以全功能GPU为核心的国产加速计算平台领军者

公司是国内唯一实现全功能GPU量产量销的厂商，覆盖芯片、板卡、集群及软件生态全链条，产品矩阵涵盖AI智算、专业图形、桌面级GPU与智能SoC四大类。其中AI智算板卡与集群为公司核心营收来源。公司25年前三季度实现营收7.85亿元，同增181.99%。25前三季度研发费用支出为8.61亿元，同增4.66%。 AI时代驱动GPU需求快速扩张，国产替代进入加速窗口期。据弗若斯特沙利文预测，2024年全球GPU市场规模超万亿元，预计2025–2029年CAGR有望达24.5%。中国市场成长更快，市场规模将从2024年的1,425亿元跃升至2029年的13,368亿元，2025–2029年CAGR高达53.7%，国产GPU厂商有望深度受益。全球市场由英伟达（全功能GPU）、AMD（GPGPU）长期主导，自23年起美国逐渐升级对中国的AI芯片禁令，公司作为国内稀缺的全功能GPU厂商，在硬件、生态与集群交付方面持续突破，有望成为国产GPU加速替代的重要力量。25年上半年公司营收超95%由AI智算业务贡献，同时境内营收占比超99%。 IPO募资推进自主可控新品研发，自主架构、软硬一体布局构筑护城河。根据Wind的数据，公司于2025年11月发行7000万股，发行价114.28元，预计募集资金84.24亿元。资金主要投向新一代自主可控AI训推一体芯片研发项目、新一代自主可控图形芯片研发项目、新一代自主可控AI SoC芯片研发项目以及补充流动资金，持续的高强度研发投入将增强公司的产品迭代和对客户需求的满足能力，进一步巩固长期竞争优势。 预计2025-2027年公司营收达到14.05亿元、25.96亿元、46.87元，同增220.34%、84.82%、80.56%，归母净利润为-14.21亿元、-10.03亿元、0.57亿元，给予26年行业平均33倍PS，目标市值856.63亿元，目标价182.25元，首次覆盖给予公司“买入”评级。 客户集中度较高的风险，地缘政治的风险，技术和产品的风险，行业竞争加剧的风险。 内容目录 一、以全功能GPU为核心，平台化发展的国产计算加速龙头..........................................41.1公司自主研发的全功能GPU国内领先......................................................41.2公司近年收入快速增长，亏损持续收窄.....................................................5二、AI浪潮驱动算力需求激增，国产GPU加速追赶.................................................62.1AI算力市场成长迅猛，国产替代势头强劲...................................................62.2算力结构加速向智能算力演进，GPU为AI芯片主导路线.....................................9三、自主架构、软硬一体布局构筑技术护城河......................................................11四、盈利预测与投资建议........................................................................154.1盈利预测..............................................................................154.2投资建议及估值........................................................................16五、风险提示..................................................................................17 图表目录 图表1：公司专注全功能GPU研发，目前已成功推出四代GPU架构..................................4图表2：25H1 AI智算类收入比重达95%..........................................................5图表3：25H1 AI智算类贡献毛利4.6亿（单位：万元）.............................................5图表4：公司近几年实现了收入快速增长，亏损幅度显著收窄........................................5图表5：AI智算和专业图形加速业务的毛利率维持在较高水平........................................6图表6：2025年前三季度公司各项期间费用率显著改善.............................................6图表7：公司在核心技术方面投入强度高，研发费用率处于行业领先水平..............................6图表8：弗若斯特沙利文预测29年中国集成电路市场规模达2.7万亿元（单位：亿元）.................7图表9：GPU是AI计算场景中兼具效率与普适性的优选方案.........................................7图表10：芯片设计公司位于AI计算加速芯片产业链的中游..........................................8图表11：2029年智能算力将占中国算力总规模的88%以上（单位：EFLOPs）........................