Huali 作为全球领先的鞋类制造商，正从成本领先者转型为技术领先者，并专注于为客户定制生产能力和多客户产能的平衡。预计 Huali 将凭借其价值导向和技术创新，在 OEM 行业中保持稳固地位。
核心观点：
- 超级泡沫技术将成为 Huali 市场份额增长的关键驱动力。公司正在开发内部泡沫技术，例如 A-TPU 泡沫和更精细的泡沫结构，这将使其在跑鞋、户外鞋和训练鞋行业占据主导地位。
- Adidas 是 Huali 最重要的需求驱动因素。预计 Huali 将填补 Ching Luh 离开 Adidas 供应链后留下的空白，到 2028 年，Adidas 业务将占 Huali 销售额的 10%。公司可能会为 Adidas 建立更多专门的生产基地，以增强其在 Adidas 供应链中的竞争力。
- 其他客户对超级泡沫解决方案的采用将推动 Huali 的结构性增长。预计 Hoka、On Running、Asics 和 New Balance 等客户将逐步采用 Huali 的新型超级泡沫技术，这将带来稳定的钱包份额增长，同时扩大新产能。
- 宏观需求、行业供应和贸易紧张局势是主要风险。全球宏观经济不确定性、FIFA 世界杯订单可能不可持续、产能过剩、原材料短缺以及美国政府针对越南的 301 调查都可能对 Huali 的业绩产生负面影响。
关键数据：
- 预计到 2026 年，Huali 的产能将与 Yue Yuen 的产能相似，每年产能超过 2.5 亿双。
- 预计到 2027 年，Huali 将为 Adidas 生产 6000 万双鞋，占 Adidas 鞋类业务的 10%。
- 预计 Huali 的超级泡沫产能将在 2028 年之前开始生产，这将带来钱包份额的增长和新的产能扩张。
研究结论：
- Huali 的商业模式比 Yue Yuen 更适合当前的商业环境。Huali 优先考虑销量而不是平均售价，并且更愿意与新兴品牌合作。
- Huali 的利润率溢价与 Yue Yuen 的利润率溢价是可持续的。Huali 的战略差异仍然存在，并且其超级泡沫计划将帮助其赶上 Yue Yuen 的技术水平。
- DCF 定价模型隐含 11 倍 12 个月前瞻市盈率，与 Huali 两位最接近的竞争对手 Yue Yuen 和 Shenzhou 的平均市盈率一致。
投资建议： 持平。
