食品饮料行业研究：茅台部分非标提价，关注板块低位配置

食品饮料行业研究 买入（维持评级） 行业周报 证券研究报告 食品饮料组 分析师：陈宇君（执业S1130524070005）chenyujun＠gjzq.com.cn 分析师：刘宸倩（执业S1130519110005）liuchenqian＠gjzq.com.cn分析师：叶韬（执业S1130524040003）yetao＠gjzq.com.cn 茅台部分非标提价，关注板块低位配置 投资逻辑 白酒：近期白酒板块表现持续疲软，我们认为主要系市场风格等外部因素所致，行业基本面在淡季表现平稳，短期逐步步入动销低基数窗口期，预计实际基本面&市场预期再明显回落的概率较低。在价盘稳中有升的背景下，贵州茅台针对部分非标茅台自营体系零售价格进行调整；我们认为淡季控量稳价的意义本身就主要为提价或旺季放量做铺垫，选择对部分非标茅台进行提价预计亦能检验年初至今市场化营销改革成效如何。 我们看好当前白酒板块配置价值、低预期下胜率可观。预期先行，目前白酒行业已经渡过出清斜率最为陡峭的阶段，节后即使淡季亦具备自上而下催化，从复盘来看PPI、M1等对白酒需求侧具备前瞻信号意义。白酒行业景气度呈现周期性波动，我们相信具备差异化竞争优势的禀赋型酒企在历轮周期演绎中能突破桎梏、规模再上台阶。 配置方向建议：1）品牌力突出、护城河深厚的高端酒（贵州茅台、五粮液），渠道势能仍处于上行期的山西汾酒，受益于大众需求强韧性&乡镇消费提质升级趋势的稳健区域龙头。2）顺周期潜在催化的弹性标的（如泛全国化名酒古井贡酒、泸州老窖），有新产品、新渠道、新范式催化的弹性酒企（如珍酒李渡、舍得酒业、酒鬼酒等）。 啤酒：啤酒的需求场景偏大众化、目前餐饮等现饮需求仍在稳步修复中，啤酒酒企也在加码非即饮渠道布局、发展软饮等多元化业务。考虑到啤酒酒企不错的业绩置信度与股息水平，行业层面逐步步入旺季，建议持续关注。 黄酒：行业大单品化趋势逐步成型、高端化培育已经成为头部品牌的品牌力塑造共识，黄酒头部酒企普遍加大对于营销能力的关注，对黄酒品类进行市场化推广；中期产业趋势变化，以及新品年轻化培育等值得关注。 休闲零食：零食量贩门店数保持高速扩张态势、健康品类渗透率持续提升，板块延续高景气。当前对于上游生产品牌企业而言，收入端在26Q1因春节错期已展现好转趋势，但渠道红利正逐步趋于饱和，中长期收入增长中枢难以回归此前高位，且利润端因地缘冲突导致的棕榈油、包材、运费上涨压力后续仍需重点关注，短期多数企业估值仍被压制在20x以内，后续仍需关注新品类逻辑。而下游渠道零食量贩企业具备量价齐升逻辑，开店和同店均有改善，净利率提升持续超市场预期，且未来2-3年仍能清晰可见利润成长性，因此近期估值持续修复。展望后续，我们仍看好收入增速快及利润率仍有提升空间的万辰集团、鸣鸣很忙，关注盐津铺子、劲仔食品渠道调整成效。 软饮料：渐入旺季需求略有改善，但核心包材成本预期上涨叠加现制茶饮开店竞争加剧，板块整体略有承压。当前多数传统赛道龙头大单品市占率已达较高水平，第二曲线产品持续受现制茶饮渠道分流、加码促销竞争加剧等扰动，收入增速处于放缓阶段，后续仍需观察企业内部平台化能力。当前我们持续看好龙头供应链管理、渠道精耕、产品创新能力，回调重点推荐农夫山泉、东鹏饮料。 调味品：餐饮需求仍在修复途中，居民需求相对稳健，行业仍处于底部企稳阶段。我们认为在出行需求提升，以价换量的背景下，餐饮终端需求具备实质性改善，亦在26年一季报中体现。从调味品板块收入来看，因其刚需属性且库存不高，动销与出货基本匹配，Q1收入端均有提速，但集中度仍在持续向头部靠拢。利润端，亦有价格战趋缓，企业毛利率逐步改善趋势。当前我们持续推荐竞争格局清晰、具备提价能力的海天味业、安琪酵母，及兼具高分红和基本面改善属性的千禾味业、颐海国际。 风险提示 宏观经济恢复不及预期、区域市场竞争风险、食品安全问题风险。 内容目录 一、周专题：茅台部分非标提价，关注板块低位配置.................................................3二、行情回顾...................................................................................4三、食品饮料行业数据更新.......................................................................6四、公司&行业要闻及近期重要事项汇总............................................................7风险提示.......................................................................................9 图表目录 图表1：周度行情..............................................................................4图表2：周度申万一级行业涨跌幅................................................................4图表3：周度食品饮料子板块涨跌幅..............................................................5图表4：申万食品饮料指数行情..................................................................5图表5：周度食品饮料板块个股涨跌幅TOP10.......................................................5图表6：非标茅台批价走势（元/瓶）.............