金融数据点评：存量社融增速降至新低

4月社融存量增速降至历史最低值 4月社融存量增速环比小幅下降0.1个百分点至7.8%，持平于2024年10月、11月，为历史最低存量增速。此外，4月M1、M2增速均小幅回落0.1个百分点至5%、8.6%。 人民币贷款历史同期首次负增长，企业债券融资依然贡献最大 4月新增社融6245亿、同比少增5354亿，新增社融规模为历史同期次低、仅次于2024年4月新增社融负增长658亿。拆分来看，4月拖累最大的依然是人民币贷款项和未贴现银票，分别同比少增4890亿、2490亿,其中人民币贷款项为历史同期首次负增长；贡献较大的是股票融资和企业债券融资，分别同比多增444亿、2195亿。 本月社融有以下几个特点： 1）信贷疲软，企业靠票融冲量，居民中长贷未随楼市成交改善 4月金融机构口径人民币信贷负增100亿，此前历史上共出现过三次信贷负增长、均出现在7月，本月是历史上首次信贷负增长出现在4月。细分企业、居民两个部门的信贷情况来看：①4月新增票融创历史新高，新增企业中长贷为历史新低。4月新增票融1.24万亿、创下历史最高单月新增规模，票融余额增速大幅回升2.3个百分点至10.09%。而企业中长贷负增长4100亿、为历史最低值，企业中长贷增速大幅回落0.6个百分点至6.96%、此回落幅度为2025年3月以来最大值。从社融结构指标来看，4月也明显回落2.9个百分点至-3.13%、回落幅度为2025年3月以来最大值，对应10Y国债收益率走低。②居民中长贷规模创历史新低，并未跟随楼市成交回暖上升。4月楼市成交不差，30大中城市商品房成交面积月均值增速转正至3.66%，环比上升8.3pct、同比上升15.1pct，但4月居民中长贷并未随之改善，反而创下历史新低。可能的原因之一是4月公积金贷款放宽政策密集出台，或许对个人商业贷款有一定影响；其次是现行经济背景下，居民可能对超长期贷款的态度较为谨慎，或许更倾向于提高首付比例。 2）低利率环境下，企业偏好成本更低的债券融资 4月企业债券对社融贡献依然最大，新增规模为近四年同期新高。2025年四季度以来企业债券同比多增规模持续偏高，对社融较有支撑。可能的原因在于低利率环境下，企业通过成本更低的债券发行募集资金，历史上3年AAA中票收益率与企业债券存量增速的负相关性较好。 3）存款搬家或仍在继续，总体存贷差位于历史高位 4月财政存款则新增7394亿、为2019年以来同期新高；非银存款更是大幅多增2.47万亿，显示存款搬家可能仍在继续。4月新增居民、企业存款分别为-1.94万亿、-1.25万亿，前者为2019年以来同期最低值。近两年企业存贷差快速上升，居民存贷差走势则相对平稳。汇总来看，4月合计存款、贷款余额增速为8.9%、5.6%，存贷增速差较3月环比上行0.4pct至3.3%，虽然低于2026年2月3.8%的水平，但是依然位于历史高位。 综上，4月金融数据基本符合市场前期的猜想，人民币贷款首次在4月负增长，企业、居民中长贷更是双双创下历史新低；存款增速总体上行的趋势下，存贷增速差进一步拉大。偏弱的信贷数据可能已经被提前交易，对应着4月债市的意外走强与资金的大幅宽松；今日数据公布时，债市反应总体不大，10Y国债活跃券由1.75%微幅下行至1.747%、 30Y国债活跃券由2.243%最低下行至2.237%。后续更需关注价格上涨能否传导至企业端和居民端。 风险提示政策超预期、测算误差、历史经验不适用 4月社融存量增速降至历史最低值。4月社融存量增速环比小幅下降0.1个百分点至7.8%，持平于2024年10月、11月，为历史最低存量增速。此外，4月M1、M2增速均小幅回落0.1个百分点至5%、8.6%。 来源：iFind，国金证券研究所 来源：iFind，国金证券研究所 人民币贷款历史同期首次负增长，企业债券融资依然贡献最大。4月新增社融6245亿、同比少增5354亿，今年4月新增社融规模为历史同期次低、仅次于2024年4月新增社融负增长658亿。