联合航空与美国航空2026年第二季度预览：需求持稳及油价回落下上调盈利预测及目标价

联合航空（UAL）/美国航空（AAL）2026年第二季度前瞻：需求保持稳定，燃油成本缓和，上调预期及目标价 我们更新数据，以反映需求环境保持稳定、更温和的燃料背景，以及联合航空第三季度的适度运力削减。正如我们在最近的DAL更新中所说，联合航空/美国航空的故事很大程度上取决于燃料，而燃料似乎相对于我们之前的预期正在下降。市场共识似乎在燃料问题上仍较为谨慎（许多模型可能尚未反映中东和平谈判带来的下行调整），但如果我们确实处于下行趋势，那么在下半年，联合航空/美国航空可能会好于市场预期。 +1 917 344 8333david.vernon@bernsteinsg.com大卫·韦恩农 +1 917 344 8433justine.weiss@bernsteinsg.com乔斯廷·韦斯 预计UAL二季度将实现同比持平，而AAL将略好于预期。UAL仍指引本季度综合燃油成本约为每加仑4.30美元，因此我们预计二季度燃油价格保持不变。本季度我们的TRASM预测从同比增长11.7%上调至11.9%（因载客率提升），因UAL指出需求环境保持稳定，甚至略好于预期。需求增长主要来自高端国际/商务预订，低端休闲需求表现尚可，主舱需求增长幅度较小。我们预计二季度调整后每股收益将环比增长4%，因营收高于此前预期，与市场预期持平（见附表5），且仍处于一财年 earnings call期间指引的1-2美元区间内。对于AAL，我们听到了关于需求环境依然强劲的相同评论，但未必超出预期水平，因此我们维持此前对营收的假设不变。我们在CASM-ex方面进行了有利调整。根据公司/排班数据显示二季度应出现的约5%的年同比运力增长，+2-3%的年同比单位成本数字似乎较为合理。因此我们将AAL二季度调整后CASM-ex预测从同比增长3%下调至同比增长2.4%，低于市场基于共识ASM增长（增长4.7% vs 我们预期的5%）预测的同比增长2.7%。据此，我们上调AAL二季度调整后每股收益预测，从盈亏平衡上调至0.07美元，好于市场预期（-0.02美元）（见附表10），并向一财年 earnings call期间指引的-0.20-0.20美元区间的较高端靠拢。 +1 917 344 8401steve.song@bernsteinsg.com宋伟 (Sòng Wěi) 我们第三季度的预估因燃料价格背景的改善而有所提升，这使得我们的UAL和AAL预估都显著领先于市场预期。自我们上次模型更新以来，第三季度的燃料基准已经下降了25%，并且由于本季度有更多航班预订在更高的票价水平上，第三季度的开局非常好。显然，将燃料价格固定在近期水平存在很大风险，因此我们正在通过平均方式下调预估，并计入一个更温和的第三季度下滑（12.5%）。具体燃料价格走向如何，这将为我们预估的上升留下空间。我们的UAL第三季度调整后每股收益（EPS）较上次更新上涨24%，领先市场预期14%（见附表6）；我们的AAL第三季度预估从之前的每股调整亏损-0.15美元，上调至0.19美元，领先市场预期-0.04美元（见附表11）。最终，两家航空公司的收入并未推动其第三季度EPS预估强于市场共识（我们的UAL收入预估比市场预期低1%，AAL符合市场预期，而两家航空公司的成本和费用比（CASM）预估均比市场预期高1%）。尽管如此，我们的运营费用预估比市场预期低1-2%，主要得益于燃料费用下降8%——这是一项主要支出项目（见附表6、附表11）。在计入每家公司的价格差异后，我们的UAL和AAL综合燃料价格预估分别为3.35美元和3.30美元，较我们之前对两家航空公司的燃料预估下降了12%，并且比每家公司的市场预期（UAL为3.61美元，AAL为3.57美元）低7%，而这些预期似乎未能充分反映近期在和平谈判背景下能源市场的下行趋势。 