油脂期货半年报：政策与气候或驱动下半年结构性牛市

油脂期货半年报 政策与气候或驱动下半年结构性牛市 联系信息 联系人：王泽辉投资咨询资格编号：Z0019938电话：020-88818064邮箱：wangzehui@gf.com.cn 广发期货研究所电话：020-88818064E-Mail：wangzehui@gf.com.cn 摘要： 2026年上半年油脂市场结构性分化显著，整体呈现现货高库存偏弱、远月政策预期偏强的近弱远强格局。年初马来棕榈油超高库存压制现货价格，板块上涨主要依靠原油走强、地缘冲突及生柴政策预期驱动；二季度马来增产、国内豆油高压榨累库叠加淡季弱需求，现货压力凸显，行情转入区间震荡，品种表现为棕油结构性偏强、豆油持续弱势、菜油冲高回落。 2026下半年随着印尼B50政策落地、厄尔尼诺减产预期发酵及四季度季节性减产来临，油脂供需格局将逐步收紧，行情整体先震荡蓄力、后重心上移，品种强弱排序为棕榈油、菜油、豆油，工业需求为全年核心趋势主线，季节性消费仅影响短期节奏。 目录 一、2026年上半年油脂行情回顾.....................................................................................................................1二、基本面分析..................................................................................................................................................1（一）供应端分析..............................................................................................................................................1（二）需求端拆解..............................................................................................................................................4（三）产业结构与价差解构..............................................................................................................................6三、下半年行情展望..........................................................................................................................................7（一）供应方面：三季度压力或得到释放，四季度存减产去库预期..........................................................7（二）需求方面：生柴需求将会决定全年油脂趋势，食用需求决定短期节奏..........................................8（三）下半年策略指引......................................................................................................................................8免责声明..............................................................................................................................................................9 一、2026年上半年油脂行情回顾 上半年，国内外油脂油料市场呈现不同的走势。海外市场油脂跟随能源驱动，天气与政策成为行情的主导因素。棕榈油方面，MPOB数据表明2025年12月末马来棕榈油库存高达305.1万吨，为2019年以来最高水平，年初现货压力极大。2026年1-2月产量虽环比回落、1月出口阶段性改善，但库存基数过高，现货始终处于宽松状态，压制盘面上涨趋势。一季度行情上涨完全依赖外部驱动：中东地缘冲突推升原油中枢、印尼B50推进、全球能源油脂估值抬升，马盘棕榈油震荡修复。2月末，美伊冲突全面爆发，原油价格迅速攀升，带动生柴掺混利润的提升，叠加厄尔尼诺气候逐步发酵，以棕榈油为代表的植物油的价格运行中枢大幅抬升。3-6月，马来进入季节性增产周期，产量环比持续回升，虽然国内消费稳中走升，但库存依然维持高位震荡，叠加二季度原油回落，盘面上涨乏力，整体转入区间震荡。 豆油方面，上半年美豆油走势显著强于内盘，核心支撑来自于美国可再生燃料政策红利，2026/27年度RVO义务上调锁定远期工业刚需。一季度原油强势上行，能源属性放大油脂涨幅，美豆油持续走高；二季度南美大豆丰产完全兑现、美豆播种面积上调，远期供应增量封顶涨幅，盘面由单边上涨转为高位震荡，整体呈现政策托底、供应封顶的格局。国内豆油为上半年油脂板块相对较弱品种。南美大豆丰产落地，国内1-6月大豆到港同比大增，油厂原料充足、压榨利润修复，开机率长期维持70%以上高位，豆油产量持续释放。终端餐饮、食品工业在夏季需求偏弱，为传统需求淡季，终端随用随采、并无集中备货计划，叠加豆棕价差深度倒挂，食品企业大量使用棕榈油替代豆油，豆油需求持续被分流，库存不断累积，盘面全程承压、反弹乏力。 