镍不锈钢高位回调，警惕硫磺供给“灰犀牛”
投资观点：高位震荡 镍·不锈钢（Ni·SS） 专题报告 报告日期2026-5-18 国贸期货研究院谢灵 ⚫当前，受宏观情绪走弱，市场风险偏好下行，印尼镍征税政策推迟以及高库存压制等影响，镍不锈钢价格自高位回调。后续需要重点关注： 从业资格证号：F3040017投资咨询证号：Z0015788 一、硫磺供给情况。霍尔木兹海峡持续封锁对硫磺供应影响较大，硫磺作为湿法冶炼关键原料短期难有替代。若硫磺运输持续受阻，部分工厂或因原料短缺出现大幅减产甚至停产（降负荷情况下，行业硫磺库存至多维持2-3个月），仍需警惕“灰犀牛”风险。然而，若霍尔木兹海峡实现通航，硫磺装船并海运至印尼仍需要2个月以上，恢复期整体缓慢，但盘面有溢价回落风险。 二、印尼镍矿RKAB配额年中审批。因配额短缺，WBN镍矿已于5月停产，目前印尼镍矿RKAB配额已审批2.4-2.5亿湿吨左右，建议关注年中印尼二次配额审批情况。 ⚫总结展望 宏观方面，美国4月通胀大幅走高，高油价加剧通胀担忧，十年期美债收益率大幅上涨，叠加美联储新主席沃什即将上任，市场对美联储政策紧缩预期有所升温，有色明显承压。地缘方面，中东局势暂僵持，关注后续霍尔木兹海峡通航情况，硫磺供应担忧仍存。 镍观点：宏观情绪偏弱，有色板块整体承压。近期印尼推迟对矿产征收更高特许权使用费及出口税的计划，成本抬升担忧降温。当前印尼镍矿RKAB配额趋紧，埃赫曼韦达贝镍矿于5月停产，印尼矿价维持坚挺，关注年中二次配额审批情况。因硫磺供应短缺，印尼部分MHP企业缩减产量，华飞项目5月起减产50%，硫磺实际供应趋紧，关注后续MHP减产对国内纯镍产量的传导情况。整体看，宏观情绪降温，短期镍价跟随有色板块震荡，但印尼镍资源收紧叙事延续，硫磺供应短缺格局尚未缓解，镍成本抬升逻辑仍存，建议关注印尼年中配额审批、硫磺供应以及宏观情绪变化。操作上建议等待低多机会，注意控制风险。 数据来源：Wind 往期相关报告 1.印尼HPM新政叠加硫磺供应紧缺，镍价涨势能否延续？2026.4.202.印尼镍湿法中间品介绍及供需概况2026.4.23.近期印尼政策梳理与镍不锈钢基本面分析2026.3.4 不锈钢观点：宏观情绪偏弱，有色板块整体承压。近期印尼推迟对矿产征收更高特许权使用费及出口税的计划，成本抬升担忧降温。当前印尼镍矿RKAB配额趋紧，埃赫曼韦达贝镍矿于5月停产，印尼矿价维持坚挺，关注年中二次配额审批情况。原料镍铁价格持稳，钢厂5月排产高位，节后不锈钢社会库存先增后减，而仓单库存显著增加，关注需求承接情况。整体看，宏观情绪降温，不锈钢短期震荡偏弱，下方印尼原料成本抬升支撑仍存，关注仓单变化、矿端供给、宏观消息与钢厂动向。操作上建议观望，注意控制风险。 风险关注：印尼镍相关政策变化，硫磺供给，国内外宏观消息扰动，镍库存变化 1行情回顾：近期镍不锈钢高位回落 4月初，宏观情绪有所修复，镍及不锈钢受印尼HPM新政落地抬升全链成本、RKAB镍矿配额大幅收紧、中东硫磺短缺引发印尼MHP减产等供给端强预期驱动大幅拉涨，价格双双创下阶段新高；随后因美联储降息预期显著延后、宏观氛围转弱，国内外镍与不锈钢高库存持续压制、以及前期获利盘集中了结，行情快速冲高回落，当前已由供给强预期驱动转向成本刚性支撑、高库存约束、需求弱现实与宏观扰动交织的博弈格局，短期维持弱势震荡。截至5月18日，沪镍主力合约NI2606从节后首日的高点15.53万元/吨回落至14.2万元/吨附近，跌幅8.3%。不锈钢主力合约SS2606从节后首日的高点15835元/吨回落至14700元/吨附近，跌幅7.16%。 2供给端：印尼镍资源供应趋紧，成本支撑仍存 2.1印尼镍资源收紧政策仍待出台，矿端支撑延续 4月以来，印尼镍政策消息频出，镍矿RKAB配额趋紧，5月初印尼计划实施镍出口税等政策，供给担忧升温，但近期印尼能矿部表态政策将推迟执行，关注相关政策进展。