拆分各分项来看，4月拖累最大的依然是人民币贷款项和未贴现银票，分别同比少增4890亿、2490亿至-4006亿、-5284亿,其中人民币贷款项为历史同期首次负增长；贡献较大的是股票融资和企业债券融资，分别同比多增444亿、2195亿。 来源：iFind，国金证券研究所 来源：iFind，国金证券研究所 本月社融有以下几个特点： 1）信贷疲软，企业靠票融冲量，居民中长贷未随楼市成交改善 历史上首次出现4月信贷负增长。4月金融机构口径人民币信贷同比少增2900亿至-100亿。此前历史上共出现过三次信贷负增长，均出现在7月，分别是2004年7月、2005年7月、2025年7月，信贷负增长规模分别为321亿、19亿、500亿，本月是历史上首次信贷负增长出现在4月。细分企业、居民两个部门的信贷情况来看： 来源：Wind，国金证券研究所 4月新增票融创历史新高，新增企业中长贷为历史新低。4月企业部门信贷同比少增2200亿至3900亿，其中票据融资大幅同比多增4088亿至1.24万亿，不仅为同期4月新高、更是创下历史最高单月新增规模。而企业中长贷则同比大幅少增6600亿至-4100亿，为历史最低值。企业短贷同样负增长4600亿，不过历史上4月企业通常季节性负增长，本月还同比小幅多增200亿。 来源：Wind，国金证券研究所 来源：Wind，国金证券研究所 社融结构指标大幅回落近3个百分点。4月票据融资余额增速大幅回升2.3个百分点至10.09%。自从2025年12月企业中长贷结束前期连续30个月的下行趋势、转而小幅回升0.3个百分点至8.06%以来，企业中长贷增速一直震荡在7.6%上下，而4月企业中长贷增速则大幅回落0.6个百分点至6.96%、此回落幅度为2025年3月以来最大值。对应到社融结构指标来看，4月也明显回落2.9个百分点至-3.13%、回落幅度为2025年3月以来最大值；在经历了2025年底以来的连续上行之后，近两个月此指标均有所回落。 来源：Wind，国金证券研究所 来源：Wind，国金证券研究所 新增居民中长贷规模同样为历史新低。4月居民部门信贷同比少增2653亿至-7869亿，虽然2022年至2025年同期4月居民信贷均负增长、不过负增长月均值约为3741亿，本月负增长规模远高于历史同期、且创下历史新低。其中居民短贷同比多减443亿至-4462亿，基本符合2022年以来4月居民短贷均季节性负增长的规律。居民中长贷同比多减2177亿至-3408亿，同样为历史新低。 居民中长贷并未跟随楼市成交回暖上升。4月楼市成交并不差，30大中城市商品房成交面积月均值增速转正至3.66%，环比上升8.3pct、同比上升15.1pct，但4月居民中长贷并未随之改善，反而创下历史新低。可能的原因之一是4月公积金贷款放宽政策密集出台，或许对个人商业贷款有一定影响；其次是现行经济背景下，居民可能对超长期贷款的态度较为谨慎，或许更倾向于提高首付比例、或者略微放低购房标准。 来源：Wind，国金证券研究所 来源：Wind，国金证券研究所 2）低利率环境下，企业偏好成本更低的债券融资 4月企业债券对社融贡献依然最大，同比多增2180亿至4520亿，新增规模为近四年同期新高。2025年四季度以来企业债券同比多增规模持续偏高，对社融较有支撑。可能的原因在于低利率环境下，企业通过成本更低的债券发行募集资金，历史上3年AAA中票收益率与企业债券存量增速的负相关性较好。 来源：Wind，国金证券研究所 来源：Wind，国金证券研究所 3）存款搬家或仍在继续，总体存贷差位于历史高位 4月非银存款新增规模远高于历史同期。4月新增居民存款为-1.94万亿、为2019年以来同期最低值，新增企业存款为-1.25万亿、较过去两年均值-1.6万亿略有上升。而财政存款则新增7394亿，为2019年以来同期新高；非银存款更是大幅多增2.47万亿，显示存款搬家可能仍在继续。 来源：Wind，国金证券研究所 近两年企业存贷差快速上升，居民存贷差走势相对平稳。