朝闻国盛

端侧算力的“奇点”时刻—需求，模型，算力的三维共振 今日概览 作者 ◼重磅研报 分析师杨莹执业证书编号：S0680520070003邮箱：yangying1@gszq.com 【宏观】4月消费、投资大降的背后——20260518 【金融工程】估值高位承压，分化中寻求平衡——五月可转债量化月报——20260518 【固定收益】电厂耗煤回落——基本面高频数据跟踪——20260518 【固定收益】新强旧弱，总量承压——20260518 【通信】端侧算力的“奇点”时刻—需求，模型，算力的三维共振——20260518 ◼研究视点 【海外】京东集团-SW（09618.HK）-基本盘稳定，新业务减亏提效——20260519 【环保】美丽建设提速推进，固废循环区域性机遇显现——20260518 【国防军工】海外燃机巨头保持高景气度——20260518 【海外】关注财报催化，把握产业趋势——20260518 晨报回顾 【农林牧渔】新版生猪产能调控方案出台，板块持续催化——20260518 【传媒】AI方向期待本周谷歌I/O大会，继续看好Token经济；电影单片《给阿嬷的情书》超预期，关注暑期档：传媒互联网周观察260511-260515）——20260518 1、《朝闻国盛：市场的日线级别上涨大概率没结束》2026-05-182、《朝闻国盛：近期流动性宽松的成因、演化、影响》2026-05-153、《朝闻国盛：油价冲击扩散中——美国4月CPI的5大关注点》2026-05-14 【海外&传媒】腾讯控股00700.HK）-AI投入加码，赋能广告及业务生态——20260518 ◼重磅研报 【宏观】4月消费、投资大降的背后 对外发布时间: 2026年05月18日 核心观点：整体看，4月经济表现除了出口维持强势，大部分指标延续放缓、且出现加速下滑迹象，尤其是消费、投资大降，其中：社零单月增速创下2023年以来新低、商品零售增速时隔3年多转负；固投累计增速也在一季度短暂回正后再度转负，其中制造业、基建单月增速转负、地产投资跌幅进一步扩大。在4月PPI加速上行的背景下，三大类固定资产投资增速反而同步出现回落，对应各项实际增速表现应更弱。同时，伴随内需的进一步走弱，工业和服务业生产也有所放缓，高油价的影响进一步显现。再结合4月新增信贷、社融规模双双低于预期，尤其是信贷再度转负，指向当前经济内生动能仍偏弱，需求不足的问题仍然突出。倾向于认为，当前经济总体还是“供强需弱”、外需强于内需，尤其是地产、消费表现偏弱。需注意的是，4月一线城市二手房价环比延续正增，紧盯持续性。往后看，继续提示：一季度经济虽实现“开门红”，但数据并未完全体现油价走高的影响，二季度是考验的开始，短期重心是“用好用足”既定政策，后续增量政策可期、但节奏将“边走边看”。短期看，有三点关注：1）基本面的演化情况，尤其是出口韧性能否延续；2）财政、货币、产业等各项政策落地效果，如重大项目投资、 基建实物工作量、“六张网”建设进展等；3）中东局势演化及其对能源与大宗商品价格的冲击，潜在的输入型通胀压力以及对冲性宏观政策。 风险提示：政策力度、海外经济环境、地缘冲突等超预期变化，统计误差和口径调整。 熊园分析师S0680518050004xiongyuan@gszq.com戴琨分析师S0680525120004daikun@gszq.com 【金融工程】估值高位承压，分化中寻求平衡——五月可转债量化月报 对外发布时间: 2026年05月18日 权益与转债背离：权益上行，转债先扬后抑。2026年四月中旬至五月中旬，权益与转债市场走势显著分化。权益方面，在“十五五”规划与AI算力等科技主线驱动下震荡上行；转债则经历“高位震荡—先行承压—集中调整”过程，定价偏离度虽从极值回落至10.57%，但估值中枢仍处历史高位。五月中旬，中美领导人会晤等事件落地后，权益温和回调而转债剧烈调整，中证转债指数当周大跌2.84%，呈现典型“跟跌不跟涨”特征，根源在于极端估值下的脆弱性。