具体看： 一是印尼调整HPM计价公式，矿价维持坚挺。4月15日起，印尼能矿部启用最新矿产基准价格（HPM）的计算公式，将钴、铁和铬纳入HPM计价并提高镍计价系数。当前来看，新规实施后市场仍处于过渡期，据SMM，印尼火法冶炼厂主要采用固定价格或“HPM+7至10美元升水”的模式，部分冶炼厂开始推行统一的火法矿基准指标（钴0.05%、铁20%、铬1%）， 而不论矿山实际产出的矿石状况差异。湿法矿则受5月硫磺短缺导致MHP减产的影响，矿价稍有承压，并未追随新HPM涨幅。此外，5月下半期镍矿产基准价（HMA）已经突破18000美元/吨，镍矿特许权使用费上涨至15%，短期矿价仍获支撑。 二是印尼缩减镍矿RKAB配额后，矿端供给进一步趋紧。2026年印尼将镍矿配额收紧至2.6-2.7亿湿吨，配额目标相比2025年下降29%，远低于印尼冶炼端3.4亿湿吨的需求预估，该政策重塑了全球镍市场的供需格局，据INSG最新预测，2026年全球镍市将出现3.2万吨供应缺口，行业供需格局或迎来历史性拐点。近期，埃赫曼（Eramet）旗下Weda Bay镍矿将于5月中旬用尽其1200万湿吨的镍矿配额，并为下个月的停产维护做准备，印尼镍矿供给紧张格局加剧。目前印尼镍矿RKAB配额已审批2.4-2.5亿湿吨左右，后续建议关注年中印尼二次配额审批情况。 三是印尼原计划调整部分税收政策，但近期表态该政策将推迟落地。5月初，印尼政府原计划对部分矿业公司征收更高的特许权使用费，预估税率较现行标准普遍上调1-2个百分点，并对包括煤炭在内的某些矿产的出口征收出口税。5月11日，印尼能矿部表态将推迟对铜、锡、镍、金和银等大宗商品征收采矿特许权使用费的实施，以便制定更好的方案。中长期来看，印尼镍相关政策仍有待出台，关注政策进展。 进口方面，随着菲律宾雨季的结束，港口发运量明显增加，我国镍矿进口量同比增长。据海关数据显示，2026年3月镍矿进口量163.19万吨，环比增加33.34%，同比增加6.30%；其中自菲律宾进口红土镍矿139.32万吨，占本月进口量的85.37%。2026年1-3月镍矿进口总量424万吨，同比增加18.00%。 港口库存方面，镍矿进口逐步回升，但下游对高矿价接受度有限，近期国内港口库存小幅累库，菲律宾镍矿价格被迫下调。截至5月15日，中国港口镍矿库存为455万吨，环比增加15万吨，当前港口总库存折合金属量约3.57万镍吨。菲律宾镍矿Ni 1.3%品位价格报53-56美元/湿吨，较4月底回落约2美元/湿吨。菲律宾至印尼的1.3%品位CIF均价报48-50美元/湿吨，较4月底回落6.5美元/湿吨。 资料来源：Mysteel、国贸期货研究院 资料来源：SMM、国贸期货研究院 资料来源：SMM、国贸期货研究院 2.2国内外镍铁产量增加，印尼部分高成本铁厂全面停产 国内方面，4月钢厂排产较高，镍铁产量小幅增加。据Mysteel数据，2026年4月中国镍生铁产量2.44万金属吨，环比增加8.76%。 印尼方面，冶炼厂前期备库充足，部分产线恢复生产，镍铁产量环比增加。据Mysteel数据，2026年4月印尼镍生铁总产量13.88万金属吨，环比增加5.18%。 项目方面，截至2026年4月，印尼镍生铁产能约239.4万金属吨，较3月减少3.36万金属吨。印尼限制火法冶炼后，待投产的项目整体减少，部分高成本产能已停产（印尼华迪已全面停产），警惕印尼政策变化对镍铁产能投放的影响。 资料来源：Mysteel、国贸期货研究院 资料来源：Mysteel、国贸期货研究院 资料来源：Mysteel、国贸期货研究院 2.3硫磺供应持续趋紧，印尼中间品产量环比下滑 原料供应方面，硫磺是生产硫酸并用于MHP生产的关键原料，由于印尼本土油气冶炼制酸能力薄弱，70%硫磺来自进口，进口结构中约75%硫磺依赖中东，霍尔木兹海峡持续封锁对硫磺供应影响较大，且全球硫酸供应趋紧，原料短期难有替代，若硫磺运输持续受阻，部分工厂或因原料短缺出现大幅减产甚至停产（降负荷情况下，行业硫磺库存至多维持2-3个月），仍需警惕“灰犀牛”风险。 