塞格罗：扩展与英国的合作模式

物业/房地产塞格罗股份有限公司 +44 20 7762 4885valerie.jacob@bernsteinsg.com瓦莱丽·雅各布 评分 +44 20 7676 8785nikita.talwar@bernsteinsg.com尼基塔·塔尔瓦 900.00 GBp 赛格罗 - 将合作模式拓展至英国 回应媒体猜测，Segro已确认其已就组建一家新的物流合资企业（JV）以开发英国三个主要物流园区达成原则协议。预计该协议将于2026年下半年最终确定，尽管没有确定性表明交易将最终达成。Segro习惯于合作模式，虽然这种结构意味着共享价值创造，但该集团目前正管理其更广泛发展管道中的一系列资本承诺，包括在数据中心领域。我们还注意到这些项目的规模。提供的信息表明回报率符合目标水平，而作为合资企业经理赚取费用的潜力则提供了近期的收入。 875.20900.00Upside/(Downside)3%892.20/603.00EDME1,596.71FYEDec3.6%11,84016,680截止日期2026年6月30日SGRO.LN 收盘价（英镑）目标价 (英镑)52周区间股息率市值（英镑）（百万）EV (亿元人民币) (M) 推进英国合作。Segro已称其为“一家主要国际机构投资者”，双方将成立一家专注于开发和运营三个大型英国物流园的50:50合资企业。虽然尚未正式确认，但媒体报道（消息来源：PSP Investments）显示，Segro与PSP在大陆欧洲已有一段时间的合资企业关系，后者持有其大型集装箱仓库组合的大部分份额（通过SELP）。这些园区包括拉德利特（该地需要进一步的基础设施建设）以及已经完成此类建设的考文垂和诺丁汉。目前的计划是到2030年完成这三个项目。 计算一下。 page…塞格罗将为合资企业提供完全租赁、能产生收入的资产（标题）（2500万英镑的租金）以及380英亩的土地。合计（按100%计算）1亿英镑与最后报告的账面价值（截至12月）一致，加上至所需资本支出。交易。假设现有房产的净投资收益率（NIY）约为5%，与Segro在英国的大项目保持一致。投资组合中，资产价值大致平均地分配在产生收入的资产和土地上。后者略占权重（最高可达5.5亿英镑）。此外还需要额外2.82亿英镑的资本支出。达到目标最终价值30亿英镑，资金将通过合作伙伴股权等组合方式筹集。第三方债务。项目完成后，这三个地点预计将产生1.35亿英镑的营收。租金，包括现有收入。根据我们与管理层及高层管理人员讨论的结果据估计，这意味着其更广泛的业务范围的成本回报率将与赛格罗（Segro）7-8%的目标保持一致。开发管线请注意：所有数据均以100%为基准。详见下文。 请参阅本报告的披露附录，以获取所需披露信息、分析师认证及其他重要信息。或者，请访问我们的全球研究披露网站。首次发布：2026年7月1日 12:53 UTC 完成日期：2026年7月1日 12:53 UTC 共享返利但提升费用收入。Segro采用合作模式的原因在于，通过这些大型园区实现嵌入价值的结晶，将来自稳定产生收入的资产（与其常规业务一致）的资本进行再循环，并降低资产负债表上非产生收入土地的持有水平（在疫情后需求正常化时，这一周转速度慢于预期）。此外，按照其现有的合作模式构建合资企业，可在开发管理方面提供近期费用收入的机会，同时提供资产管理及行政服务（具体细节尚未公布）。该交易还释放了资本，以支持更广泛的发展计划，包括数据中心领域的机会，同时允许Segro共享风险与回报。管理层强调并行推进三个计划的战略优势，旨在吸引多个地点的各类租户。 普洛吉斯正在加码施压。普洛吉斯对赛格罗的兴趣持续占据头条，我们已与众多投资者就多个议题进行讨论。这包括他们是否会携更优条件回归以争取董事会批准、在初始全股要约中加入现金成分，以及未来项目管线（详情见此处及我们的分析）将带来多少价值增长。欢迎提供反馈。