展望后市，“整体估值偏高”与“结构性机会”的博弈延续，策略上建议采取“估值防守+弹性平衡”：控制仓位优先防御，聚焦科技景气主线保留弹性，严控低价券信用风险，同时关注优质新券的稀缺机会。 转债相对于股债组合的配置价值同样较低。由于转债本身弹性低于权益，转债理论上更加接近于股债组合，且转债正股风格更加接近于小盘股，因此我们取50%7-10Y国债+50%中证1000全收益指数作为股债组合。我们可以基于市场定价偏离度构建转债&股债组合的轮动策略，该策略在转债市场低估时超配转债，反之超配股债组合。基于转债估值的转债&股债组合的择时策略能够实现稳定的超额收益。当前转债相对于其合理水平溢价10.57%，相对来说配置股债组合性价比更高。 市场复盘：估值拖累明显，偏股风格逆势领涨。1）中证转债指数表现：过去一个月市场整体震荡回落，中证转债指数累计下跌1.42%。其中正股拉动收益为0.96%，转债估值收益为-2.48%，估值压缩是拖累指数表现的核心因素。从时序上看，四月下旬至五月初，估值收益持续为负，累计压缩幅度逐步扩大；5月6日至5月11日期间，正股拉动一度贡献明显正收益，但估值收益在五月中旬加速回落，最终拖累指数由正转负。2）转债分域表现：在市场整体估值压缩的环境中，不同风格转债的收益来源显著分化。偏债等权指数近一个月下跌0.75%，其中正股拉动收益仅为0.42%，转债估值收益为-1.30%，估值压缩是其主要拖累因素。偏股等权指数近一个月逆势上涨4.79%。其中正股拉动收益高达6.84%，远超其他分域，显示出偏股型转债正股的高弹性特征；尽管转债估值收益为-2.05%，但正股的强劲拉动完全对冲了估值的负面拖累。平衡等权指数近一个月下跌0.99%。其中正股拉动收益为1.99%，转债估值收益为-3.03%，估值压缩幅度最大，反映出平衡型转债在估值调整中承受了更大的压力。 风险提示：以上结论均基于历史数据和统计模型的测算，如果未来市场环境发生明显改变，不排除模型失效的可能性。 沈芷琦分析师S0680521120005shenzhiqi@gszq.com 刘富兵分析师S0680518030007liufubing@gszq.com诸格慧明研究助理S0680125100009zhugehuiming@gszq.com 【固定收益】电厂耗煤回落——基本面高频数据跟踪 对外发布时间: 2026年05月18日 本次基本面高频数据更新时间为2026年5月11日-2026年5月15日： 本期国盛基本面高频指数为131.0点 前值为130.9点），当周同比增加5.3点。利率债多空信号因子为1.5%（前值为1.9%）。 生产方面，工业生产高频指数为129.3，前值为129.3，当周同比增加4.0点 前值为增加4.1点），同比增幅回落。 总需求方面，商品房销售高频指数为38.5，前值为38.6，当周同比下降6.5点 前值为下降6.5点），同比保持不变。 物价方面，CPI月环比预测为0.6%前值0.6%）；PPI月环比预测为0.3%前值为0.3%）。 库存高频指数为167.4，前值为167.1，当周同比增加7.6点 前值为增加7.4点），同比增幅有所提升。交运高频指数为140.5，前值为140.3，当周同比增加13.4点 前值为增加13.3点），同比增幅有所提升。融资高频指数为259.1，前值为258.4，当周同比增加32.4点 前值为增加32.3点），同比增幅有所提升。 风险提示：地产行业不确定性；估计结果可能有偏差；经济规律可能失效。 杨业伟分析师S0680520050001yangyewei@gszq.com李美雍分析师S0680525070011limeiyong@gszq.com 【固定收益】新强旧弱，总量承压 对外发布时间: 2026年05月18日 基本面偏弱、债市欠配再现，关注由短及长的期限轮动行情。