伯恩斯坦行情表 价格目标变更 / 粗体显示的预估变更 投资影响 为UAL和AAL维持“优于预期”评级，分别将目标价上调至153美元和23美元。尽管仍受燃料价格波动影响，但在当前高价市场环境下，随着油价进一步正常化，预计将出现的盈利增长前景仍然具有吸引力。我们看好联合航空，因为其执行情况良好，并在低延迟WiFi方面处于领先地位，同时认为美国航空也可以考虑（但可能后续进展较少，因为其资产负债表仍是一个难题）。 估值可比公司表 UAL：我们通过将NTM+1 EBITDAR预估（105.16亿美元，此前为107.29亿美元）乘以6.2倍（此前为5.7倍）来资本化，并将一年后的净债务价值扣除，从而达到了我们一年期的股价目标153美元（此前为136美元）。我们的153美元（此前为136美元）股价目标相当于我们NTM+1每股收益预估（15.08美元，此前为15.71美元）的10.2倍（此前为8.7倍）。 AAL：我们通过将NTM+1 EBITDAR预估的74.09亿美元（此前为74.38亿美元）乘以5.8倍（不变）进行资本化，并扣除一年后的净债务价值，达到了我们23美元（此前为20美元）的年度价格目标。我们23美元（此前为20美元）的价格目标相当于我们NTM+1调整后每股收益预估2.83美元（此前为2.88美元）的8.0倍（此前为7.0倍）。 细节 我们更新数据，以反映需求环境保持稳定、更温和的燃料背景，以及UAL在第三季度的适度产能削减。正如我们在最近的DAL更新中所说，UAL/AAL的故事也很大程度上取决于燃料，而燃料相对于我们上次公布的数据来看似乎正在下降。市场共识似乎在燃料问题上仍较为谨慎（许多模型可能尚未反映中东和平谈判带来的下行调整），但如果我们确实处于下行趋势，那么UAL/AAL在下半年的表现可能会超过市场共识。 预计UAL将在第二季度实现同比增长，而AAL则略低于预期。UAL仍将本季度综合燃油成本指导至约4.30美元，因此我们的第二季度燃油价格预期保持不变。本季度我们的TRASM预期从同比增长11.7%上调至11.9%（因载客率提升），公司指出需求环境保持稳定，甚至可能略好于预期。主要需求增长来自高端国际和商务预订，经济舱休闲预订表现尚可，主舱预订量增长不大。我们预计2026年第二季度的调整后每股收益将因营收超预期而增长4%，与市场预期持平（见附表5），并仍处于1月26日财报期间给出的1至2美元的指导区间内。对于AAL，我们听到了关于需求环境依然强劲但未必超出预期的相同评论，因此我们的营收预期保持不变。有利调整出现在CASM-ex方面。根据公司和排班数据显示本季度应出现的约5%的同比运力增长，单位成本同比增幅似乎应接近2%。因此我们将2026年第二季度的调整后CASM-ex预期从同比增长3%下调至增长2.4%。这使得我们的调整后CASM-ex预期低于市场预期（市场预期为同比增长2.7%），同时ASM增长似乎略低（仅同比增长4.7%而非我们的5%）。因此，我们的AAL调整后每股收益预期将从第二季度仅持平上调至0.07美元，高于市场预期的每股亏损0.02美元（见附表10），并向1月26日财报期间给出的-0.20至0.20美元区间的高端靠拢。 我们第三季度的预估因燃料价格背景的改善而有所提升，这使得UAL和AAL的业绩均显著超越市场预期。对于UAL，我们第三季度的调整后每股收益较上次更新增长了24%，目前领先市场预期14%（见附表6）；对于AAL，我们第三季度的业绩从先前预估的调整后每股亏损-0.15美元跃升至盈利0.19美元，超出市场预期-0.04美元的预估（见附表11）。燃料无疑是关键影响因素。我们采用了中东和平谈判前最后公布的航空公司喷气燃料价格（即远期曲线的原始数据）——3.61美元，该价格推动了能源价格的下滑——以及我们最新的喷气燃料远期曲线数据2.70美元，取两者平均值，以得出一个更为温和但仍保持谨慎的基准喷气燃料价格。