买入：2026年第一季度基本符合预期；车队扩张保持完好

核心观点与关键数据

• 营收波动性：2026年第一季度收入环比波动主要源于项目交付的季节性和节奏，包括客户验证时间表和假日相关运营季节性，而非根本性需求变化。产品收入与项目实施和交付时间绑定，部分海外交付（尤其是中东）被推迟至下一季度。预计2026年下半年随着车队部署和商业化活动规模扩大，收入确认将改善。
• 车队扩张：截至2026年4月底，WeRide全球部署超1300辆自动驾驶汽车（中国1000辆），符合部署路线图。管理重申2026年目标为2600辆自动驾驶汽车和5000辆L4级车辆。中国牌照暂停被管理定性为临时运营调整，而非政策转向。持续监管收紧可能提高行业准入门槛，强化规模化玩家的优势（如WeRide）。
• 运营进展：中国注册用户量同比翻倍，国内自动驾驶出租车利用率持续提升，日均每车行程超17次，峰值日达28次。海外扩张持续推进，包括迪拜首个全无人商业化自动驾驶出租车服务落地，新加坡和斯洛伐克项目进展顺利。WRD 3.0连续四次获中国自动驾驶竞赛冠军，获得近30个车型设计订单。

研究结论与目标价

• 维持“买入”评级，目标价11.40美元（对应49%上行空间）。盈利预测和DCF假设不变，ADS目标价11.40美元，H股目标价29.60港元（不变）。当前估值接近悲观情景假设，结合股票回购计划（61/100百万美元），认为具备吸引力买入机会。

潜在催化剂与风险

• 催化剂：港股通潜在纳入（2026年6月窗口）、国内二线及海外（中东、欧洲）车队加速部署、2026年二季度业绩更新披露商业化进展。
• 风险：监管时机不确定性、L3级规模化参与者（OEM/一级供应商）竞争、海外政策与执行风险（中东冲突延宕或第三方平台依赖）、股权融资稀释风险。

估值方法
采用分部估值法（SOTP），基于2026-35年自由现金流和2.5%永续增长率，得出企业价值225亿人民币，股权价值265亿人民币（均未变），按HSBC汇率预测（6.75），维持11.40美元目标价。