：订单改善→采购恢复→生产保持扩张→成本压力缓解→企业预期稳定。在这一过程中，购进价格指数明显回落，企业成本压力有所缓解，但由于出厂价格同步回落，利润修复仍需需求持续改善支撑。整体呈现出"需求回暖、采购恢复、生产稳定、成本缓解"的运行特征。 需求端最大的变化来自外需改善。2026年6月制造业新出口订单指数升至50.1%，较上月回升1.5个百分点，重新回到扩张区间；新订单指数同步升至51.2%，重新站上荣枯线。这表明5月出口订单短暂回落更多体现为出口的阶段性调整，而随着海外需求保持韧性、国内需求继续恢复，制造业订单重新进入扩张阶段。 数据来源：Wind，财通证券研究所单位：% 数据来源：Wind，财通证券研究所单位：% 需求结构的改善进一步传导至企业经营行为。随着新增订单恢复增长，企业采购活动明显回暖，采购量指数重新升至扩张区间。不过，由于库存水平仍然偏低，企业尚未大规模启动主动补库，而是更多采取"以销定采、按单生产"的经营模式，在满足新增订单需求的同时继续控制库存风险和资金占用，另外一方面，也有可能是随着美伊冲突局势缓和，油价开始回落，企业可能期待寻求更低成本补库的机会。 这一变化首先体现在库存结构上。原材料库存指数由48.6%小幅降至48.4%，采购量指数则由49.8%回升至51.4%，显示企业增加采购更多用于满足当前生产需要，而非补充库存。与此同时，产成品库存指数由49.3%降至47.7%，库存压力有所缓解。结合新订单、新出口订单同步改善来看，企业库存开始重新消化，需求恢复已经逐步带动库存结构改善。 当前这种"库存仍低、采购恢复、订单改善"的组合，更接近库存周期由被动去库向被动补库过渡阶段。企业在需求修复背景下逐步提高采购力度，为后续库存周期进一步修复奠定基础。 数据来源：Wind，财通证券研究所单位：% 数据来源：Wind，财通证券研究所单位：% 与此同时，生产与需求之间的节奏开始重新匹配。6月新订单指数升至51.2%，生产指数为51.4%，使得产需缺口由上月的-1.3明显收窄至-0.2。"生产动能"（新订单－产成品库存）重新回升至3.5，创近几个月较高水平。这意味着此前生产领先需求的格局正在改善，制造业运行重新回到需求带动生产扩张的良性循环。 数据来源：Wind，财通证券研究所单位：% 在需求改善和国际大宗商品价格回落的共同作用下，成本压力开始有所缓解。6月主要原材料购进价格指数由60.5%降至54.2%，结束此前连续三个月高位运行；出厂价格指数则由51.9%降至48.2%，重新跌至荣枯线以下。购进价格降幅明显快于出厂价格，价格剪刀差较上月有所收窄，企业成本压力边际改善。不过，由于终端价格仍然偏弱，企业利润修复仍需依赖后续需求进一步回暖。 由此，企业运行逻辑也由5月的"需求放缓、等待成本拐点"重新转向"需求修复、采购恢复"。尽管企业库存仍保持低位、利润改善仍需时间，但生产经营活动预期指数仍达到54.3%，持续位于扩张区间。这表明企业对于未来需求和出口依然保持乐观，更倾向于在需求改善过程中逐步恢复采购，而非激进扩张库存。这种"需求修复—采购恢复—生产扩张—成本缓解"的传导链条，构成了当前制造业运行的新逻辑。 数据来源：Wind，财通证券研究所单位：% 数据来源：Wind，财通证券研究所单位：% 分企业类型来看，景气度重新向中型企业集中。大型企业PMI为50.7%（-0.4pct），仍位于扩张区间；中型企业PMI为50.5%（+1.9pct），重新回到扩张区间；小型企业PMI为48.2%（-0.3pct），仍处于收缩区间。与5月相比，景气改善开始由大型企业向中型企业扩散，但小型企业经营压力仍然较大，企业间景气分化依旧存在。 数据来源：Wind，财通证券研究所单位：% 6月，非制造业商务活动指数为50.2%，较上月上升0.1个百分点。 数据来源：Wind，财通证券研究所单位：% 分行业看，服务业商务活动指数为50.4%，连续保持在扩张区间。从行业看，电信广播电视及卫星传输服务、互联网软件及信息技术服务、货币金融服务、保险等行业商务活动指数均位于55.0%以上较高景气区间，业务总量增长较快；航空运输、房地产等行业商务活动指数继续低于临界点。服务业业务活动预期指数为56.0%，比上月上升0.6个百分点，企业对市场发展预期向好。 建筑业商务活动指数为49.0%，比上月上升0.2个百分点，景气水平小幅回升。建筑业业务活动预期指数为51.1%，继续保持扩张。反映随着专项债发行提速、重大项目建设持续推进以及“两重”“两新”等政策逐步落地，基础设施建设保持较快施工节奏，对建筑业形成明显支撑。相比之下，房地产相关建筑活动改善仍相对有限，建筑业景气回升主要仍由基建投资拉动。 总体来看，6月PMI最大的变化不是生产继续扩张，而是需求重新回暖。 新订单、新出口订单双双回到扩张区间，采购活动同步恢复，表明海外需求出现边际改善，主因全球制造业景气度处于高位，安全溢价逻辑下出口在三四季度仍然存在较大概率维持高位，因此后续新出口订单PMI读数有望维持高位。 内需方面虽然用新订单与新出口订单的轧差来指征内需整体并未出现明显改善，但是服务业PMI边际上升，的确指向服务内需边际改善，与近期的服务消费政策支撑有关，但是居民资产负债表修复仍然是长期问题，因此内需整体的拐点出现仍需时间。 与此同时，大宗商品价格回落推动成本压力缓解，