对应4月居民、企业存贷增速差分别为8.58%、-4.44%；具体来看，从2024年中开始，企业存款增速由-2.9%上升7pct至4.05%、而企业贷款增速则下降2.2pct至8.49%，存款增速快速上升、贷款增速回落的背景下，企业存贷增速差由-13.59%收窄9.2pct至-4.44%；在此期间居民部门的存贷增速差走势则相对较为平稳，从2024年中的6.78%仅上行1.8pct至8.58%，其中居民存款增速降幅为2.7pct、居民贷款增速降幅相对较大为4.5pct。 4月总体存贷差继续走阔。汇总居民和企业部门来看，4月合计存款余额增速为8.9%、贷款余额增速为5.6%，存贷增速差较3月环比上行0.4pct至3.3%，虽然低于2026年2月3.8%的水平，但是依然位于历史高位。 来源：Wind，国金证券研究所 来源：Wind，国金证券研究所 近年来债券对贷款的“替代”效应逐步增强。最后，从存款类机构的债券投资增速和贷款增速来看，债券投资增速在2023年6月触底后、呈现波动上行的趋势，由10.07%最高上行至2025年中的20.54%、近期下行至15.83%，而贷款增速在此期间明显走弱，由11.45%一路下行至5.75%。 来源：Wind，国金证券研究所 综上，4月金融数据基本符合市场前期的猜想，人民币贷款首次在4月负增长，企业、居民中长贷更是双双创下历史新低；存款增速总体上行的趋势下，存贷增速差进一步拉大。偏弱的信贷数据可能已经被提前交易，对应着4月债市的意外走强与资金的大幅宽松；今日数据公布时，债市反应总体不大，10Y国债活跃券由1.75%微幅下行至1.747%、30Y国债活跃券由2.243%最低下行至2.237%。后续更需关注价格上涨能否传导至企业端和居民端。 风险提示 政策超预期。信贷投放规模、速度可能受到政策态度影响。测算误差。静态测算结果可能无法预测未来市场动态变化。历史经验不适用。市场环境复杂多变，历史经验可能不适用于未来债市情况。 特别声明： 国金证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本报告版权归“国金证券股份有限公司”（以下简称“国金证券”）所有，未经事先书面授权，任何机构和个人均不得以任何方式对本报告的任何部分制作任何形式的复制、转发、转载、引用、修改、仿制、刊发，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。经过书面授权的引用、刊发，需注明出处为“国金证券股份有限公司”，且不得对本报告进行任何有悖原意的删节和修改。 本报告的产生基于国金证券及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，但国金证券及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。本报告反映撰写研究人员的不同设想、见解及分析方法，故本报告所载观点可能与其他类似研究报告的观点及市场实际情况不一致，国金证券不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他任何损失承担任何责任。且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，在不作事先通知的情况下，可能会随时调整，亦可因使用不同假设和标准、采用不同观点和分析方法而与国金证券其它业务部门、单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反。 本报告仅为参考之用，在任何地区均不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险，可能不易变卖以及不适合所有投资者。本报告所提及的证券或金融工具的价格、价值及收益可能会受汇率影响而波动。过往的业绩并不能代表未来的表现。 客户应当考虑到国金证券存在可能影响本报告客观性的利益冲突，而不应视本报告为作出投资决策的唯一因素。证券研究报告是用于服务具备专业知识的投资者和投资顾问的专业产品，使用时必须经专业人士进行解读。国金证券建议获取报告人员应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定