万辰集团20260514

摘要 ·万辰集团2026年开店节奏将快于2025年，预计全年净增门店约6,000家，Q1末总店数将突破2万家。·单店模型进入韧性修复期，2026年1-2月单店GMV同比转正(约+9%),预计全年单店表现优于2025年。· 2026年营收预计达706亿元(+37%),归母净利润预计25-26亿元，单季净利率达5.6%-5.7%,超市场预期。万辰集团20260514公司管理层交流 摘要 ·万辰集团2026年开店节奏将快于2025年，预计全年净增门店约6,000家，Q1末总店数将突破2万家。·单店模型进入韧性修复期，2026年1-2月单店GMV同比转正(约+9%),预计全年单店表现优于2025年。· 2026年营收预计达706亿元(+37%),归母净利润预计25-26亿元，单季净利率达5.6%-5.7%,超市场预期。·公司通过供应链集采、57个仓储中心及数字化系统，将物流成本控制在低位，支撑终端高性价比竞争优势。·业务正从零食量贩向社区高频折扣店升级，通过扩充烘焙、冻品等高频品类提升客单价与到店频次。·股权结构集中且激励充分，2025年激励计划考核重点转向利润端，少数股权回收将持续释放利润弹性。·估值逻辑由规模扩张转向单店质量，当前PE不足20倍，核心催化剂为业绩超预期及新店型跑通。 Q&A 市场观点似乎担忧万辰集团2025年开店速度放缓，且认为门店加密会拉低单店营收，而公司向社区折扣店的转型前景尚不明朗。基于最新的跟踪数据和公司交流情况，应如何评估这些担忧? 市场对开店速度的担忧可能存在偏差。从跟踪数据和公司交流口径来看，2026年的开店节奏预计将快于2025年，全年净增门店的绝对值预计会更高。当前阶段，单店质量是提升公司估值的核心。行业已度过粗放式增长阶段，重点转向单店健康度和运营能力的提升。公司单店增长正进入韧性修复期，线下分流效应边际减弱，同时通过会员化和数字化补充客流。2026年第一季度的营收和单店同比恢复节奏已优于市场预期。利润端则受益于供应链规模效应、货盘结构调整及费用率摊薄，盈利能力在稳步兑现。关于门店加密对单店营收的影响，门店加密并非必然导致单店下滑。参考其他连锁业态案例，决定单店营收走向的关键因素是业态的消费频次、价格带及供应链半径等。在零食量贩这类高频刚需、低价便利且供应链强控制的业态中，门店加密可通过提升订单频次、增强品牌势能和 优化履约效率来对冲分流效应。在合适的时间点进行门店加密，单店营收仍具备上行空间。这一结论在公司2026年第一季度的业绩中得到印证，其收入、开店节奏和单店同比表现均处于上行状态，实现了开店加速与单店增长并行。此外，公司近两年进行的店型迭代与品类扩容，正推动其从传统零食量贩向社区高频折扣店升级。此举旨在进一步提升消费频次、客单价和家庭渗透率。尽管部分省钱超市模型尚未完全跑通，但一旦成功，将进一步打开公司的成长边界，赋予其穿越周期的能力。 万辰集团从食用菌业务转型至零食量贩的背景是什么?其在转型初期是如何快速实现区域扩张和品牌整合的? 公司转型零食量贩的背景是其原有的食用菌主业增长承压。转型具备一定基础，因为公司创始人王总曾于2007年创立“零食工坊”,在江苏市场已积累了数百家门店的运营经验以及本地的渠道和供应链资源。这使得公司能在南京地区快速推进区域连锁并购和门店扩张。“零食工坊”拥有成熟的多品类供应链体系，在南京、漳州等地设有现代化物流仓储中心。同时，集团旗下的“含羞草”品牌在果干炒货品类上具备自主生产能力，形成了从上游生产、中游供应链到下游终端的一体化支撑，为后续的快速起量和区域扩张提供了关键保障。公司的扩张历程分为两个阶段。第一阶段是区域扩张：2022年8月，公司启动转型，设立南京万兴并推出自有品牌“鹿角蝉”,同时收购“零食工坊”部分资产。同年12月，与江苏的“好想来”和安徽的“来优品”成立合资公司并实现控股(持股51%)。2023年4月，与“吖嘀吖嘀”成立合资公司，补强华南网络。