——可转债周报20260615：估值测算或不止拟合，关注多因子修正方法

债券周报2026年06月15日 【债券周报】 估值测算或不止拟合，关注多因子修正方法 ——可转债周报20260615 平价-溢价率拟合模型跟踪或仍可优化。上周上证指数在4000点位附近反复，小盘承压较为明显，转债市场阶段性表现抗跌，但估值仍小幅压缩，主要集中于在平价-溢价率曲线左移，亦或是曲线形态变迁拖累百元拟合溢价率，虽然转债在抗跌属性下表现优于正股，但百元平价位置对应拟合溢价率仍有回落。 华创证券研究所 证券分析师：周冠南邮箱：zhouguannan@hcyjs.com执业编号：S0360517090002 高价高估值环境下，反比例函数单调性与右端外推问题亟需考量。三次反比例函数在历史阶段的问题并非拟合误差本身，而在于其右端形态缺乏足够的约束，随着高平价转债占比提升，130元以上平价样本不再是尾部少数，右端拟合从“外推区域”转为“有效定价区域”。此外，隐含波动率、剩余期限、强赎预期等均可能使相近平价的转债对应不同溢价水平。因此，右端问题包含两个层面：一是基准曲线本身需要服从高平价收敛约束，二是高平价区域的残差分布需要由非平价因素补充解释. 证券分析师：张文星邮箱：zhangwenxing@hcyjs.com执业编号：S0360523110001 证券分析师：李宗阳邮箱：lizongyang@hcyjs.com执业编号：S0360526040005 幂衰减模型用于重建平价拟合曲线的右端约束。幂衰减函数核心在于为高平价区间提供更符合转债估值收敛逻辑的拟合曲线，在右端逐步靠近低位趋零水平，能够缓解传统多项式在高平价区间可能出现的非单调和翘尾问题。不过，幂衰减仍然是单一平价模型，其改进主要体现在基准曲线形态，而非对截面残差来源的解释，仅调整平价函数形式仍不足以恢复模型的截面解释力。 相关研究报告 《【华创固收】资金和赎回，扰动有多大？——债券周报20260614》2026-06-14 《【华创固收】存单周报（0608-0614）：资金波动，存单小幅提价》2026-06-14《【华创固收】银行二永债调整到配置时点了吗？——信用周报20260613》2026-06-13《【华创固收】梅雨季影响开始显现——每周高频跟踪20260613》2026-06-13《【华创固收】政策双周报（0528-0612）：“准财政”工具加快投放，关注央行纠偏与陆家嘴论坛》2026-06-12 残差修正用于刻画非平价因素的估值贡献。2025年底以来，三次反比例和幂衰减模型的日度截面R2同步回落，说明问题并不局限于函数形态本身，市场定价开始更多纳入波动率、期限和条款状态。基于这一变化，在幂衰减基准曲线之上引入残差修正，规避强共线性指标，设定保留了平价作为核心锚的地位，同时允许非平价因素调整曲线位置和截面分布。 残差修正显著改善了2026年以来的截面拟合效果。在2025年底以来的单一平价模型解释力快速下降的阶段，残差修正模型对R2修复较为明显，因子贡献分解显示，隐含波动率、剩余期限和赎回累计进度对近百元区域的解释力度较高，说明当前转债估值已由传统平价单因子框架，逐步转向“平价基准+波动率定价+条款约束”的多维定价框架。 转债策略：估值结构分化，高位下选择受限 展望后市，转债期限结构上，虽然次新券估值在近期反弹中体现出较高的弹性，但考虑当前其与存量券的估值差仍高，依然不推荐过多参与；临期转债调整明显，部分临期转债的估值修复并非来自市场预期的转好，反而是预期转弱下的资金面避险行为导致，若权益调整超预期，底仓类转债也容易面临补跌，如非刚需调仓建议保持审慎对待。平价结构上，各分组估值均仍在历史高位，仅从分组估值角度或难评判当前结构优先级，但考虑后市股市或进入结构性分化行情中，追求更高的价格弹性或依然是主观多头资金的需求，股性转债或依然是更优先的选择，尤其具备独立高景气度的方向可以关注修复机会。 奕瑞转债公告强赎，鸿路、晶澳转债提议下修 截至6月12日，奕瑞转债公告提前赎回；奥飞、皓元、瑞可转债公告不提前赎回；振洋、航宇、冠中、银轮、华亚、颀中转债公告预计满足强赎条件。 截至6月12日，上周鸿路、晶澳转债发布董事会提议向下修正议案的公告，科蓝转债公告下修结果；龙建、奥锐、隆22、卓镁、冠宇、海能、欧22、美锦、温氏转债公告不下修；顺博、宏川、武进、卫宁、奥维、博实、艾录、双箭、垒知、灵康、巨星、神马、康泰转2、三角转债公告预计触发下修。 上周6只转债发行，总新增推进规模约245亿 上周无新增董事会预案、无新增股东大会通过、4家新增发审委审批通过、无新增证监会核准，较去年同期分别+0、+0、+4、-1。 风险提示： 正股波动较大、转债估值压缩、正股业绩增长不及预期、外围市场波动等。 目录 一、估值测算或不止拟合，关注多因子修正方法.........................................................4二、转债策略：估值结构分化，高位下选择受限.........................................................7 三、市场复盘：转债周度微涨，估值压缩.....................................................................8 （一）周度市场行情：转债市场微涨，权益板块表现分化.........................................8（二）估值表现：多数评级及规模转债溢价率均值抬升.............................................9 四、条款及供给：奕瑞转债公告强赎，总新增推进规模约245亿...........................11 （一）条款：上周奕瑞转债公告强赎，鸿路、晶澳转债提议下修...........................11（二）一级市场：上周6只转债发行，总新增推进规模约245亿...........................121、上周6只转债发行，盛德转债上市.....................................................................122、上周无新增董事会预案，总新增推进规模约245亿.........................................12 五、风险提示...................................................................................................................13 图表目录 图表1转债抗跌表现下百元溢价率并未显著提升.............................................................4图表2 6月11日平价-溢价率曲线变动...............................................................................4图表3三次多项式函数对高平价转债定价说服力有限.....................................................5图表4 2025年底以来三次多项式拟合度减弱....................................................................5图表5幂衰减模型建立拟合曲线的双端约束.....................................................................6图表6 6月初以来幂衰减模型结果更符合直觉（%）.......................................................6图表7两种模型的日度截面R2同步回落（%）...............................................................6图表8幂衰减残差修正模型构成项.....................................................................................6图表9残差修正模型对高平价样本解释度更强.................................................................7图表10残差修正模型R2修复较为明显（%）.................................................................7图表11万得全A及中证转债走势......................................................................................7图表12主要行业指数周度涨跌幅.......................................................................................7图表13转债加权平均收盘价（元）...................................................................................8图表14百元平价拟合溢价率（%）....................................................................................8图表15平价分组拟合溢价率（%）....................................................................................8图表16剩余期限分组拟合溢价率（%）............................................................................8图表17主要指数周度涨跌幅...............................................................................................9图表18 Wind热门板块周度涨跌幅.....................................................................................9图表19转债收盘价格分布...................................................................................................9图表20不同价格分位数走势...............................................................................................9图表21各类型转债余额加权平均收盘价.........................................................................10图表22各类型转债余额加权平均转股溢价率.................................................................10图表23按规模划分转债的转股溢价率走势..............................................