................................................5图表7：白酒月度产量（万千升）及同比（%）.....................................................6图表8：高端酒批价走势（元/瓶）...............................................................6图表9：国内主产区生鲜乳平均价（元/公斤）.....................................................6图表10：中国奶粉月度进口量及同比（万吨，%）..................................................6图表11：啤酒月度产量（万千升）及同比（%）....................................................7图表12：啤酒进口数量（万千升）与均价（美元/千升）............................................7图表13：近期上市公司重要事项.................................................................7 一、周专题：茅台部分非标提价，关注板块低位配置 ⚫酒类板块 近期白酒板块表现持续疲软，我们认为主要系市场风格等外部因素所致，行业基本面在淡季表现平稳，短期逐步步入动销低基数窗口期，预计实际基本面&市场预期再明显回落的概率较低。 在价盘稳中有升的背景下，贵州茅台针对部分非标茅台自营体系零售价格进行调整，具体包括：15年份茅台由4199元提至4279元（+2%），精品由2299元提至2359元（+3%），马年珍享由2499元提至2699元（+8%），公斤装由2989元提至3119元（+4%），五星茅台（自营店体系）由1489元提至1529元（+3%）。 伴随提价，前述产品批价同步提升，15年、精品批价与提价后自营零售价相仿，马年珍享批价约3150元、较自营零售价溢价15%+，公斤装批价约3300元、折合500ml与散瓶飞天1650元批价相似。我们认为淡季控量稳价的意义本身就主要为提价或旺季放量做铺垫，选择对部分非标茅台进行提价预计亦能检验年初至今市场化营销改革成效如何，建议持续关注茅台酒价盘传导的稳定性。 从景气度的角度出发，我们认为当前白酒行业仍处于“下行趋缓”阶段，淡季行业正逐步向“底部企稳”阶段过渡，主要系节后至今淡季行业价盘保持平稳向好，这符合下行周期逐步筑底的特征、但仍需旺季窗口时检验。 我们看好当前白酒板块配置价值、低预期下胜率可观。预期先行，目前白酒行业已经渡过出清斜率最为陡峭的阶段，节后即使淡季亦具备自上而下催化，从复盘来看PPI、M1等对白酒需求侧具备前瞻信号意义。中期维度伴随“反内卷”政策持续落地、企业ROE有望改善，并传导至企业端招待等支出提升、居民收入预期改善，行业拐点将逐步临近。 个股层面，我们建议从中长期视角来进行酒企EPS×PE定价。白酒行业景气度呈现周期性波动，我们相信具备差异化竞争优势的禀赋型酒企在历轮周期演绎中能突破桎梏、规模再上台阶。实际上，部分酒企低基数下季度EPS已逐步转正，这意味着部分酒企盈利压力最强的窗口陆续过渡、表观出清已步入后期。 配置方向建议：1）着重推荐品牌力突出、护城河深厚的高端酒（贵州茅台、五粮液），渠道势能仍处于上行期的山西汾酒，受益于大众需求强韧性&乡镇消费提质升级趋势的稳健区域龙头。2）顺周期潜在催化的弹性标的（如泛全国化名酒古井贡酒、泸州老窖），有新产品、新渠道、新范式催化的弹性酒企（如珍酒李渡、舍得酒业、酒鬼酒等）。 此外，亦建议关注啤酒&黄酒赛道的配置契机： 1）我们维持啤酒行业景气度“底部企稳”的判断，内部细分赛道伴随消费端多元化趋势呈现结构景气态势；行业层面逐步步入旺季，本身具备季节性催化。成本端，前期铝罐涨价已经落地、其余成本端会对铝材涨价有所对冲，叠加酒企年初锁价动作，预计酒企全年成本端压力可控，26Q1啤酒酒企吨成本维度看普遍有超预期表现。 中期维度，餐饮修复赋予行业量价潜在弹性，节后伴随基数走低、行业景气伴随餐饮恢复而改善置信度相对较高。考虑到啤酒行业偏稳健的市场竞争格局、相对不错的业绩置信度及股息水平，建议持续关注，潜在餐饮链催化亦赋予不错的赔率潜力。 2）黄酒行业前期有提价催化，头部品牌的趋同性提价也意味着酒企拉力有望形成合力、竞争格局趋缓。目前行业大单品化趋势逐步成型、高端化培育也已经成为头部品牌的品牌力塑造共识，黄酒头部酒企普遍加大对于营销能力的关注，对黄酒品类进行市场化推广，中期产业趋势变化，以及新品年轻化培育等值得关注。 ⚫大众品 休闲零食：零食量贩门店数保持高速扩张态势、健康品类渗透率持续提升，板块延续高景气。当前对于上游生产品牌企业而言，收入端在26Q1因春节错期已展现好转趋势，但渠道红利正逐步趋于饱和，中长期收入增长中枢难以回归此前高位，且利润端因地缘冲突导致的棕榈油、包材、运费上涨压力后续仍需重点关注，短期多数企业估值仍被压制在20x以内，后续仍需关注新品类逻辑。而下游渠道零食量贩企业具备量价齐升逻辑，开店和同店均有改善，净利率提升持续超市场预期，且未来2-3年仍能清晰可见利润成长性，因此近期估值持续修复。展望后续，我们仍看好收入增速快及利润率仍有提升空间的万辰集团、鸣鸣很忙，关注盐津铺子、劲仔食品渠道调整成效。 软饮料：渐入旺季需求略有改善，但核心包材成本预期上涨叠加现制茶饮开店竞争加剧，板块整体略有承压。当前多数传统赛道龙头大单品市占率已达较高水平，第二曲线产品持 续受现制茶饮渠道分流、加码促销竞争加剧等扰动，收入增速处于放缓阶段，后续仍需观察企业内部平台化能力。当前我们持续看好龙头供应链管理、渠道精耕、产品创新能力，回调重点推荐农夫山泉