坚定通信双主线，静候花开

评级及分析师信息 我们认为，当前试点，光模块板块具备估值安全垫，同时CPO、PCB、液冷等机柜内升级方案有望推动成长性；国产模型方面，在海外闭源前沿模型访问受限等不确定性因素抬升背景下，国产开源模型的稳定性和开发者生态有望逐渐被重估。X相关受益标的包括国产GPU龙头寒武纪、海光信息；算力通信设备中兴通讯、紫光股份；光模块及光放大器光迅科技、华工科技、天孚通信、中际旭创、新易盛、德科立；激光器源杰科技、长光华芯等。 2、商业航天与卫星互联网：SpaceX上市，全球化布局加速 发射成本的指数级下降，是低轨卫星互联网从“补充通信”走向“主流数字基建”的核心前提：成本越低，大规模部署星座的经济性越强，卫星制造、发射服务、地面设备全产业链的需求空间就越广阔。同时叠加低轨轨道与频谱资源“先到先得”的稀缺属性，全球各国都在加速本土星座建设，行业进入规模化建设的刚性周期。 分析师：柳珏廷邮箱：liujt@hx168.com.cnSAC NO：S1120520040002联系电话： 当前时点，我们认为，国内商业航天进程仍处于追赶阶段，当前部署加速，但相关企业业绩落地仍有待时间验证，具备长周期主题赛道成长潜力，仍需重点关注。 2、风险提示 地缘政治冲突不确定性影响；技术路线竞争；AI算力涨价可持续性不及预期；相关技术及应用进展不及预期；相关政策推进不及预期；系统性风险。 1.AI算力：国产模型与算力自主可控有望加速 海外机构视角：美国知名杠杆产品发行商ProShares近日提交文件，计划推出追踪光模块龙头中际旭创单日表现两倍的杠杆ETF。若该产品成功上市， 将成为全球首只针对单一A股光模块公司的每日两倍杠杆ETF。针对单一上市公司发行杠杆ETF在全球范围内都较为罕见，目前仅有英伟达、特斯拉、SK海力士等少数全球核心科技巨头拥有同类产品。中际旭创成为A股首家迎来此类产品的公司，这反映出海外资本对公司长期成长空间和技术卡位的认可。目前这只产品仍处于初稿状态，尚不知道SEC在审核过程中是否会提出问题。 CPO方面：NVIDIA已开始推出Quantum-x InfiniBand Q3450-LD CPO交换机，单交换机115Tbps，内置4颗交换ASIC，取消72个可插拔模块，功耗从约7.0kW降至3.95kW，激光器数量减少近5倍。产业链已为2027年大规模出货做好准备。 国产大模型：智谱华章发布GLM-5.2，上下文窗口拓展至1Mtokens，性能比肩海外顶尖模型，计划于下周正式开源（MIT协议）。美国政府同日对Anthropic旗下最强模型Fable 5与Mythos 5实施出口管制，暂停所有外国国籍人士访问，进一步强化自主可控预期。 我们认为，当前试点，光模块板块具备估值安全垫，同时CPO、PCB、液冷等机柜内升级方案有望推动成长性；国产模型方面，在海外闭源前沿模型访问受限等不确定性因素抬升背景下，国产开源模型的稳定性和开发者生态有望逐渐被重估。X相关受益标的包括国产GPU龙头寒武纪、海光信息；算力通信设备中兴通讯、紫光股份；光模块及光放大器光迅科技、华工科技、天孚通信、中际旭创、新易盛、德科立；激光器源杰科技、长光华芯等。 2.商业航天与卫星互联网：SpaceX上市，全球化布局加速 6月12日，SpaceX以135美元/股完成IPO定价，正式登陆纳斯达克，上市首日收涨19%，市值跃居全球第六。2025年公司收入187亿美元，Falcon火箭实现低成本可回收，已累计完成约650次轨道发射，任务成功率超99%。Starship决定下一阶段空间，发射成本有望再降一个数量级，空间基建、Starlink V3及轨道算力前景可期。 SpaceX上市能够显著提升全球商业航天赛道的估值中枢与风险偏好，带动国内卫星互联网产业链的资本关注度；同时为国内产业指明了清晰的技术与商业化路径，加速国内可回收火箭、卫星量产、星座运营等环节的技术迭代与落地节奏。 发射成本的指数级下降，是低轨卫星互联网从“补充通信”走向“主流数字基建”的核心前提：成本越低，大规模部署星座的经济性越强，卫星制造、发射服务、地面设备全产业链的需求空间就越广阔。同时叠加低轨轨道与频谱资源“先到先得”的稀缺属性，全球各国都在加速本土星座建设，行业进入规模化建设的刚性周期。 