IPO点评：白鸽在线

2026年06月18日白鸽在线(2672.HK) 证券研究报告 白鸽在线IPO点评 公司概览 公司主要业务为互联网保险交易服务，2023-2025年保险交易佣金收入占比81%、90%、67%，此外公司正在拓展营销及数字化解决方案服务、第三方保险管理服务。2023-2025年总保费27亿元、32亿元（+18%）、32亿元（+0.3%），最终被保险人数1.6亿、1.3亿、1.0亿，合作保险公司76家、77家、79家，主要保险为短期小额碎片化的场景财产险/短期意外险，如共享出行、外卖骑手意外险、快递破损险、短期雇主责任险等。 财务表现：2023-2025年，总收入6.6亿元、9.1亿元（+39%）、12.3亿元（+34%），毛利5,200万元、8,300万元（+60%）、1.0亿元（+24%），毛利率8%、9%、8%%，经调整净亏损1,346万元、700万元、932万元。 行业状况及前景 据灼识咨询数据，预计2026年中国互联网保险市场规模793亿元，同比增13%，预计到2030年增至1,211亿元，对应2026-2030E CAGR为11%。预计2026年中国科技赋能保险中介场景险市场规模357亿元，同比增16%，占场景险的32%，预计到2030年增至643亿元，对应2026-2030E CAGR为16%，占场景险的比提升至38%。 优势与机遇 1）场景险保费增速快于互联网保险大盘，外卖、跨境物流、租赁设备等长尾场景仍有可持续扩充下游合作平台；2）以保险为依托，拓展营销及数字化解决方案服务，或有收入增量贡献及业务转型潜力。 弱项与风险 1）过去三年毛利率8-9%，低于其他互联网保险，较低的毛利率压制扭亏为盈，盈利时点尚不明朗，长期利润率前景疲弱；2）龙头互联网保险或挤压份额，蚂蚁保、微保依托微信/支付宝垄断主流场景流量；3）超长承销团或反映机构认购意愿低迷。 王婷tinawang@sdicsi.com.hk 招股信息 招股时间为2026年6月18日至6月24日，上市交易时间为2026年6月29日。 募集资金及用途 不考虑超额配售，预计募资净额为5.4亿港元。资金未来用途规划上，44%用于解决方案和服务研发，20%用于潜在战略收购，16%用于中国及海外销售网络扩展，10%用于建设研发中心及办公楼宇，10%用于补充运营资金。 投资建议 招股价15.60-20.28港元，发行后市值50-65亿港元（绿鞋前），对应2025年市销率为3.5x-4.6x，对比已上市的互联网保险代理平台的PS-TTM主要在0.4x-1.0x区间。2位基石投资人（为个人投资人）合计认购2,000万港元，占全球发售的3.3%-3.8%。我们认为估值缺乏吸引力，考虑行业拥挤度、毛利率较低影响扭亏前景，长期利润率空间有限，给予IPO专用评分5.0分，建议谨慎申购。同期多个招股同时进行，对认购资金造成一定摊薄效应。 客户服务热线 国内：40086 95517 香港：2213 1888 免责声明 此报告只提供给阁下作参考用途，并非作为或被视为出售或购买或认购证券的邀请或向任何特定人士作出邀请。此报告内所提到的证券可能在某些地区不能出售。此报告所载的资料由国投证券(香港)有限公司（国投证券国际）编写。此报告所载资料的来源皆被国投证券国际认为可靠。此报告所载的见解，分析，预测，推断和期望都是以这些可靠数据为基础，只是代表观点的表达。国投证券国际，其母公司和/或附属公司或任何个人不能担保其准确性或完整性。此报告所载的资料、意见及推测反映国投证券国际于最初发此报告日期当日的判断，可随时更改而毋须另行通知。国投证券国际，其母公司或任何其附属公司不会对因使用此报告内之材料而引致任何人士的直接或间接或相关之损失负上任何责任。 此报告内所提到的任何投资都可能涉及相当大的风险，若干投资可能不易变卖，而且也可能不适合所有的投资者。此报告中所提到的投资价值或从中获得的收入可能会受汇率影响而波动。过去的表现不能代表未来的业绩。此报告没有把任何投资者的投资目标，财务状况或特殊需求考虑进去。投资者不应仅依靠此报告，而应按照自己的判断作出投资决定。投资者依据此报告的建议而作出任何投资行动前，应咨询专业意见。 国投证券国际及其高级职员、董事、员工，可能不时地，在相关的法律、规则或规定的许可下(1)持有或买卖此报告中所提到的公司的证券，(2)进行与此报告内容相异的仓盘买卖，(3)与此报告所提到的任何公司存在顾问，投资银行，或其他金融服务业务关系，(4)又或可能已经向此报告所提到的公司提供了大量的建议或投资服务。投资银行或资产管理可能作出与此报告相反投资决定或持有与此报告不同或相反意见。此报告的意见亦可能与销售人员、交易员或其他集团成员专业人员的意见不同或相反。国投证券国际，其母公司和/或附属公司的一位或多位董事，高级职员和/或员工可能是此报告提到的证券发行人的董事或高级人员。(5)可能涉及此报告所提到的公司的证券进行自营或庄家活动。 此报告对于收件人来说是完全机密的文件。此报告的全部或任何部分均严禁以任何方式再分发予任何人士，尤其（但不限于）此报告及其任何副本均不可被带往或传送至日本、加拿大或美国，或直接或间接分发至美国或任何美国人士（根据1933年美国证券法S规则的解释），国投证券国际也没有任何意图派发此报告给那些居住在法律或政策不允许派发或发布此报告的地方的人。 收件人应注意国投证券国际可能会与本报告所提及的股票发行人进行业务往来或不时自行及／或代表其客户持有该等股票的权益。因此，投资者应注意国投证券国际可能存在影响本报告客观性的利益冲突，而国投证券国际将不会因此而负上任何责任。 此报告受到版权和资料全面保护。除非获得国投证券国际的授权，任何人不得以任何目的复制，派发或出版此报告。国投证券国际保留一切权利。 规范性披露 ⚫本研究报告的分析员或其有联系者（参照证监会持牌人守则中的定义）并未担任此报告提到的上市公司的董事或高级职员。⚫本研究报告的分析员或其有联系者（参照证监会持牌人守则中的定义）并未拥有此报告提到的上市公司有关的任何财务权益。⚫国投证券国际拥有此报告提到的上市公司的财务权益少于1%或完全不拥有该上市公司的财务权益。 公司评级体系 收益评级： 买入—预期未来6个月的投资收益率为15%以上；增持—预期未来6个月的投资收益率为5%至15%；中性—预期未来6个月的投资收益率为-5%至5%；减持—预期未来6个月的投资收益率为-5%至-15%；卖出—预期未来6个月的投资收益率为-15%以下。 国投证券（香港）有限公司 地址：香港中环交易广场第一座三十九楼电话：+852-2213 1000传真：+852-2213 1010