风电叶片深度：提价逻辑顺畅，看好行业盈利齐升

风电叶片在风机发电中承担捕获风能并将其转换为机械能的关键作用。从风机成本结构来看，叶片是风机零部件产品中价值量最高的产品，在风机成本中占比约20-30%。在2025年风电装机需求大幅增长的背景下，预计叶片环节将呈现供需紧平衡、结构性短缺的状态，我们认为叶片环节有望受益于良好的供需关系、相对稳定的行业格局以及原材料成本上升带来的提价逻辑，从而实现价格及盈利的修复。 行业供需紧平衡，短期叶片供给弹性较小。需求端，我们预计2025年国内风电需求115GW，同比+32%；供给端，根据GWEC统计，截至2024年，国内叶片产能约117GW，且由于叶片环节具备资本密集型、劳动密集型的特点，新增产能建设周期在一年左右，短期供给弹性较小，预计2025年国内叶片环节整体将呈现紧平衡的状态。 风电大型化趋势明显，大叶片结构性短缺驱动提价。受行业降本驱动，下游整机环节大型化趋势持续加速，据CWEA披露，2024年国内8MW及以上的大兆瓦风机吊装占比达15.7%，同比提升7pct，结合2024年行业招标情况及整机企业在手订单结构，预计2025年国内8MW及以上风机吊装占比将达到30%以上。8MW及以上的大风机叶片长度在百米以上，厂房大小及扩产周期限制下出现结构性短缺，头部企业大叶片产能稀缺性凸显。复盘2020年国内风电抢装历史，头部叶片企业中材叶片受益于供给紧缺净利率同比提升3.3pct至11.1%。 风机价格企稳回升，行业盈利重回上行通道，支撑叶片环节提价。受益于整机环节价格竞争情绪减弱及业主方修改招标规则，整机中标价格企稳回升，5-8MW主流机型及8MW及以上的大机型24Q4加权中标均价分别环比提升9%、8%，风电行业整体盈利有望重回上行通道。叶片作为供需偏紧且结构性短缺的重要零部件环节，有望在新一轮价格谈判中实现合理的价格上调，从而带来盈利能力的修复。 议价权提升、成本传导与结构优化，叶片厂商盈利进入回升通道。风电纱具备迭代快、生产和认证壁垒较高的特性，是一种专用于风电行业的电子级玻璃纤维纱，在风电领域应用中占比为14%。作为风电叶片走向大型化和轻量化的重要原材料，其在风电叶片成本占比中达21%。风电纱竞争格局相对集中，主要集中在三大家：中国巨石、泰山玻纤、国际复材，共占全国产能的约90%，并且新增产能的短期影响有限，有利于提价。目前风电纱企业陆续发布复价函，价格有望上涨15~20%，原材料涨价成本传导下，叠加叶片供需偏紧，将带来风电叶片企业盈利弹性上修。 我们认为叶片环节有望受益于良好的供需关系、相对稳定的行业格局以及原材料成本上升带来的提价逻辑，从而实现价格及盈利的修复，建议关注大叶片产能占比较高、且客户资源积累领先的第三方龙头叶片企业。 原材料价格大幅波动；行业需求不及预期；产品质量事故风险。 内容目录 一、风电叶片：提价逻辑顺畅，看好行业量利齐升....................................................4二、供需紧平衡、大叶片结构性稀缺有望驱动价格上涨................................................42.1行业供需紧平衡，短期叶片供给弹性较小....................................................42.2风电大型化趋势明显，大叶片结构性短缺支撑提价............................................52.3风机价格企稳回升，行业盈利重回上行通道，支撑叶片环节提价................................8三、议价权提升、成本传导与结构优化，叶片厂商盈利进入回升通道...................................103.1风电纱供给集中、短期增量有限，看好玻纤复价弹性.........................................103.2原材料及叶片价格有望上涨，带来风电叶片盈利弹性.........................................12四、投资建议...................................................................................13五、风险提示...................................................................................13 图表目录 图表1：零部件等直接材料占风机成本的92%........................................................4图表2：直接材料中叶片价值量最高，占比约20-30%.................................................4图表3：2024年国内风机新增招标157GW，同比+93%.................................................4图表4：预计2025年国内风电装机115GW，同比+32%.................................................4图表5：预计2025年叶片环节供需紧平衡..........................................................5图表6：头部两家叶片企业国内合计市占率接近50%..................................................5图表7：叶片单GW投资额在0.8-4亿元不等，自购用地..............................................5图表8：大型化趋势下国内风机单机容量持续