年报点评：计算机设备积极加大备货，迎接爆发式增长的力需求

分析师：唐月登记编码：S0730512030001tangyue@ccnew.com 021-50586737 ——紫光股份(000938)年报点评 证券研究报告-年报点评 增持(维持) 发布日期：2026年05月18日 投资要点： ⚫公司公布了2025年年报和2026年1季报： 2025年公司收入967.48亿元，同比增长22.43%；归母净利润16.86亿元，同比增长7.19%；扣非净利润16.35亿元，同比增长12.26%；每股收益0.59元/股。 2026Q1公司收入279.85亿元，同比增长34.61%；归母净利润7.88亿元，同比增长126.06%；扣非净利润6.20亿元，同比增长51.64%；每股收益0.28元/股。 ⚫从单季度业绩来看，受益于国内AI产业的快速发展，2025年公司前3个季度整体都保持了20%以上的增速，Q3增速更是高达了43%，但是在缺芯的背景下，公司2025Q4收入呈现同比（-4%）、环比（-35%）下滑，2026Q1受到AI应用超预期增长和算力需求增长等因素带动下，同比实现35%的增长。 ⚫新华三当前增长动力主要来自国内政企业务和国际业务。2025Q1-2026Q1新华三收入分别增长了26%、48%、68%、10%和45%，全都好于公司整体收入水平，2026Q1新华三占公司收入比重已经达到了79%。在新华三分项业务中，国内企业和国际业务都保持了较快的增长，Q1分别增长了56%和57%，但是运营商业务的收入继续下滑26%，但是占比仅为7%，后续对业绩的负面影响将持续缩小。 资料来源：中原证券研究所，聚源 相关报告 ⚫在当前关键物料短缺的情况下，公司拥有了较强的供应链保障。由于当前AI算力采购需求的爆发，上游零部件整体处于短缺状态。公司借助强大的合作关系和积极的备货策略，2026Q1存货规模达到了453亿元，处于历史最高位，同时超过了浪潮442亿元的规模水平，为后续产品供给提供更为充足的保证，同时在零部件涨价过程中，获得更好的价格保障。在存货增长的同时，2026Q1公司预付账款同比增长368%、环比增长105%，而同期浪潮的预付账款环比同比都出现下滑，也体现出了公司对于关键物料的采购能力，为2026年整体算力供货提供了较为充足的保障。 《紫光股份(000938)三季报点评：基本面总体向好》2025-12-16 联系人：李智电话：0371-65585629地址：郑州郑东新区商务外环路10号18楼地址：上海浦东新区世纪大道1788号T1座22楼 ⚫公司正在完成新一轮对新华三股权的收购，同时这次收购完成后，外资将不再持有新华三股权。2025年11月17日和11月28日，紫光国际分别与合作伙伴共同发起了对HPE持有的新华三剩余10%和9%股权的收购事宜，收购完成以后公司将持有新华三87.98%的股权，6.98%股权对价4.98亿美元。截至5月14日，新华三10%股权交易已经完成交割，而剩余9%的股权交易也即将完 成交割。同时，在本次收购期间公司与其他收购方就后续新华三股权收购事宜签署了相关合约，公司有权利按照合同约定的方式收回合作方持有的新华三股权。 ⚫财务费用成为加速公司业绩改善的重要因素。在2024年9月完成了对新华三剩余30%股权收购以后，公司利息费用明显增大，2024Q4利息费用达到了4.52亿元，2025Q4降至3.07亿元，2026Q1进一步降低到了2.12亿元，主要源于新华三剩余19%股权产生的期权附在在Q1不在产生利息支出，同时公司经营负债采用了低息票据和信用证进行了结算，同时市场利率的回落。此外，随着人民币的升值，由于公司在海外进口零部件，新华三收购用美元计价，因而带来较大的汇兑收益。如果将财务费用除去利息费用和利息收入，其余的财务费用可以视作公司汇兑损益的波动，我们看到这个值从2025Q3转负（汇兑收益），2025Q4为-1.29亿元，2026Q1为-2.27亿元。 ⚫公司定增的完成，将对改善盈利能力发挥积极的作用。2026年2月12日，公司发起定增，计划融资55.7亿元，其中35亿元用于新华三6.98%股权的收购，4亿元用户研发设备购置，16.7亿元用于偿还银行贷款。本次融资将对极大缓解公司的利息支出，增强公司的盈利能力。 ⚫公司多项ICT基础设施产品在国内占据领先地位，同时形成了局“云—网—安—算—存—端”的全产业链的深度布局。根据IDC的统计数据，2025年，公司在中国以太网交换机市场排名第2，市场份额34.5%；在企业路由器市场排名第二，份额31.5%；在企业级WLAN市场排名第一，份额27.9%；在中国X86服务器市场排名第3，份额12.5%；在中国UTM防火墙市场排名第3，份额为21.1%。 ⚫2026年超节点正在成为发展趋势，公司借助ICT多项能力综合能力，有望在超节点领域获得更大的竞争优势。随着2026年AI应用需求的启动，超节点相对于当前主流的AI服务器而言，可以提供更好的性价比，也意味着算力从此前的硬件堆叠步入到了系统极致效率提升的新阶段。但是当前超节点作为新生事物，在产品稳定性方面还有较大挑战，超节点对光互联路径的依赖，带来运维复杂度指数级增长，对厂商综合能力需求进一步提升，给了公司这样综合能力突出的厂商更大竞争优势，也有望提升服务器产品的毛利水平。在产品方面，公司推出H3C UniPoD S80000超节点，涵盖32卡、64卡、256卡、1024卡，同时也积极参与到了头部互联网公司定制化超节点的研发合作。 ⚫海外业务将成为重要的增长点。由于国内市场竞争较为激烈，同时新华三产品能力较强，有极强的海外扩张预期。但是由于此前股东HPE的限制，新华三产品只能在少数消费能力较弱的国家进行销售，截至2026Q1其海外收入占比仅为7%。随着新华三股权收购事项的完成，对新华三海外业务限制的股权因素正式得到松绑，后续发展值得期待。 ⚫光互联方面，公司2025年发布了全光网络5.0解决方案“以太光+PON”融合发展路线，引入多通道技术。51.2T CPO硅光数据中心交换机产品融合核心技术优势，2025年已实现批量交付部署。2026年5月峰会期间，公司发布了102.4T CPO/NPO智算交换机，实现面向大规模节点部署趋势下的产品储备。 ⚫给予公司“增持”的投资评级。在充足的关键物料准备下，公司有望持续受益于AI带来的算力需求增长，其在海外业务拓展方面的表现同样值得期待。在超节点和光互联发展趋势下，公司的综合能力突出，有望获得更多的竞争优势。暂不考虑定增对公司的影响，预测公司2026-2028年EPS为1.07元、1.53元、2.15元，按照5月15收盘价31.91元，对应的PE分别为29.70倍、20.88倍、14.83倍。 资料来源：公司公告，中原证券研究所 资料来源：公司公告，中原证券研究所 资料来源：公司公告，中原证券研究所 资料来源：公司公告，中原证券研究所 资料来源：公司公告，中原证券研究所 资料来源：公司公告，中原证券研究所 资料来源：公司公告，中原证券研究所 资料来源：上市公司公告，中原证券研究所 资料来源：上市公司公告，中原证券研究所 资料来源：公司公告，中原证券研究所 资料来源：IDC，中原证券研究所 资料来源：IDC，中原证券研究所 财务报表预测和估值数据汇总 行业投资评级 强于大市：未来6个月内行业指数相对沪深300涨幅10％以上；同步大市：未来6个月内行业指数相对沪深300涨幅－10％至10％之间；弱于大市：未来6个月内行业指数相对沪深300跌幅10％以上。 公司投资评级 买入：未来6个月内公司相对沪深300涨幅15％以上；增持：未来6个月内公司相对沪深300涨幅5％至15％；谨慎增持：未来6个月内公司相对沪深300涨幅－10％至5％；减持：未来6个月内公司相对沪深300涨幅－15％至－10％；卖出：未来6个月内公司相对沪深300跌幅15％以上。 证券分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券分析师执业资格，本人任职符合监管机构相关合规要求。本人基于认真审慎的职业态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑，独立、客观的制作本报告。本报告准确的反映了本人的研究观点，本人对报告内容和观点负责，保证报告信息来源合法合规。 重要声明 中原证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格。本报告由中原证券股份有限公司（以下简称“本公司”）制作并仅向本公司客户发布，本公司不会因任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本报告中的信息均来源于已公开的资料，本公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证，也不保证所含的信息不会发生任何变更。本报告中的推测、预测、评估、建议均为报告发布日的判断，本报告中的证券或投资标的价格、价值及投资带来的收益可能会波动，过往的业绩表现也不应当作为未来证券或投资标的表现的依据和担保。报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或征价。本报告所含观点和建议并未考虑投资者的具体投资目标、财务状况以及特殊需求，任何时候不应视为对特定投资者关于特定证券或投资标的的推荐。 本报告具有专业性，仅供专业投资者和合格投资者参考。根据《证券期货投资者适当性管理办法》相关规定，本报告作为资讯类服务属于低风险（R1）等级，普通投资者应在投资顾问指导下谨慎使用。 本报告版权归本公司所有，未经本公司书面授权，任何机构、个人不得刊载、转发本报告或本报告任何部分，不得以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。未经授权的刊载、转发，本公司不承担任何刊载、转发责任。获得本公司书面授权的刊载、转发、引用，须在本公司允许的范围内使用，并注明报告出处、发布人、发布日期，提示使用本报告的风险。 若本公司客户（以下简称“该客户”）向第三方发送本报告，则由该客户独自为其发送行为负责，提醒通过该种途径获得本报告的投资者注意，本公司不对通过该种途径获得本报告所引起的任何损失承担任何责任。 特别声明 在合法合规的前提下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问等各种服务。本公司资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告意见或者建议不一致的投资决策。投资者应当考虑到潜在的利益冲突，勿将本报告作为投资或者其他决定的唯一信赖依据。