在考虑每家公司各自的价差后，我们得出UAL的全包燃料价格为3.35美元，AAL为3.30美元，较先前对两家航空公司的燃料预估下降了12%，且低于近期和平谈判期间能源市场下行趋势似乎未能充分反映的每家航空公司的共识全包燃料价格预估（UAL为3.61美元，AAL为3.57美元）。 其他第三季度的变化除了燃料之外，也清楚地表明燃料是目前与市场相比的主要差异因素。我们的UAL模型确实因第三季度较低的ASM而被拉低，根据日程数据和我们与该公司的对话（在我们之前为+1.4%的同比增长），预计将接近+80个基点的同比增长，这使得我们在第三季度产能方面比市场预期低1%（见附表6）。对于AAL，我们的产能假设保持不变，并与市场一致（见附表11）。最终，两家航空公司的收入并未推动我们对第三季度每股收益的更强预测与市场预期之间的差异（我们的UAL收入预测比市场预期低-1%，而AAL则与市场预期一致）。与此同时，根据我们与两家公司讨论的结果，两家航空公司的单位成本通胀（同比增长）假设比我们之前在模型中设定的略有恶化：UAL指出第三季度是CASM同比增长的峰值（我们现在为+8.1%的同比增长），而AAL听起来像是ASM有4%的同比增长，这应该与第三季度CASM同比+3%左右的情况相关（我们现在正处于这种情况）。这使得两家航空公司的CASM同比预测在第三季度比市场预期低1%。尽管如此，我们的运营支出数字在燃料费用降低8%的情况下比市场预期低1-2%（燃料费用是一项主要支出项目）（见附表6，见附表11）。 将联合航空（UAL）的目标价上调至153美元，美国航空（AAL）上调至23美元。仍受燃料价格波动影响，但在油价高昂的市场中，随着油价进一步正常化，未来应出现的盈利增长前景仍然具有吸引力。 美国联合航空公司控股公司（UAL） 联合航空公司指引与预估（截至6月29日的共识） 图4：来自上次印刷的指导... UAL FY26指南与伯恩斯坦和彭博一致预期对比 我们UAL的预估 vs.彭博共识（截至6/29的共识） 美国航空公司集团股份有限公司 (AAL) 图8：来自上次印刷的指引……AAL 2026年第二季度指南与伯恩斯坦及彭博一致预期 图9：来自上次印刷的指引……AAL FY26指南与伯恩斯坦及彭博一致预期 我们 AAL 估计值 vs.彭博共识（截至 6/29 的共识） 附录 - 财务预测 披露附录 I. 强制性披露 “Bernstein”或“公司”在这些披露中的指代关系如下：Bernstein Institutional Services LLC（自2024年4月1日起）、SanfordC. Bernstein & Co., LLC（2024年4月1日前）、Bernstein Autonomous LLP、BSG France S.A.（自2024年4月1日起）、盛博香港有限公司、Sanford C. Bernstein (Canada) Limited、Sanford C. Bernstein (India) Private Limited（印度证券与交易所委员会注册号为INH000006378）、Sanford C. Bernstein (Singapore) Private Limited、Sanford C. Bernstein Japan KK（サンフォード・C・バーンスタイン株式会社）以及受Société Générale非洲技术与服务公司（Société Générale Africa Technologies & Services）委派，根据Bernstein与Société Générale之间达成的全球服务协议（Global Services Agreement）撰写Bernstein研究报告的分析师。 伯恩斯坦是法国兴业银行（SG）和联博资本管理公司（L.P.，简称AB）组建的合资企业的一部分。除非另有说明，根据本披露的目的，提及伯恩斯坦的“关联公司”均指SG、AB及其各自的关联公司。 评估方法 美国航空公司集团股份有限公司 我们通过将 NTM+1 EBITDAR 预测 74.09 亿美元乘以 5.8 倍