通过这种低成本的合资模式，公司迅速在华东和华中区域站稳了脚跟。第二阶段是品牌整合：2023年9月，公司全面转型为零食零售平台化运营，将旗下四大品牌统一为“好想来”,整合后门店数量达到千余家。同月底，设立南京万全收购“老婆大人”部分资产，形成“老婆大人”与“好想来”的双品牌战略。截至2026年2月底，公司整体门店数量已超过1万家，预计到第一季度末将超过2万家，其中“好想来”已成为 全国零食连锁第一品牌。 公司在股权结构、管理层激励以及少数股权回收方面有何具体安排?这些举措对公司发展和股价表现有何影响? 在股权结构方面，公司实际控制人王总直接持股比例约10%出头，但通过直接、间接持股以及表决权委托协议，其总表决权超过50%,股权相对集中。公司与各品牌核心创始团队实现了深度绑定。在少数股权回收方面，公司正有序推进。例如，2024年8月以现金收购了南京万好的股权，2025年12月以现金收购了万优的股权。这些交易通常配套股份转让、表决权委托和业绩承诺等方式，以绑定核心团队。这些收购举措提升了公司的规模比例，并对股价起到了提振作用。基于前期的成功经验，后续的收购推进难度预计不高。不过，当前阶段公司的优先事项可能是港股上市，因此短期内少数股权的回收节奏可能会放缓，但长期来看仍会逐步完成。在激励机制方面，公司自2022年起每年均推出股权激励计划。最新一期是2025年的激励计划，其考核重点已从收入端转向利润端，设定的增 长目标较高，且覆盖面广、激励力度强，旨在强化核心员工与骨干的长期利益绑定。自2024年以来，公司股价上涨的核心驱动力是业绩表现，包括利润弹性的释放、少数股权的回收节奏以及连续超预期的季度报表，体现了显著的个体阿尔法和成长股属性。 从财务数据和业务规模来看，万辰集团近年来的增长表现如何?其利润增长的主要驱动因素以及未来的盈利空间在何处? 从收入规模看，截至2025年，公司营收已达到514亿元左右，三年复合增长率约为354%。零食量贩业务是核心增长引擎，2025年该业务营收约为508亿元。门店数量方面，截至2026年2月已超过1万家，市场占有率位居行业前列。利润端的增长主要得益于几个方面：首先是供应链集采效应提升带来的规模优势；其次是固定费用因规模扩大而被摊薄；再者是少数股权的逐步收回，这些因素共同带来了显著的净利润弹性。展望未来，净利率仍有稳步上行的空间。主要的驱动力包括：营销投放单位成本下降带来的经营杠杆改善，以及仓储物流等费用的持续优化。目前，公司单季度净利率已达到5.6%至5.7%的水平，超过了市场此前预期的4%至5%。这表明公司的净利率天花板不应按传统零售业判断，其供应链效率提升所带来的利润改善弹性可能比市场预期更大。 公司在供应链、渠道网络和单店模型方面构建了哪些核心竞争力? 公司通过在供应链、渠道网络和单店模型三个维度上的精细化运营，构建了其核心竞争力。在供应链端，公司凭借约2万家门店的规模，对上游供应商拥有强大的议价能力。通过轻资产模式联合生产端，确保了产品供给的稳定性，并与食品工厂开展定制化合作，推出自有品牌。中间环节的精简减少了无效库存。目前，公司在全国拥有57个仓库(包括48个常温仓和9个冷链仓),密集的仓网布局可保证24小时内完成配送。同时，数字化系统的应用提升了挑选、分拣、配送等全链路效率，将物流成本控制在较低水平，从而支撑了终端产品的高性价比。在渠道网络端，截至2026年2月底，门店数量已超1万家，主要分布在三线及以下城市。自2025年起，公司开始逐步向一线城市渗透，例如在上海从外环向内环推进，并已跑通了部分样本模型。通过布局社区生活圈，利用高效、一站式的采购体验沉淀社区客群，证明其商业模式在一线城市具备可行性，尽管租金是重要影响因素。在单店模型方面，“好想来”的单店模型投资回报期稳定在两年左右，单店营业额高于传统零食连锁店，投资回报效率也优于传统零食店和连锁便利店。从经营稳定性看，量贩品牌的闭店率显著低于茶饮等业态，因其具备刚需属性，抗风险能力更强。