摩尔线程-U（688795.SH）：国产全功能 GPU 突围：智算立基，消费拓疆
国产全功能GPU突围：智算立基，消费拓疆 摩尔线程：卡位全功能GPU，智算级放量，消费级可期。摩尔线程定位全功能GPU，产品体系多元，发力ToB+ToC广阔市场，从技术验证迈入商业加速期。公司已成功推出多代GPU架构并实现量产，构建“云-边-端”全链算力协同，主要产品线包括云端产品线、边缘与终端产品线，涵盖AI智算产品、专业图形加速产品、桌面级图形加速产品及智能SoC产品，其中2025年97%的收入由云端产品线贡献。公司销售规模快速爬坡，2022-2025年营业收入增长迅速，2025年实现收入15.06亿元，同比增长达243%，产品放量加速利润端转正，公司预计最早达到盈亏平衡点时间为2027年。 买入（首次） 国产芯供需两旺，全功能GPU打开市场上沿。地缘风险+数据安全倒逼国产替代，国内芯片企业总出货量和GPU国产化率上行趋势已显，随着国产技术成熟度提升，国产GPU公司份额有望加速上修。区别于图形GPU和GPGPU，全功能GPU集成AI计算、图形渲染、科学计算与物理仿真及高清视频编解码多重能力，可承载多模态AI融合场景需求，为大模型训练与推理、多模态应用及消费级场景提供高性能算力支持。尽管目前数据中心GPU仍然为主要需求方，高增趋势依旧，但边缘&云计算产品和桌面级产品后期增速加快，有望成为下一重要增长极。 优势①-架构升级：“花港”性能再迭代，S5000旗舰产品能力卓越。1）架构升级：GPU架构逐年更新，2024年推出“平湖”架构引入FP8精度支持，2025年发布的““花港”架构支持FP4到FP64的全精度计算，算力密度提升50%，能效提升10倍。2）全栈产品：实现企业级+消费级市场全覆盖，并支持FP64 Vector、FP32 Vector、TF32 Tensor、FP16/BF16Tensor、FP8Tensor、INT8 Tensor全精度算力，下一代产品路线图分为高性能AI训推一体“华山”芯片与专攻高性能图形渲染的“庐山”芯片。3）S5000提供从FP8到FP64的全精度算力支持，单卡AI（稠密）算力高达1,000 TFLOPS，并配备80GB超大显存、1.6TB/s显存带宽及约800GB/s的高速卡间互联带宽，核心指标对标国际旗舰水准。 作者 分析师孙行臻执业证书编号：S0680526010001邮箱：sunxingzhen1@gszq.com 分析师佘凌星执业证书编号：S0680525010004邮箱：shelingxing1@gszq.com 研究助理王心悦执业证书编号：S0680126040008邮箱：wangxinyue@gszq.com 优势②-布局消费级市场：以全功能架构为核心，构筑ToC领域差异化竞争力。公司消费级产品线涵盖显卡S80，性能对标英伟达RTX 3060；同时依托自研SoC““长””推出MTT AIBOOK，布局消费场景算力本，发力ToC市场。新一代庐山芯片优化图形渲染能力，3A游戏性能提升15倍，并升级优化光追引擎，有望成为下一代国产旗舰显卡。 研究助理沈朱樱婷执业证书编号：S0680124120003邮箱：szyt@gszq.com 相关研究 优势③-生态兼容：自研统一MUSA架构，兼容CUDA生态。MUSA架构为公司自研架构，兼容CUDA生态，MUSIFY移植工具可实现现有代码与框架资源的低成本迁移。并且MUSA架构涵盖统一的芯片架构、指令集、编程模型、软件运行库及驱动程序框架等关键要素，提供丰富的加速库与一体化开发工具，助力开发者降低开发门槛。 优势④-集群出货：万卡方案落地，利用率&精度&扩展效率表现亮眼。集群为公司主要出货形式，已交付多个智算中心，基于S5000的KUAE集群已交付落地。夸娥万卡智算集群具备全精度、全功能通用计算能力，在万卡规模下实现高效稳定的AI训练与推理，具备算力利用率领先（Llama3-70B模型算力利用率突破60%、有效训练时间占比超过90%）、精度高度 对齐（前3万步训练过程的Loss曲线与国际旗舰产品集群的相对精度误差为0.6%）、集群线性扩展效率突出（95%）的优势。 盈利预测：我们预计2026-2028年公司营收达到32.72/55.41/83.02亿元，公司持续受益于GPU国产化率提升和AI端侧爆发的产业趋势，集群订单持续放量，随着“花港”架构高性能AI训推一体“华山”芯片的量产和专攻高性能图形渲染的“庐山”芯片打开消费级显卡市场，业绩有望在2026-2028年迎来持续释放。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：技术和产品迭代风险，市场竞争加剧风险，研究报告中使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。 财务报表和主要财务比率 内容目录 一、摩尔线程：卡位全功能GPU，智算级放量，消费级可期........................................................................61.1发展历程：定位全功能GPU，从技术验证迈入商业加速..................................................................61.2主营业务：打造云边端全链算力，智算业务为核心增长极................................................................71.3股权结构：控制权稳定，NV技术基因深厚.....................................................................................91.4财务分析：连续四年营收高增，产品放量加速利润端转正...............................................................10二、国产芯供需两旺，全功能GPU打开市场上沿......................................................................................122.1 GPU国产趋势加速，国产芯加速迈入产业爆发期...........................................................................122.2全功能GPU承载多场景需求，多模态领域优势凸显......................................................................132.3需求旺盛GPU市场持续扩容，边端&桌面级GPU后发潜力可期......................................................14三、架构迭代发力集群&消费市场，迁移顺滑奠定商用土壤........................................................................173.1架构升级：“花港”性能再迭代，S5000旗舰产品能力卓越.............................................................171）架构升级：一年一更，2025年底花港架构推出.......................................................................172）全栈产品：企业级+消费级市场全覆盖...................................................................................183）旗舰芯片-S5000：单卡AI（稠密）算力最高可达1 PFLOPS......................................................203.2布局消费级市场：以全功能架构为核心，构筑ToC领域差异化竞争力..............................................213.3生态兼容：自研统一MUSA架构，兼容CUDA生态.......................................................................233.4集群出货：万卡方案落地，利用率&精度&扩展效率表现亮眼..........................................................25盈利预测..............................................................................................................................................28风险提示..............................................................................................................................................29 图表目录 图表1：摩尔线程正从技术奠基快速走向商业加速....................................................................................6图表2：核心产品迭代示意图.................................................................................................................7图表3：摩尔线程产品线包括云端、边缘与终端.......................................................................................8图表4：2022-2025年分业务营业收入（单位：亿元）..............................................................................8图表5：2022-2025年分业务营收占比....................................................................................................8图表6：2022-2025年分业务毛利率（单位：%）....................................................................................9图表7：摩尔线程股权结构图.................................................................................................................9图表8：“摩尔线程高管与核心技术人员背景.............................................................................................10图表9：2022-2025年收入及增速（亿元）.............................................................................................11图表10：2022-2025年归母净利润及增速（亿元）............