当前时点，我们认为，国内商业航天进程仍处于追赶阶段，当前部署加速，但相关企业业绩落地仍有待时间验证，具备长周期主题赛道成长潜力，仍需重点关注。 3.当前观点及推荐逻辑 当前时点，AI与商业航天仍是近段时间重点投资主线。 我们认为目前AI发展阶段仍处于Scale-up和Scale-out的关键加速期，伴随相关算力芯片的供应体系逐渐丰富，我们认为应用发展对于token需求量仍在加速增 加，相关底层算力基建仍然还在扩张期。仍坚定看好Scale-up的柜内光升级，电源、液冷等产业领域向国产厂商升级替代机遇，国产算力包括芯片、交换机、服务器等需求放量，以及CSP厂商资本开支加速带来的算力租赁和AIDC相关市场机遇。 同时，伴随商业可回收火箭迭代速度加快，工程化体系逐渐完善，商业航天进入加速落地阶段。 目前重点推荐算力相关领域，包括： 1）算力&通信基础设施 运营商：中国移动、中国电信、中国联通等； 无线通信&服务器等设备商：中兴通讯、紫光股份（华西通信&计算机联合覆盖）等； 相关配套服务商：英维克（液冷）、新雷能（电源），受益标的包括高澜股份； 算力第三方租赁：光环新网、奥飞数据、数据港、网宿科技等，受益标 的包括润泽科技、宝信软件等。 2）光网络升级 光模块及光放大器：光迅科技、华工科技、天孚通信、中际旭创、新易盛、德科立； 激光器受益标的：源杰科技、长光华芯。 3）边缘算力 受益标的：边缘安全厂商网宿科技，边缘节点厂商优刻得、首都在线，混合云青云科技，边缘端侧AI模组厂商移远通信、美格智能等和边缘计算高算力SoC类芯片厂商。 同时，推荐产业方向明确，贴合趋势热点和有订单催化，估值性价比较高的板块，包括： 1）卫星互联网&低空经济相关受益标的： 5G-A通感一体化中天线及毫米波产业链中兴通讯、通宇通信、灿勤科技等；短波超短波、无线中继产业链相关厂商海格通信、烽火电子、七一二、海能达等；低轨卫星通信产业链海格通信、上海瀚迅等；北斗产业链华测导航、海格通信等；IMU产业链华依科技、芯动联科、理工导航等；激光雷达产业链炬光科技等。 2）产业智能制造相关受益标的： 数字孪生相关厂商能科科技、赛意信息、云鼎科技、索辰科技；工业交换机厂商三旺通信、映翰通等。能源互联网相关厂商金卡智能、威胜信息等；控制器相关企业拓邦股份，云会议相关企业亿联网络等； 3）信息安全相关受益标的： 综合型安全厂商紫光股份（新华三）、奇安信、深信服等厂商，硬件厂商包括星网锐捷等； 专网领域包括海能达、海格通信、七一二等短波通信设备，铁路领域的佳讯飞鸿等。 4）液晶面板：TCL科技（华西通信&电子联合覆盖）等。 4.风险提示 地缘政治冲突不确定性影响；技术路线竞争；AI算力涨价可持续性不 及预期；相关技术及应用进展不及预期；相关政策推进不及预期；系统性风险。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 行业评级标准 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。 在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在任何情况下，本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标、财务状况或需求，不能作为客户进行客户买卖、认购证券或者其他金融工具的保证或邀请。在任何情况下，本公司、本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任。投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为，与本公司、本公司员工及其他关联方无关。本公司建立起信息隔离墙制度、跨墙制度来规范管理跨部门、跨关联机构之间的信息流动。务 请投资者注意，在法律许可的前提下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的前提下，本公司的董事、高级职员或员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处为华西证券研究所，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。