贵金属专题报告：写在贵金属再度大跌时-长期逻辑是否已破？
研究院新能源&有色组 报告摘要 研究员 近期贵金属价格回调明显，市场由于担忧地缘因素而引发的通胀失控给予了美联储将会展开加息的定价，这是当下导致贵金属大幅回调的最为直接的原因。 陈思捷021-60827968chensijie@htfc.com从业资格号：F3080232投资咨询号：Z0016047 在市场剧烈波动后，贵金属长期逻辑是否依然存在成为当下关注的重点问题，本文观点认为： 1.本轮通胀上涨更多的是由外部能源价格扰动所致，尚未看到如凯伦·沃什所描述的AI提高生产力，促进经济增长的逻辑链条。因此即便未来出现加息，预计周期也会极短。同时目前美债规模再破39万亿，持续加息对于财政无疑将带来巨大压力。因此市场对于加息的预期计价显然过度。 师橙021-60828513shicheng@htfc.com从业资格号：F3046665投资咨询号：Z0014806 2.对于贵金属的回调而言，虽然幅度之大远超预期，但由于贵金属缺乏基本金属（如铜）存在的TC价格持续走低，原料端供应偏紧格局难改等基本面叙事，因此在加息预期骤起的情况下，的确最易遭到抛售。 封帆021-60827969fengfan@htfc.com从业资格号：F03139777投资咨询号：Z0021579 3.更长远的分歧或许取决于AI发展是否能够达到提升生产力、优化财政、进而达到控制债务扩张的效果，虽然在本轮贵金属回调中，这样的逻辑链条并未明显体现，但倘若未来这样的情况果真达成，则贵金属牛市的确将会彻底完结。 联系人 4.在不考虑AI提高生产力这一长期叙事的情况下，目前可以发现，美债长端期限溢价近期再度创出新高，此前所提及的债务“老问题”并未实质性解决。在黄金传统体系下，这依然是相对明显的利好。 蔺一杭021-60827969wangyuwu@htfc.com从业资格号：F03149704 操作建议： 在利率路径存在巨大分歧时，尽量规避。目前在没有明确观察到通胀开始出现走低的迹象前（如油价需要更久盘整，且有待后续CPI、PCE数据验证）不宜大举加仓做多。逢高做空也建议快进快出，不宜持仓过久。 投资咨询业务资格：证监许可【2011】1289号 风险提示： Space X上市或继续抽取流动性 BNP测算：全球被动指数基金合计需要被动买入约300亿美元SpaceX股份。被动资金不会新增场外现金，只能抛售原有持仓美股腾出现金，构成二级市场存量资金搬家；其中约一半（150亿美元）在上市3周内集中兑现，短期冲击可能极强。 目录 报告摘要............................................................................................................................................................................................1背景....................................................................................................................................................................................................3贵金属遭遇重挫黄金自高点累积回调近30%.......................................................................................................................3市场究竟发生了什么？.....................................................................................................................................................................3地缘因素引发通胀忧虑加息计价迅速体现...........................................................................................................................3反映过激还是长期逻辑已变？.........................................................................................................................................................5本轮即便出现加息过程料也相对较短..................................................................................................................................5期限溢价近期再度创出新高债务问题的长期隐患依然存在...............................................................................................6未来的终极分歧是什么？.................................................................................................................................................................7AI是否果真能够通过提高生产力进而优化财政控制债务扩张..........................................................................................7总结..................................................................................................................................................................................................10我们能尝试回答的问题：......................................................................................................................................................10我们无法回答的问题：..........................................................................................................................................................11风险提示：.......................................................................................................................................................................................11 图表 图1:金银价格走势丨单位：美元/盎司...........................................................................................................................................3图2:美国通胀数据丨单位：%.........................................................................................................................................................4图3:美联储加息概率丨单位：%.....................................................................................................................................................4图4:2年期美债比联邦基金利率丨单位：%..................................................................................................................................5图5:美国通胀数据细分丨单位：%.................................................................................................................................................6图6:5月PMI分项环比变动丨单位：%.........................................................................................................................................6图7:5月PMI分项丨单位：点.........................................................................................................................................................6图8:美债规模丨单位：万亿美元....................................................................................................................................................7图9:美债长端期限溢价丨单位：%.................................................................................................................................................7图10:解决当下债务问题的路径示意..............................................................................................................................................9图11