宏观经济报告：AI和地缘深刻影响经济数据

在一季度经济开门红后，二季度经济在AI和地缘的影响下出现了结构变化。输入性通胀和AI通胀正在侵蚀居民的消费能力，出口维持高景气度，但高油价带来的不确定也在升温。同时，AI带来经济的K型分化也开始出现，AI出口和AI资本开支继续维持高景气度，但非AI部分的内生动力改善则受油价和政策的影响，短期来看AI对非AI仍是冲击为主，而拉动则尚需时日。 风险提示AI投资后续不确定性增强，关注AI投资变动以及对经济、行业价格的影响。 地缘政治冲突对价格的影响或超预期，关注后续地缘政治冲突的变化和对经济的超预期影响。输入性通胀和供给端压力持续增强，关注后续相关行业价格和供应链端的变动。 内容目录 经济缘何走弱...................................................................................3风险提示.......................................................................................8 图表目录 图表1：经济分项数据一览......................................................................3图表2：以旧换新商品消费明显回落..............................................................4图表3：上市公司就业员工工资收入增速依旧偏低..................................................4图表4：年初投资增速高开低走..................................................................5图表5：沥青开工率创新低......................................................................5图表6：房地产投资分项表现....................................................................6图表7：AI相关商品出口........................................................................7图表8：生产端的分化..........................................................................7图表9：PPI同比增速的分化.....................................................................8 经济缘何走弱 在一季度经济开门红后，4月经济数据明显走弱，4月工增、服务业生产指数分别回落1.6、0.7个百分点至4.1%、4.3%，以此估算4月GDP同比增速回落至4.1%，低于一季度5%的GDP增速。 来源：同花顺iFinD,国金证券研究所 从需求端来看，涨价挤出需求和政策退坡是造成4月经济增速走弱的主要原因。 在居民消费能力尚未显著改善时，涨价正在挤出本就偏弱的居民消费。4月社零回落1.5个百分点至0.2%，其中商品零售同比-0.1%，刷新23年以来新低。除居民收入偏弱、以旧换新退坡等因素导致的商品消费增速下滑外，涨价正在侵蚀居民的消费能力，挤出居民的消费需求。 一方面，地缘冲突导致的高油价既压制了燃油车的使用，也冲击了燃油车的购置需求。随着油价持续上行（4月95号汽油均价同比+18.5%），居民或主动减少了燃油车的使用，以减轻油价上涨带来的压力，4月石油及制品零售同比不升反降，同比下滑6.5%。同时，高油价下，4月燃油车销售同比下滑37%，环比下滑33%，拖累乘用车销售同比下滑21.5%，对应4月社零口径下，汽车销量同比下滑15.3%，拖累社零1.5个百分点。 另一方面，AI投资热潮拉动的相关商品涨价挤出了电子类商品的消费需求。受存储、有色相关商品价格上行影响，手机、电脑、空调等相关商品纷纷调价，4月通信工具、家用器具CPI环比分别上涨0.5%、0.2%。受此影响，4月文化办公用品、家用电器和音响器材、通讯器材零售环比分别下滑29、17、30个百分点，显著低于季节性水平。在去年以旧换新的高基数下，商品同比分别回落21.9、10.1、21.1个百分点至-6.9%、-15.1%、6.2%。 来源：同花顺iFinD,国金证券研究所 来源：同花顺iFinD,国金证券研究所 政策退坡与投资内生动力偏弱则导致投资增速再度转负。 在经济内生动力尚未明显好转，政策追求开门红的情况下，近年来，固投均“高开低走”。26年初固投在“V”型反转后，随着政策降温，再度走弱，4月固投单月同比增速大幅回落11个百分点至-9.4%，其中房地产、基建、制造业投资同比分别回落至-20.1%、-4.9%、-4.3%。 基建走弱或与政策力度下滑、资金腾挪向清欠工作、政府债发行速度放缓等因素有关。受益于去年资金结转和政策靠前发力，年初基建投资同比增速大幅冲高至11.4%。但在实现年初经济开门红后，财政支出力度放缓（4月政府债融 资下滑至9041亿元，委托贷款负增也意味着政策性金融工具并未发力），基建投资增速明显回落。 地产投资内生动力较弱，在年初惯例走高后，受资金端拖累再度大幅下滑。虽然地产销售边际改善，但地产资金端压力并未缓和。4月房地产开发资金来源同比增速从年初的-16.5%回落至-18.4%，其中国内贷款增速从-13.9%大幅回落至-25.9%，企业现金流短缺的压力并未缓和。受资金端拖累，预计4月房企施工强度明显回落，进而拖累房地产投资。 来源：同花顺iFinD,国金证券研究所 来源：Wind,国金证券研究所 在经济总量增速走弱的背后，值得关注的是中国经济也出现了AI与非AI的“K型”分化。 AI对中国经济的重要性正在上升。一方面，中国AI相关资本开支维持高位。4月高技术产业投资累计同比增长6.1%，其中计算机及办公设备制造业，信息服务业投资分别增长13.9%、18.1%，增速大幅高于固投和制造业投资整体水平。