提升（MW）.............................................6图表9：24年新增装机中8MW及以上机型占比同比+7pct..............................................6图表10：下游整机厂商在手订单大型化趋势明显....................................................6图表11：预计25年8MW及以上机型占比将提升至30%................................................6图表12：为适配更大单机功率的风机，叶片长度持续提升............................................7图表13：叶片厂房工位按照目标叶型长度进行规划，产能升级/扩产需先改造厂房.......................7图表14：上一轮风电平价抢装周期中，叶片受益于供需不平衡关系实现明显超额收益....................8图表15：条件较好地区项目单位建设成本低至3-4元/W..............................................8图表16：风机成本占项目建设投资的30%-40%.......................................................8图表17：2024年绝大多数参与现货交易的省份风电交易均价高于0.25元/kWh...........................9图表18：0.25元/kWh电价假设情形下，大兆瓦机型仍能满足7%IRR的初始投资成本要求.................9图表19：国电投新评分标准下，非最低价也能在价格评价中拿到满分..................................9图表20：4Q24行业中标价格企稳探涨.............................................................10 图表21：2023年国内应用在风电领域的玻纤占比14%...............................................10图表22：2023年风电高模纱在增强纱中占比达到20%...............................................10图表23：风电叶片主要材料成本占比高达75%......................................................11图表24：增强纤维在风电叶片成本占比中达21%....................................................11图表25：国内风电纱产能Top3占比约90%.........................................................11图表26：短期玻纤产能释放影响有限.............................................................11图表27：风电玻纤需求量将受风电装机需求高增带动...............................................12图表28：中国巨石玻纤报价走势（元/吨）........................................................12图表29：风电叶片毛利率弹性敏感性测算.........................................................13 风电叶片在风机发电中承担捕获风能并将其转换为机械能的关键作用。从风机成本结构来看，叶片是风机零部件中价值量最高的产品，根据运达股份原材料采购结构估算，叶片在风机成本中占比大约20-30%。在2025年风电装机需求大幅增长，预计叶片环节将呈现供需紧平衡、结构性短缺的状态。我们认为叶片环节有望受益于较好的供需关系、相对稳定的行业格局以及原材料成本上升带来的提价逻辑，从而实现价格及盈利的修复。 来源：运达股份公司公告，国金证券研究所 来源：运达股份公司公告，国金证券研究所；注：原材料采购占比 2.1行业供需紧平衡，短期叶片供给弹性较小 招标量指引高需求，2025年风电需求高景气。根据金风科技业绩演示材料及我们不完全统计，2024年国内新增风机招标规模约157GW，同比+93%。此外，据风芒能源统计，2024年国内各省下发风电指标超183GW，风电需求高景气趋势明确，我们预计2025年国内风电装机115GW，同比+32%。 来源：CWEA，国金证券研究所预测；注：吊装口径 来源：金风科技业绩演示材料、风电头条、央国企电子招标平台，国金证券研究所；注：2024年前三季度为金风科技披露，四季度招标数据为国金电新统计 供给端产能紧平衡，行业双寡头特征明显。据世界风能理事会（GWEC）统计，2024年国内叶片环节产能约117GW，与2025年风电需求基本持平，预计2025年叶片环节供需将呈现紧平衡状态。从供给格局来看，2023年头部两家叶片龙头合计市占率接近50%，行业双寡头特征明显。 来源：中材科技公司公告、CWEA等，国金证券研究所 来源：GWEC，国金证券研究所预测 叶片行业扩产周期在一年左右，且具备资本密集型、劳动密集型的明显特征，短期新增供给弹性较小。叶片生产主要通过模具加工的方式，而一套模具从订货到投产需要3个月的时间，从投产达到稳定生产也需要3到6个月的时间，若考虑前期的场地批复及厂房建设时间，新增叶片产能扩产周期在一年左右。 资本密集型：叶片产能建设对用地面积要求较大，资本开支主要集中在用地成本及设备成本上，若企业需要自负用地成本，则对应单GW投资额约2-4亿元，若