目前印尼湿法镍项目已建成投产规模约45万金属吨，26年预计投放/试产产能约28万金属吨。近期关于MHP项目主要有两条消息，一是4月28日，华友钴业公告称印尼华飞项目因硫磺原料紧缺叠加例行检修，部分产线5月1日起临时停产，影响产量约50%，该项目年产能12万金属吨，此前处于满产超产状态。二是4月29日，印尼晨曦镍钴项目表示已完成冶炼厂及关键基础设施的预调试，计划于2026年5月开始调试生产，预计2026年10月达到满产（年产能7.2万吨镍当量）。项目已为调试备硫磺库存至9月，采购均价450美元/吨。据Mysteel调研了解，预计晨曦在调试、爬产的6个月内合计可产不到1万镍金属吨MHP，MHP总体供应仍然偏紧。 据了解，全球硫磺5月预估发运量仅60万吨，远低于全球月度需求。需要注意的是，即便海峡重开，硫磺装船并海运至印尼仍需要2个月以上，恢复期缓慢。 湿法中间品产量方面，4月硫磺供应短缺叠加镍矿供应偏紧，印尼中间品产量进一步下滑，除了华飞项目减产，力勤、蓝焰、华越等其他湿法项目也呈检修或降负荷运行，此前因尾矿 事故停产的QMB项目近期陆续复产，但开工率处于较低水平。据SMM数据，4月印尼镍湿法中间品产量3.39万金属吨，环比减少2.6%。 冰镍产量方面，印尼镍矿供应趋紧，印尼冰镍产量环比减少。据SMM数据，4月印尼高冰镍产量3.01万金属吨，环比减少1.3%。近期镍铁转产冰镍利润较好，目前可转产冰镍的RKEF产线约49条（产能约68万金属吨），预计5-6月可增产2000-3000金属吨/月，增量有限。 资料来源：Mysteel、国贸期货研究院 2.4国内精炼镍产量回落，电积镍成本大幅抬升 2.4.1精炼镍产量小幅减少，关注原料供给变化 国内方面，截至2026年4月，国内精炼镍运行产能约5.22万吨/月，产能利用率67%。4月原料供应趋紧，精炼镍产量环比下滑，国内纯镍以MHP为原料产量占比约33%。据SMM数据，4月全国精炼镍产量3.71万吨，环比减少3.38%；5月预估精炼镍产量3.47万吨，环比减少6.46%。 印尼方面，截至2026年4月，印尼精炼镍产能1.25万吨/月，产能利用率78%。2026年4月印尼精炼镍产量9100吨，环比减少3.19%。 2.4.2一体化MHP产电积镍成本大幅抬升 由于硫磺价格大幅走高，MHP生产成本大幅抬升（生产1金属吨MHP需使用约10吨硫磺），当前印尼硫磺成交价已突破1000美元/吨，硫磺在MHP中成本占比超50%。据SMM数据，截至2026年4月，一体化MHP生产电积镍成本约15.9万元/吨（折钴后）。高冰镍方面， 火法镍矿价格上涨抬升高冰镍生产成本，截至2026年4月，一体化高冰镍生产电积镍成本约15.09万元/吨。 资料来源：SMM、国贸期货研究院 3需求端：不锈钢排产高位，新能源对镍需求持稳 3.1不锈钢排产维持高位，终端需求整体偏弱 3.1.1钢厂4月产量微降，5月排产仍在高位 国内方面，4月不锈钢产量环比微降，钢厂利润走扩，5月钢厂排产维持高位。据Mysteel统计，2026年4月国内43家不锈钢厂粗钢产量374.71万吨，月环比减少4.89万吨，减幅1.29%，同比增加6.98%，其中：300系196.21万吨，月环比增加2.51万吨，增幅1.3%，同比增加7.55%。5月预估排产378.06万吨，月环比增加0.89%，同比增加9.17%，其中：300系204.76万吨，月环比增加4.36%，同比增加14.73%。 印尼方面，4月不锈钢产量稳中有增。据Mysteel数据，2026年4月印尼粗钢产量45万吨，环比增加2.27%。 资料来源：Mysteel、国贸期货研究院 3.1.2不锈钢社会库存去化放缓，仓单库存增速较快 库存方面，4月不锈钢行情向好，300系库存连续去化，贸易商采购增加，但终端需求仍偏弱，五