菜油方面，一季度加拿大主产区干旱天气扰动市场，新季菜籽减产预期升温，外盘菜籽、菜油大幅冲高领跑板块。二季度天气修复、降水回归，前期天气利多证伪，叠加中加菜籽通关顺畅、货源集中到港，全球菜籽供应宽松，菜油溢价快速回落。国内菜油在一季度同样因低库存偏强运行，并且依托天气溢价实现大幅上涨，突破10000大关。二季度菜籽集中到港，压榨回升，库存开始累积，供需转向宽松，盘面开始回调。 数据来源：Wind广发期货研究所 二、基本面分析 （一）供应端分析 棕榈油方面，从上半年的月度供应节奏来看，1-2月依然为马来西亚季节性减产周期，月度鲜果串产量、出油率环比小幅回落，叠加印度、巴基斯坦等消费国低位补库，出口数据阶段性改善，产地库存出现小幅去库，但由于年末库存基数过大，去库幅度有限，库存始终维持250万吨以上同期高位区间，现货宽松格局未发生根本性扭转。进入3-6月，马来西亚开启新的增产周期，随着气温回升、降水充沛，油棕生长条件大幅改善，鲜果串产量持续环比递增，出油率稳步走高，月度产量逐步攀升至年 内高位。与此同时，国际原油价格二季度高位回落，东南亚生柴生产利润边际收缩，马来国内工业消耗增速放缓，叠加海外采购节奏放缓，出口提振力度不足，产地库存止跌企稳、再度边际累库，现货供给压力贯穿整个上半年。 印尼供给端呈现完全反向格局，与马来形成对冲性紧平衡。上半年印尼棕榈油产量稳中有增，并未出现减产行情，但国内B40生物柴油政策常态化刚性落地，工业端消耗体量持续扩容，完全覆盖产量增量，导致印尼国内棕榈油库存长期维持五年同期低位。为优先保障本国生柴原料供应，印尼持续动态收紧国内强制销售比例（DMO）、上调出口税费、压缩月度出口配额，主动减少全球可流通货源。这就形成了上半年独特的马来高库存、高流通、弱价格；印尼低库存、强消耗、少出口的二元供给结构，也是棕榈油近弱远强结构性行情的核心底层支撑。 国内棕榈油供给完全跟随海外节奏，上半年贸易商基于年初低价预期，集中订购海外船期，1-6月整体到港量同比小幅增量，华东、华南主流港口棕榈油库存长期维持35-40万吨中性偏高区间，现货货源充足。同时二季度外盘震荡、内盘跟涨乏力，棕榈油进口利润持续倒挂，单吨亏损稳定在50-150元区间，贸易商无主动补库、囤货意愿，现货流通以刚需走货为主，市场流动性偏弱，进一步固化现货宽松格局。 数据来源：钢联广发期货研究所 数据来源：钢联广发期货研究所 2026年上半年的豆油是三大油脂中供给过剩、基本面压力最大的品种，宽松的逻辑贯穿全周期，无阶段性修复拐点。全球大豆市场迎来连续丰产周期，根据USDA，巴西2025/26年度大豆产量突破1.8 亿吨，刷新历史最高纪录，阿根廷大豆产量也实现灾后修复性增产，全球大豆有效供给大幅宽松，国际大豆价格持续承压，为国内低价进口、高压榨格局奠定基础。 国内供给端压力呈现“原料充足+产能释放+产量激增”三重叠加特征。3-6月为到港高峰期，单月到港量多次突破900万吨，沿海油厂大豆港口库存、厂内库存长期维持高位，原料储备极其充裕。充足的原料叠加低位进口成本，持续修复国内油厂压榨利润，主流大中型油厂压榨利润长期维持正向盈利，生产积极性较高。上半年全国油脂样本油厂开机率持续稳定在72%-78%，较去年同期提升5-8个百分点，国内豆油库存持续处于五年来高位。 相较于持续扩张的供给，豆油需求端增量严重缺失，供需失衡持续加剧。上半年国内豆油商业库存从3月开启持续累库模式，库存重心逐月上移，5月末库存同比增幅接近21.58%，创下近五年同期次高位。高压榨、高库存、弱需求的闭环格局，导致豆油现货价格持续承压，基差长期偏弱，盘面反弹动能被持续压制，成为油脂板块相对弱势的标的。 数据来源：钢联广发期货研究所 菜籽油上半年供给格局完成从紧平衡到宽松过剩的周期反转，核心驱动为进口货源修复，彻底瓦解去年菜籽紧缺的行业格局。2025年全球菜籽整体减产、国内进口受阻，导致年末菜油库存处于历史低位，为2026年一季度菜油溢价提供支撑；但进入2026年，中加贸易通关效率持续提升，前期滞港的加拿大菜籽集中放行，叠加澳洲菜籽增量补充，国内菜籽进口量环比、同比大幅回升，原料短缺问题彻底解决。 原料充足带动国内菜籽压榨开机率持续抬升，一季度压榨开机稳步修复，二季度进入高位运行区间，菜油产量持续释放，库存从历史低位快速累库，供需紧平衡格局彻底逆转。从产业周期来看，一季度加拿大主产区高温干旱的减产预期，仅为远期情绪题材，无法落地为现货紧平衡，随着二季度产区降水恢复、墒情修复，天气利多彻底证伪，外盘菜籽价格持续回落，带动国内菜油进口成本下移，前期高估值、高溢价持续消化，菜油走势从一季度领涨板块，转为二季度震荡偏弱，品种性价比持续回落。 （二）需求端拆解 2026年上半年油脂需求端呈现食用需求稳而不增、工业需求持续扩容、品种需求极致分化的特征。传统消费不再主导行情，生物柴油工业需求正式成为油脂定价核心锚点，彻底改写行业供需逻辑。 一、传统食用需求：刚需平稳、无超预期增量，季节性短板突出。国内油脂食用消费主要分为餐 饮消费、食品工业消费、居民居家消费三大场景，上半年整体表现平淡复苏。餐饮端，大众刚需餐饮稳步修复，但高端餐饮、连锁烘焙、油炸类特色餐饮复苏力度偏弱，叠加二季度全国大范围高温天气，户外消费、热食油炸消费进入传统淡季，油脂日均消耗量环比明显回落。终端餐饮门店、中央厨房全程采取“随用随采、零库存”的谨慎采购策略，无阶段性集中备货行为，难以拉动油脂刚需增量。 食品工业端，速冻食品、方便面、糕点饼干等核心用油行业开工率维持平稳，但下游成品库存偏高，企业去库存压力较大，原料采购严格控量、按需补库，整体用油增速低迷。同时上半年豆棕价差持续深度倒挂，棕榈油价格长期低于豆油，食品加工企业为控制生产成本，大规模切换用油配方，以低价棕榈油替代高价豆油，直接分流大量豆油消费，进一步加剧豆油供需过剩格局，形成“豆油越累库、价格越弱、替代越明显