随着市场进入理性投资阶段，零食量贩凭借高周转、低门槛和盈利确定性强的特点，仍是加盟商的优质选择。 面对2025年单店业绩的下滑，公司采取了哪些具体的精细化运营措施来改善单店模型，以及当前取得了怎样的成效? 2025年的单店下滑主要是由于扩张速度快于局部市场消化速度，导致店效被阶段性稀释，而非门店本身不盈利。为应对这一挑战，公司聚焦于精细化运营，从多个维度推动单店模型的优化。具体措施包括：在品牌端，通过品牌代言人、IP联名以及更新“呆呆兔”形象等举措，提升品牌势能和消费者认知。在会员运营方面，公司会员数量已达1.9亿，会员消费频次提升至约3次。通过精细化的社群运营和定向促销活动，持续沉淀会员数据，用于与上游品牌商共创产品，并改善会员服务体验。在产品端，全国产品池SKU超过4,000个，单店落地SKU在1,800至2,200个之间，每月平均上新SKU约220个，以满足消费者快速变化的需求。同时，通过“好想来超值”和“好想来甄选”两个自有品牌，强化产品差异化优势。此外，公司还进行了门店的换位扩面、货盘优化、深化会员体系、精进储备产品以及提升组织和中台能力。这些措施已取得显著成效。自2025年下半年以来，单店下滑幅度已在收窄。根据公司披露的招股书，2026年1-2月单店GMV同比已实现转正。初步测算，2026年第一季度整体单店GMV同比有大个位数增长。这表明新增门店已度过“养店期”。加盟商反馈显示，目前样本门店的回收周期稳定在两年左右，门店端毛利率和净利率分别稳定在20%和10%左右，盈利底盘稳健。预计2026年全年单店表现将优于2025年。 公司为提升单店表现，主要采取了哪些运营策略和核心抓手?这些策略背后的逻辑是什么? 为提升单店表现，公司主要从四个方面着手：第一，推动店型迭代与灵活布局。公司并非单纯关注选址，而是致力于寻找满足本地市场需求、优化产品与服务落地的最佳解决方案。过往曾尝试“藏式全超市”、“全时优选”等业态，在零食基础上进行品类扩张，目前这些新店型仍在打磨阶段。当前更普遍的做法是，结合本地客群及商圈属 性，灵活匹配门店面积与品类结构，通过地缘差异化进行效率优化和内容组合，以适应不同地区消费者的特定需求。第二，实施品类扩充。在零食业务基础上，新增品类的方向主要包括烘焙、冻品、潮玩、个护日化及米面粮油等。这一策略的思路可归结为三点：一是增加更高频的家庭消费品以提升到店频次；二是增加高毛利或高附加值品类以改善利润结构；三是增加自有品牌等差异化产品以提升新鲜感。通过这些举措，传统零食量贩店将逐步演变为复合购物场所，消费者在购买零食的同时，可以顺带购买家庭用品、鲜食、水果或潮玩，从而有效拉动门店整体收入。第三，深化会员体系运营。早期量贩渠道的增长主要依赖自然客流和点位红利，但随着门店网络加密，点位差异缩小，精细化运营存量用户变得至关重要。目前公司会员数量约为1.9亿，与茶饮行业头部品牌(如蜜雪冰城中国区会员已突破4亿人次)相比，会员覆盖面仍有较大的扩张空间。第四，发展自有品牌。这被视为一个中期抓手，虽然短期内难以立竿见影，但对提升毛利、复购率和打造差异化具有长期价值。公司已推出“好想来甄选”和“好想来超值”两大品牌线。“好想来超值”主打质价比，而“好想来甄选”则侧重于优质和差异化产品。例如，“好想来”的天然好水和超值果汁茶等产品市场表现不俗。凭借广泛的消费数据沉淀，公司能精准把握消费者口味偏 好，这使其在推出自有品牌时，相比传统品牌商更具优势。 从单店模型的敏感性来看，影响加盟商盈利能力的关键变量是什么?结合公司当前的运营策略，这些变量将如何驱动盈利水平的提升? 单店模型对客单量和客单价的增长表现出较高的敏感性。在假设综合毛利率为18%、客单价为30元的前提下进行测算，若日均单量提升50单，门店净利率可提升0.8至1.6个百分点。同样，在锁定客单量的情况下，客单价每提升3元，净利率的增幅也与此相当。展望未来，盈利水平的提升将主要由以下因素驱动：首先，随着门店网络扩张进入成