转债抽丝剥茧系列之二：转债基础框架分析

固收定期报告/2026.05.15 证券研究报告 核心观点 ❖本篇报告为我们可转债研究框架报告的第二篇，系统性梳理转债属性、要素、条款、生命周期与退出、分析框架、供需结构、法条体系，为后续进一步的定价及投研手册报告进行铺垫，以期为高估值背景下的转债投资提供更具操作性的指引。 分析师孙彬彬SAC证书编号：S0160525020001sunbb@ctsec.com 分析师隋修平SAC证书编号：S0160525020003suixp@ctsec.com 定义与属性：从公司债到含权证券。可转债是上市公司发行、在约定期间内按事先约定条件可以转换为公司股票的公司债券，属于《证券法》框架下具有股权性质的证券。从金融工程视角，可转债可视为信用债+内嵌看涨期权（普通公司债+美式看涨期权）的组合。存续期内按约定票息与到期补偿构成债性债底，转股权及其配套条款构成股性弹性。 分析师郑惠文SAC证书编号：S0160526020001zhenghw01@ctsec.com 联系人柳婧舒liujs@ctsec.com 分析框架：依据股性和债性的相对强弱，常采用分解方法对转债的价格进行分析。当转债对应正股较为低迷时（平价过低时，偏债型转债），转债表现为类信用债，同时含有深度虚值期权。偏股型转债（平价正常时）——常见投资标的，股价高于转股价时，正股为转债的第一驱动，此时分析转债与分析正股的框架类似；但仍需对转股溢价率进行分析。实际投资中，常常将可转债的驱动因素简单归为四个部分：估值、正股、条款博弈、债底。 相关报告 1.《 量 化 日 报|利 率 信 号 仍 然 偏 强 》2026-05-152.《 量 化 日 报|权 益 信 号 出 现 波 动 》2026-05-143.《 量 化 日 报|信 用 延 续 震 荡 信 号 》2026-05-13 供需结构：从扩容到缩量存量博弈。供给缩量+需求稳定已成为当前阶段转债市场的核心特征。一方面，权益融资逆周期调节导致转债供给整体下降，部分大盘底仓券（银行、公用事业等）相继到期或强赎，稀缺性抬升；另一方面，固收资产荒+权益慢牛，使包括固收+基金、公募转债基金在内的机构需求持续释放，推动估值上移并维持在历史中高位。两方面原因致使了目前转债市场供需错配与高估值支撑的局面。 法律与监管框架：从起步到深化。可转债监管体系已经形成证监会规章为核心+三大交易所业务细则+再融资制度+北交所定向转债规则+交易新规与适当性管理+退市与信息披露在内的完整闭环。顶层由《证券法》《公司债券发行与交易管理办法》和《可转换公司债券管理办法》（证监会令第178号）确立可转债的法律性质、发行与交易基本制度；中层由沪深北三所的《可转债交易实施细则》《适当性通知》及各类业务细则落实交易、适当性、异常波动和条款执行；底层再融资新规、北交所定向可转债规则以及受托管理人/持有人会议制度，构成对发行人行为与债权人保护的刚性约束。 风险提示：历史统计规律失效风险；宏观经济变化超预期风险；超预期信用事件风险 内容目录 1可转债的基本概念与生命周期.......................................................................................41.1定义与基本属性：从公司债到含权证券......................................................................41.2基本债券要素：期限、利率与评级.............................................................................51.3股性要素：转股机制与转股期...................................................................................71.4条款体系：赎回、回售、下修...................................................................................81.4.1赎回条款............................................................................................................81.4.2回售条款............................................................................................................91.4.3下修条款............................................................................................................91.5可转债的分析框架.................................................................................................101.6风格划分：偏股—平衡—偏债.................................................................................111.7可转债的生命周期与退出方式.................................................................................112供需结构：从扩容到缩量存量博弈..............................................................................142.1供给端：从发行高峰到老龄化+缩量化......................................................................142.2需求端：公募主导、存量腾挪与风格轮动.................................................................163法律与监管框架：从起步到深化..................................................................................184风险提示.................................................................................................................20 图表目录 图1：可转债平价、债底、溢价率...................................................................................4图2：可转债的要素......................................................................................................5图3：分评级平均转股溢价率.........................................................................................6图4：分评级转债分布...................................................................................................6图5：当前转债市场以负YTM转债为主..........................................................................6图6：分平价YTM.......................................................................................................6图7：各平价分布.........................................................................................................8图8：分价位平价溢价率...............................................................................................8图9：可转债发行人强赎条款行权情况.............................................................................9 图10：转债价格主要影响因素....................................................................................10图11：可转债价格简要拆分.......................................................................................10图12：分风格平均转股溢价率....................................................................................11图13：分风格平价中位数..........................................................................................11图14：可转债的生命周期..........................................................................................12图15：可转债发行上市环节.......................................................................................13图16：转债跟随正股退市案例....................................................................................13图17：转债实质性违约案例.......................................................................................14图18：在市转债与进入赎回期转债个数.......................................................................15图19：存量转债剩余期限中位数.................................................................................15图20：单月转债退市数量与规模.................................................................................15图21：单月转债上市数量与规模....