我们注意到，这些发展项目位于赛格罗“未来管线”类别下（见附表1），我们已在之前的100%回报分析中将其纳入考量——剔除现有收入后，新项目带来的约1.1亿英镑的租金收入约占未来管线类别的32%。 期待管道清晰。下周，Segro计划就其增长雄心提供更多细节，包括其发展管道和数据中心战略。鉴于Segro一直在推进带动力外壳和全配方案，且每种方案都提供独特的风险/回报，我们希望了解一些关于数据中心推广的额外细节和时间安排。 投资影响 我们给 Segro 评级为跑赢，目标价 900 美元。 披露附录 I. 强制性披露 “Bernstein”或“公司”在这些披露中的指代关系如下：Bernstein Institutional Services LLC（自2024年4月1日起）、SanfordC. Bernstein & Co., LLC（2024年4月1日前）、Bernstein Autonomous LLP、BSG France S.A.（自2024年4月1日起）、盛博香港有限公司、Sanford C. Bernstein (Canada) Limited、Sanford C. Bernstein (India) Private Limited（印度证券交易委员会注册号：INH000006378）、Sanford C. Bernstein (Singapore) Private Limited、Sanford C. Bernstein Japan KK（サンフォード・C・バーンスタイン株式会社）以及受Société Générale Africa Technologies & Services雇佣、根据Bernstein与Société Générale之间达成的全球服务协议进行Bernstein研究的人员。 伯恩斯坦是法国兴业银行（SG）和联盟伯恩斯坦有限责任公司（AB）组建的合资企业的一部分。除非另有说明，根据本披露的目的，提及伯恩斯坦的“关联公司”均指SG、AB及其各自的关联公司。 评估方法 塞格罗有限公司 我们使用10年期DCF估值法计算我们的900p PT，采用7.2%（在终年）的WACC和2.9%的长期增长率（基于加权平均长期通胀预测，并加收90个基点的溢价）。我们的DCF估值基于经净收购/处置调整的税后营业利润估计值，并将资本支出按WACC折现至一年前瞻值。我们扣除净债务、衍生品（包括按适用情况归类为权益的混合工具）及少数股东权益的市场价值。 风险 塞格罗有限公司 下行风险——主要市场的优质房产收益率（如英国、法国和德国）可能存在潜在上涨空间，从而影响房产价值的复苏。工业/物流地产的需求可能进一步下降，导致市场空置率上升。Segro的数据中心项目管道回报低于预期。通过新房产开发进行投资组合扩张存在固有风险，拓展棕地开发机会/数据中心同样存在风险，而竞争加剧、成本高昂以及可用区段土地有限可能影响此类计划。Segro投资组合中第三方物流和快件投递租户占比较高，这些业务利润率相对较低，这可能影响Segro获取隐含租金反租（或回归租金）的能力。 评级定义、基准及分布 股权评级定义 伯恩斯坦品牌 伯恩斯坦品牌根据股票在未来12个月内的相对表现进行评级，该相对表现分别与以下指数进行比较：对于在美国和加拿大交易所上市的股票，与标普500指数比较；对于在欧洲交易所和亚太地区以外的新兴市场交易所上市的股票，与彭博欧洲发达市场大中型股价格回报指数欧元版（EDME）比较；对于在日本交易所上市的股票，与彭博日本大中型股价格回报指数美元版（JPL）比较；对于在日本以外的亚洲交易所上市的股票，与彭博日本除外亚洲大中型股价格回报指数（ASIAX）比较——除非另有说明。 伯恩斯坦品牌有三个等级的评级： •超越：该股票将跑赢市场指数15个百分点以上 • 市场表现：股票表现将与市场指数基本一致，偏差在±15个百分点以内。 • 表现不佳：该股票的表现将落后于市场指数15个百分点以上 覆盖率暂停：伯恩斯坦研究品牌下某公司的覆盖率已被暂停。评级及目标价暂时暂停，且已失效，因此不应被信赖。 未评级：当当前无法准确评估该股票价值或准确预测公司表现时，会给予此评级。负责覆盖该公司的分析师可以继续发布关于该公司的研究报告，以向投资者更新事件和进展情况。 未覆盖 (Wèi fùgài) 表示未纳入保障范围的公司。 伯恩斯坦品牌股票评级是基于12个月的展望期。 自主品牌——普通股 自主品牌对普通股票的评级如下所示。我们的基准指数包括：用于欧洲成熟银行和支付领域的彭博欧洲500银行与金融服务指数（BEBANKS）和彭博欧洲新兴市场金融业大中型盘价回报指数（EDMFI）指数；用于欧洲保险公司的彭博欧洲500保险指数（BEINSUR）；用于美国银行和支付领域的标普500和标普金融指数；用于美国保险领域的S5LIFE；用于美国非寿险公司的标普保险精选行业指数（SPSIINS）；以及用于新兴市场银行、保险公司和支付领域的彭博新兴市场金融业大中小盘价回报指数（EMLSF）。评级是相对于行业（而非市场）而言的。 自主品牌有三个普通股评级类别： • 超额跑赢（OP）：该股票将跑赢相关指数超过10个百分点 • 中性（N）：股票表现将与市场指数基本一致，偏差在±10个基点以内。 • 表现不佳（UP）：该股票的表现将落后于相关指数超过10个百分点 未评级：当当前无法准确评估该股票价值或准确预测公司表现时，会给予此评级。负责覆盖该公司的分析师可以继续发布关于该公司的研究报告，以向投资者更新事件和进展情况。 被标记为“特性”（例如，“特性优于FOP”、“特性低于FUP”）的是我们的核心思想。 未覆盖 (Wèi fùgài) 表示未纳入保障范围的公司。 自主品牌的普通股评级基于一个12个月的展望期。 自主品牌——优先股 自主品牌有三个优先股评级类别： • 超额表现（OP）：预计该优先工具在未来六个月的总体回报将优于其他在同一行业或评级类别中运营发行人的优先证券。 • 中性（N）：预计该优先工具在未来六个月的总体回报将表现符合其他在相似行业或评级类别中运营发行人的优先证券。 • 表现不佳（UP）：预计该优先工具在未来六个月的总体回报将表现不佳，低于同行业或同评级类别其他发行人的优先证券。 优先股的自主评级基于一个6个月的时间范围。 自主信用研究 本报告如包含根据《市场滥用条例》第3(1)(35)条定义的信用工具投资建议，则下方信息旨在履行其披露要求。 该报告还可能包含对其他自主或伯恩斯坦分析师就所提及发行人的股权证券所发表意见的引用。请注意，本报告作者发布的关于信用工具的投资建议可能与本报告中涵盖该发行人的股权证券的分析师所发表的公开观点不同，反之亦然。 信用评级定义 自主品牌有三个信用评级类别： • 信用超越（C-OP）：预期参考信用工具在未来六个月的回报率将超越同类行业或评级类别的其他发行人的债券信用利差。 信用中性（C-N）：预期参考信用工具在未来六个月的回报率将与同行业或同评级类别其他发行人的债券信用利差保持一 • 信用表现不佳 (C-UP)：预计参考信用工具在未来六个月的总体回报将表现不佳，低于其他处于相似行业或评级类别的发行人的债券信用利差。 自主信用评级基于一个6个月的展望期。 本报告作者所提出的所有投资建议及信用评级历史记录，如需查询，请提出申请。 公司自行决定何时启动、更新和终止研究覆盖。公司建立、维护并依赖信息壁垒来控制信息在公司一个或多个领域（即私募方）内的流动，以及流入公司的其他部门、团队、小组或关联公司（即公募方）。 这些数据代表截至2026年6月30日，在每一项股权评级类别中，贝尔斯登的附属公司在过去12个月内为其提供过投资银行服务的公司所占的百分比。所有数据按季度更新。 上图中的所有目标价和收盘价数据均以本报告中的股票代码表中注明的货币计价。 利益冲突 伯恩斯坦的部分附属机构在以下股票证券中担任做市商或流动性提供者：塞