同时，字节跳动、阿里巴巴、腾讯等国内科技企业集体上调年内AI资本开支，Deepseek也在5月启动了首轮外部融资。政策也在加大对AI相关投资的支持，4月政治局会议明确提出"加强水网、新型电网、算力网、新一代通信网、城市地下管网、物流网等规划建设"，今年相关领域的投资总额预计将超过7万亿元。预计后续AI相关资本开支或维持高位。 另一方面，受益于全球AI投资扩张周期，中国相关商品出口和生产持续改善。2026年一季度AI商品出口同比增长36.6%，占中国出口份额上行3.3个百分点至21.5%，4月集成电路出口同比进一步增长至100%，AI成为了当前中国出口最确定的主线。在外内需的拉动下，AI相关行业生产景气度逆势上行，4月中国计算机等电子设备制造业工业增加值同比上行3.1个百分点至15.6%，显著高于4.1%的工增水平。 高投资、高出口也在拉动AI相关行业的通胀上行，4月AI相关行业PPI同比增长7.9%，而非AI、非能化行业PPI同比仅-1.3%（见图9）。 来源：同花顺iFinD,国金证券研究所 来源：同花顺iFinD,国金证券研究所 总的来看，在一季度经济开门红后，二季度经济在AI和地缘的影响下出现了结构变化。输入性通胀和AI通胀正在侵蚀居民的消费能力，出口维持高景气度，但高油价带来的不确定也在升温。同时，AI带来经济的K型分化也开始出现，AI出口和AI资本开支继续维持高景气度，但非AI部分的内生动力改善则受油价和政策的影响，短期来看AI对非AI仍是冲击为主，而拉动则尚需时日。 风险提示 AI投资后续不确定性增强，关注AI投资变动以及对经济、行业价格的影响。地缘政治冲突对价格的影响或超预期，关注后续地缘政治冲突的变化和对经济的超预期影响。输入性通胀和供给端压力持续增强，关注后续相关行业价格和供应链端的变动。 特别声明： 国金证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 形式的复制、转发、转载、引用、修改、仿制、刊发，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。经过书面授权的引用、刊发，需注明出处为“国金证券股份有限公司”，且不得对本报告进行任何有悖原意的删节和修改。 本报告的产生基于国金证券及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，但国金证券及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。本报告反映撰写研究人员的不同设想、见解及分析方法，故本报告所载观点可能与其他类似研究报告的观点及市场实际情况不一致，国金证券不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他任何损失承担任何责任。且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，在不作事先通知的情况下，可能会随时调整，亦可因使用不同假设和标准、采用不同观点和分析方法而与国金证券其它业务部门、单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反。 本报告仅为参考之用，在任何地区均不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险，可能不易变卖以及不适合所有投资者。本报告所提及的证券或金融工具的价格、价值及收益可能会受汇率影响而波动。过往的业绩并不能代表未来的表现。 客户应当考虑到国金证券存在可能影响本报告客观性的利益冲突，而不应视本报告为作出投资决策的唯一因素。证券研究报告是用于服务具备专业知识的投资者和投资顾问的专业产品，使用时必须经专业人士进行解读。国金证券建议获取报告人员应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况，以及（若有必要）咨询独立投资顾问。报告本身、报告中的信息或所表达意见也不构成投资、法律、会计或税务的最终操作建议，国金证券不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。 在法律允许的情况下，国金证券的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供多种金融服务。 本报告并非意图发送、发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送、发布该研究报告的人员。国金证券并不因收件人收到本报告而视其为国金证券的客户。本报告对于收件人而言属高度机密，只有符合条件的收件人才能使用。根据《证券期货投资者适当性管理办法》，本报告仅供国金证券股份有限公司客户中风险评级高于C3级(含C3级）的投资者使用；本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况、目标或需要，不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略。对于本报告中提及的任何证券或金融工具，本报告的收件人须保持自身的独立判断。使用国金证券研究报告进行投资，遭受任何损失，国金证券不承担相关法律责任。 若国金证券以外的任何机构或个人发送本报告，则由该机构或个人为此发送行为承担全部责任。本报告不构成国金证券向发送本报告机构或个人的收件人提供投资建议，国金证券不为此承担任何责任。 此报告仅限于中国境内使用。国金证券版权所有，保留一切权利。 上海电话：021-80234211邮箱：researchsh@gjzq.com.cn邮编：201204地址：上海浦东新区芳甸路1088号紫竹国际大厦5楼 北京电话：010-85950438邮箱：researchbj@gjzq.com.cn邮编：100005地址：北京市东城区建内大街26号新闻大厦8层南侧 深圳电话：0755-86695353邮箱：researchsz@gjzq.com.cn邮编：518000地址：深圳市福田区金田路2028号皇岗商务中心18楼1806