8图表12：中国AI计算加速芯片市场高速增长（单位：亿元）........................................9图表13：GPU的市场份额到29年预计将提升至77%...............................................9图表14：GPU的关键组件包括微架构，以及由开发工具、程序库和应用程序接口（API）组成的软件生态系统..............................................................................................10图表15：全球GPU市场规模预计将在2029年达到3.6万亿元（单位：亿元）........................10图表16：2029年中国GPU市场规模预计将达到1.4万亿元（单位：亿元）..........................10图表17：2024年中国AI智算GPU市场规模为997亿元（单位：亿元）.............................11图表18：公司与国际龙头企业及国内重点企业等在市场竞争方面的比对情况..........................12 图表19：公司营收维持高速增长，处于同行业上游水平............................................12图表20：25H1公司直销收入占比提升至90%....................................................13图表21：25H1公司前五大客户情况.............................................................13图表22：25H1公司国内的收入占比为99.73%....................................................14图表23：公司研发费用支出在同行业中处于中上水平..............................................14图表24：公司研发费用率水平高于同行业公司....................................................14图表25：IPO募投项目情况....................................................................15图表26：公司分业务营收及毛利率预测..........................................................16图表27：2023-2027E公司三费情况.............................................................16图表28：可比公司估值比较（市销率法）........................................................17 GPU 1.1公司自主研发的全功能GPU国内领先 摩尔线程成立于2020年，主要从事GPU及相关产品的研发、设计和销售。公司以自主研发的全功能GPU为核心，聚焦AI、数字孪生、科学计算等高性能计算领域，提供专业计算加速平台。凭借四代自主研发GPU架构的技术积淀，公司构建了覆盖AI智算、高性能计算、图形渲染、智能媒体的多元产品矩阵，产品线涵盖政务与企业级智能计算、数据中心及消费级终端市场。公司所有产品均基于自主研发的MUSA统一系统架构。该架构融合GPU硬件和软件的全功能GPU计算加速统一系统架构。MUSA架构具备与由英伟达主导的国际主流GPU生态的兼容性，使得开发者能够以较低成本充分利用目前国际主流生态下的代码资源。 公司主营业务主要分为AI智算、专业图形加速和桌面级图形加速三大类，AI智算业务自2024年起成为公司的核心增长引擎。根据公司招股说明书，2025H1公司AI智算类业务实现营收6.7亿元，占比高达95%；专业图形加速类业务实现营收0.3亿元，占比4%；AI智算和专业图形加速两项业务合计占比达99%，构成了公司的主要收入来源。毛利方面，2025H1公司的AI智算类业务贡献毛利4.6亿元；专业图形加速类贡献毛利0.2亿元。AI智算类和专业图形加速类业务是公司最主要的毛利来源。 来源：公司招股说明书，国金证券研究所 来源：公司招股说明书，国金证券研究所 1.2公司近年收入快速增长，亏损持续收窄 1-3Q2025公司实现营收7.8亿元，同比增长182%；2025年前三季度亏损7.24亿元，同比亏损收窄19%。公司收入增速提升显著。 来源：公司招股书，国金证券研究所 分产品毛利率来看，AI智算产品已成为公司核心的盈利业务，25H1毛利贡献占比达95%，且毛利率维持在69%的高位。专业图形加速产品表现稳健，得益于产品在高端应用场景的深入渗透，毛利率由2022年的45%提升至2025年上半年的73%；桌面级图形加速产品通过战略聚焦高性能细分市场，成功实现扭亏为盈，毛利率从2022年的-116.47%修复至25H1的13%；作为新兴业务的智能SoC产品毛利率也随着量产上升，毛利率在25H1回升至38%。 来源：Wind，国金证券研究所 来源：公司招股说明书，国金证券研究所 2025年前三季度公司的期间费用率较往年显著改善，但仍处于较高水平。25Q1-Q3公司的销售费用率为17.3%，较25年上半年有所增长，反映了公司Q3加大了市场推广、客户拓展及生态建设的力度；25Q1-Q3公司的管理费用率为28.7%，管理费用率的提升主要系Q3管理支出（如上市合规成本、股权激励摊销等）的释放。 2025年前三季度公司的研发费用率较前几年降低至109.75%，公司的研发投入超同期收入，体现了公司在核心技术研发方