二手房成交回暖下的三点观察

【宏观快评】 二手房成交回暖下的三点观察 ❖核心观点 华创证券研究所 近期二手房成交持续高增，我们有三点观察：第一，在经历“金三银四”的成交旺季后，5月二手房成交延续高增，且结构上，核心城市、非核心城市均有改善；第二，在总量高增的背景之下，低总价、小户型的刚需房或是主力，例如北京、上海300万、90平以下房源占比大幅高于2025年；第三，对比此前二手房成交高增时期，2015-2016年二手房成交高增伴随着租金稳步上涨、居民中长贷稳步回升、土地溢价率趋势性回升、新开工面积转正等信号。当前而言，四个指标仍偏弱，地产端仍需等待新的变化，例如租金企稳、二手成交结构从刚需扩散至改善等。 证券分析师：张瑜邮箱：zhangyu3@hcyjs.com执业编号：S0360518090001 证券分析师：陆银波邮箱：luyinbo@hcyjs.com执业编号：S0360519100003 ❖一、“金三银四”之后，二手房成交延续高增 证券分析师：韩港邮箱：hangang@hcyjs.com执业编号：S0360525080007 “金三银四”之后，5月二手房成交延续高增。我们跟踪的23个重点城市，1-3月二手房成交量同比-5.3%，4月同比增速提升至10.4%、5月前15日进一步提升至21%。 结构来看，核心城市与非核心城市均有改善。其中，9个核心城市（北京、上海、深圳、广州、杭州、成都、青岛、苏州、厦门），4月二手房成交面积同比8.9%，5月前15日，同比增速提升至19.8%；其余14城，成交增速同样从16.1%提升至25.4%。 相关研究报告 《【华创宏观】数据转弱下的十问十答——4月经济数据点评》2026-05-19 《【华创宏观】国务院立法计划三大核心重点——政策周观察第80期》2026-05-18《【华创宏观】DR，非银，宏观广义：流动性的三个维度——2026年4月金融数据点评》2026-05-15《【华创宏观】通胀或见顶，宽松尚未央——美国4月CPI数据点评》2026-05-13《【华创宏观】央行表述的三个变化——2026年一季度货币政策执行报告学习心得》2026-05-12 ❖二、二手房数据之内的信号：依然偏刚需 总量高增的背景之下，我们进一步关注成交结构，近期二手房成交高增，低总价、小面积的刚需房是主力，关注三个数据： 一是二手房成交总价分布，300万以下的占比提升。例如上海市，参考上海中原研究院的数据，2026年1-4月，总价300万以下的二手房成交占比平均为69.8%，较2025年公开样本均值的64.5%大幅提升。北京市，今年1-2月300万以下二手房成交占比为42%，较2025年的37%同样大幅提升。 二是成交面积分布，小户型占比持续提升。上海市，今年1-4月90平以下成交占比为65.9%，高于2025年公开样本均值的64.8%；北京市，今年1-2月90平以下成交占比为65%，较2025年的62%同样有所提升。 三是高频观察套均成交面积，当前仍低于去年同期。截至5月15日，北京、上海、深圳、套均成交面积89.4平、80.5平、99.3平，均低于去年同期。 ❖三、二手房数据之外的信号：预期尚偏弱 我们观察历史上三段二手房成交高增的时期（12月移动平均增速高于15%），重点观察4个指标：包括租金（衡量居民收入预期）、居民中长贷（居民加杠杆意愿）、土地溢价率（房企的房价预期）、新开工（房企加杠杆意愿）。 ①2015年6月-2016年12月，二手房成交改善的同时，前述4个指标同步修复。包括，租金增速稳定在2%-3%区间，居民中长贷持续同比多增，土地溢价率进入上行区间，新开工由负转正。这一时期，居民、房企的预期均有改善。 ②2023年3月-2024年1月，4个指标尚未修复，例如租金同比均值仅0.2%，居民中长贷虽阶段性多增，但修复并不稳定；土地溢价率维持低位，均值为5.1%；新开工增速持续为负等。 ③2025年1月-2025年9月，4个指标均有压力，例如租金同比均值进一步降至-4.0%，居民中长贷月均同比少增230亿元，土地溢价率阶段性改善后回落，新开工仍处深度负增长区间。 当前而言，考虑到2026年1-4月百城住宅租金同比仍为-7.4%，居民中长贷、新开工和土地溢价率也未出现持续改善，四个指标仍处在偏弱区间。 ❖风险提示：地产政策变化超预期 图表目录 图表1 22城：4月以来二手房成交面积改善.....................................................................3图表2核心9城：4月以来二手房销售持续高增..............................................................3图表3其他14城：4月以来二手房销售持续高增............................................................3图表4上海二手房成交：300万以下占比持续提升..........................................................4图表5北京二手房成交：300万以下占比持续提升..........................................................4图表6上海二手房成交：90平以下占比提升....................................................................4图表7北京二手房成交：90平以下占比持续提升............................................................4图表8北京、上海、深圳：二手房套均成交面积，均低于去年同期.............................4图表9二手房成交改善时期，主要地产指标对比.............................................................6 一、当前二手房成交如何？ “金三银四”之后，5月二手房成交延续高增。我们跟踪的23个重点城市，1-3月二手房成交量同比-5.3%，4月同比增速提升至10.4%、5月前15日进一步提升至21%。 结构来看，核心城市与非核心城市均有改善。其中，9个核心城市（北京、上海、深圳、广州、杭州、成都、青岛、苏州、厦门），4月二手房成交面积同比8.9%，5月前15日，同比增速提升至19.8%；其余14城，成交增速同样从16.1%提升至25.4%。 资料来源：wind，华创证券 资料来源：wind，华创证券 资料来源：wind，华创证券 二、二手房数据之内的信号：依然偏刚需 总量高增的背景之下，我们进一步关注成交结构，近期二手房成交高增，低总价、小面积的刚需房是主力，关注三个数据： 一是二手房成交总价分布，300万以下的占比提升。例如上海市，参考上海中原研究院的数据，2026年1-4月，总价300万以下的二手房成交占比平均为69.8%，较2025年公开样本均值的64.5%大幅提升。北京市，参照中指研究院的数据，今年1-2月300万以下二手房成交占比为42%，较2025年的37%同样大幅提升。 二是成交面积分布，小户型占比持续提升。上海市，今年1-4月90平以下成交占比为65.9%，高于2025年公开样本均值的64.8%；北京市，今年1-2月90平以下成交占比为65%，较2025年的62%同样有所提升。 三是高频观察套均成交面积，当前仍低于去年同期。截至5月15日，北京、上海、深圳、套均成交面积89.4平、80.5平、99.3平，均低于去年同期，侧面印证当前二手房成交以刚需为主。 资料来源：中指研究院 资料来源：上海中原地产研究院，华创证券整理 资料来源：上海中原地产研究院，华创证券整理 资料来源：中指研究院 资料来源：wind，华创证券 三、二手房数据之外的信号：预期尚偏弱 我们对比当前地产环境与此前二手房高增时期的差异。关注10个持续公布二手房成交数据的城市样本，为平滑单月数据波动，我们观察12月移动平均同比增速。历史上，2015年6月-2016年12月、2023年3月-2024年1月、2025年1月-2025年9月，二手房成交增速同样较高，12个月移动平均同比增速均在15%以上。指标方面，关注四个指标，包括租金（衡量居民收入预期）、居民中长贷（居民加杠杆意愿）、土地溢价率（房企的房价预期）、新开工（房企加杠杆意愿）。 第一，2015年6月-2016年12月，四个指标均有改善。①租赁市场较为平稳，租金稳步上涨，同比增速稳定在2%-3%区间，反映居民收入预期基本平稳；②居民加杠杆意愿稳步回升，2015年6月开始居民中长贷持续同比多增，2015年6月-2016年12月，月均同比多增1800亿；③土地溢价率进入回升区间，至2016年9月冲高至74%；④新开工增速转正，2015年1-6月，新开工同比-17.3%，至2015年末，降幅收窄至-14.6%，2016年全年，增速转正，录得8.7%。 第二，2023年3月-2024年1月，四个指标尚未明显修复。①租赁市场处在低位，租金同比在-1.0%至1.1%之间波动，区间均值仅0.2%；②居民加杠杆意愿尚未趋势性修复，个别月份仍出现大幅少增，区间月均同比多增538亿；③土地溢价率仍在低位，区间均值5.1%；④房企加杠杆意愿仍弱，新开工累计同比并未转正，2023年3月为-17.8%，至2023年末降幅扩大至-20.9%，2024年1-2月进一步降至-30.6%。 第三，2025年1月-2025年9月，四个指标均有压力。①租赁市场走弱，租金同比持续为负，期间均值约-4.0%；②居民加杠杆意愿未改善，虽然3-6月阶段性同比多增，但7月和8月分别同比少增1200亿元和1000亿元，期间居民中长贷月均同比少增230亿；③土地溢价率阶段性改善后重新回落，2025年3月一度升至18.0%，但随后回落至9月的4.1%；④新开工降幅有所收窄但绝对降幅仍大，2025年1-2月新开工累计同比为-28.9%，至9月收窄至-18.3%，但距离转正仍有距离。 当前而言，四个指标尚未改善，包括：①租赁市场仍偏弱，今年1-4月百城住宅租金同比均值-7.4%；②居民加杠杆意愿偏弱，1-4月居民中长贷持续少增，月均同比少增1600亿元；③土地溢价率仍在低位，1-4月平均为6.4%，低于2025年均值7.3%；④新开工增速仍在下探，今年1-3月住宅新开工同比-22%，较2025年的-19.8%继续下滑。四个指标仍处在偏弱区间。 资料来源：wind，国家统计局，华创证券 宏观组团队介绍 首席经济学家、首席宏观分析师：张瑜 研究方向：长期从事国内外宏观经济、大类资产配置、人民币汇率及金融市场等方面研究。现任华创证券研究所副所长、宏观经济研究主管、首席宏观分析师，曾任民生证券投资决策委员会委员、首席宏观分析师、资产配置与投资战略研究中心负责人。目前还兼任中国人民大学国际货币研究所研究员，中国人民大学财税研究所兼职研究员，澳门城市大学经济研究所特约研究员，中国金融四十人论坛（CF40）青年论坛会员，中国保险资产管理业协会资管百人。作为首席带队连续多年获得资本市场奖项。2019至2021年，连续多年获新财富最佳分析师、水晶球最佳分析师、新浪金麒麟最佳分析师、上证报最佳宏观经济分析师、金牛最具价值分析师、21世纪金牌分析师、Wind金牌分析师及路演领军人物等奖项。2022年最新获奖详情：新财富最佳分析师第三名、水晶球最佳分析师第二名、上证报最佳分析师第二、中证报最佳分析师第二、新浪金麒麟最佳分析师第三。 组长、资深分析师：陆银波 研究方向：宏观政策、经济增长及行业比较。中国人民大学汉青研究院数量经济学硕士研究生，统计学院数学与经济学双学士学位，C