整体来看，当前基本面呈现出内需偏弱格局，年初以来投资、消费表现持续回落。在基本面弱修复、资金环境又相对宽松下，当前债市曲线又较为陡峭，随着时间持续预计资金会继续向长端转移，进而推动利率相应下行。在存单等短端利率不变情况下，如果利差回到2021年以来均值，我们依然预计本轮10年国债有望下行至1.7%左右，30年国债有望下行至2.1%左右。 风险提示：宏观经济修复超预期，货币政策超预期，风险偏好恢复超预期。 杨业伟分析师S0680520050001yangyewei@gszq.com李美雍分析师S0680525070011limeiyong@gszq.com 【通信】端侧算力的“奇点”时刻—需求，模型，算力的三维共振 对外发布时间: 2026年05月18日 端侧算力正处于需求高速增长前夜。自大模型诞生已经三年有余，在大模型诞生伊始，对于端侧算力需求的探讨便始终不断。但三年来，端侧的算力需求被云端模型能力的加速进化持续压制。本地部署这一需求，也更多的停留在合规层面。在手机，PC等消费终端上部署的大模型也鲜有看点，终端似乎正逐渐退化为一个移动的云端入口。但我们认为，这并不代表着端侧算力这一需求的证伪。如果把视线移出“传统意义”上的消费终端，我们会发现，随着大模型对视觉，物理感知体系的渗透，机器人，智能驾驶等下游客户的需求正持续扩大;VLA、世界模型等端侧模型正加速进化;GPGPU、端侧NPU+3D-DRAM等端侧算力正加速迭代。端侧算力正以一种更加务实，更加落地 的方式走入“奇点”时刻。 客户需求大迭代。与PC，手机等渐渐化为云端大模型入口不同，不同形式的机器人，智能车等终端客户正在对设备的能力提出更高的要求。无论是传统意义上的“割草机器人”进化为“庭院机器人”，抑或是智能驾驶对于非典型场景的识别，还是机器人从“算法+遥控”变身“自主行动”，这些场景均对本地部署的算力提出了跨越式增长的需求，让“类人”终端更像人，正在取代让人用终端更智能，成为行业需求高速增长的主基调。 本地模型大升级。为了满足客户需求的迭代，端侧模型的范式也正在升级，亦或是说，大模型思路下带动的端侧模型迭代，也让原本无法实现的需求被客户提出并成为现实。端侧模型相较于云端模型，更加专注于对于物理世界的理解。从最早的YOLO（经经积小小模型）模型，到智驾带领下的VLM（视觉-语言）、VLA（视觉-语言-动作）、世界模型，再到机器人前沿的GEM多模融合）模型，更先进的模型思路和范式，正加速带领“类人”终端从机器视觉走向“人类触觉”。 芯片能力大扩容。模型范式的提升，尤其是从传统的经经网络模型范式下的YOLO，到大模型范式下的VLA，世界模型等，都对于端侧的算力芯片的能力提出了更高的要求。但值得注意的是，芯片的能力不等于算力，相较于云端芯片，端侧模型对于部署速度，功耗，性价比的要求更高，因此端侧芯片在架构，存储等方面都要寻求变化与突破，当前英伟达的Orin与Thor芯片虽然性能领先，但其较高的售价使得在看中“性价比”的端侧市场很难成为大众选择，这也为国内芯片公司发力端侧提供了良好的市场机会。 投资建议：我们认为，聚焦未来的端侧算力放量，主要要从两个方向出发，第一个是直指芯片本身，聚焦给端侧提供算力且拥有自主迭代能力的优秀芯片设计公司，第二是端侧芯片的“服务器”环节，如物联网模组等。第三则是3D-Dram等存储新方向。 风险提示：端侧模型进展不及预期、存储涨价压缩需求、端侧硬件放量不及预期。 宋嘉吉分析师S0680519010002songjiaji@gszq.com黄瀚分析师S0680519050002huanghan@gszq.com邵帅分析师S0680522120003shaoshuai@gszq.com ◼研究视点 【海外】京东集团-SW 09618.HK）-基本盘稳定，新业务减亏提效 对外发布时间: 2026年05月19日 京东集团发布2026Q1财报业绩。京东2026Q1录得收入3