大额计提释放风险，供应链稳健对冲地产短期压力

大额计提释放风险，供应链稳健对冲地产短期压力 事件：公司于2026年4月27日发布2025年年度报告和2026年第一季度报告。2025年公司实现营业收入6713亿元，同比下降4.3%；归母净利润-108亿元，同比减少138亿元。2026Q1实现营业收入1401亿元，同比减少2.5%；归母净利润7亿元，同比增长20.1%。 买入（维持） 2025年狂甩包袱，夯实净资产，2026Q1盈利改善。公司2025年业绩下滑主要由于联发集团与美凯龙业绩承压所致，供应链业务则保持稳健盈利。分业务来看：（（1）房地产业务营业收入1563.6亿元，同比减少15.3%；归母净利润-69.4亿元，同比减少72.9亿元。其中建发房产和联发集团分别计提存货跌价准备41.5和71.2亿元，剔除永续债利息并综合股权比因素后贡献归母净利润分别为19.7亿元和-89.1亿元，同比分别减少0.6、71.4亿元，联发亏损主要源于营收收缩、高价地块集中结算、存货跌价计提大幅增加。（（2）供应链运营业务营收5083亿元，同比下降0.12%；归母净利润32.6亿元，同比下降7%；（（3）家居商场运营业务营收65.7亿元，同比减少15.5%；贡献归母净利润-71.3亿元，同比减少62.3亿元，亏损主要系投资性房地产公允价值变动和减值损失所致。2025年度公司实施中期分红每10股派2元（含税），并拟实施年度分红每10股派5元（含税），合计每10股派7元（含税），现金分红总额20.3亿元，符合2024年股东大会承诺的每股不低于0.7元要求。2026Q1供应链运营、房地产、家居商场运营业务归母净利润分别为8、-0.6、0.1亿元，同比分别为-0.9、+0.3、+1.8亿元，业绩改善主要来自美凯龙盈利能力改善。 房地产业务：销售韧性凸显，土储结构优化。2025年公司销售金额1434亿元，同比下降8.3%，其中建发房产和联发集团分别实现销售金额1223和258亿元，同比分别下降8.4%和1.7%，根据克而瑞数据，建发房产全口径销售金额位列全国第7名。2025年公司多元化方式获取土地51宗，拿地金额788亿元，同比增长13.3%，拿地力度55%，新增全口径货值1567亿元。公司重点布局上海、北京、杭州、厦门、成都等核心城市，一、二线城市拿地金额占比约90%。截至2025年末，公司在一、二线城市土储货值（未售口径）占比约85%，较上年末提升5个百分点；2022年及以后获取的土地货值占比约76%，土储结构持续优化。 作者 分析师金晶执业证书编号：S0680522030001邮箱：jinjing3@gszq.com 供应链运营业务：核心品类货量继续保持增长。2025年公司经营的主要大宗商品的经营货量约2.3亿吨，同比增长约3%，多个核心品类继续保持行业领先地位，其中，钢材、农产品、纸浆纸张经营货量同比分别增长约7%、13%、6%；消费品业务与行业头部企业深化合作推动业务规模稳步提升，2025年公司消费品供应链业务实现业务总额约766亿元，同比增长超17%；公司加速国际化布局，2025年境外业务总额突破140亿美元，同比增长约40%，创历史新高。 分析师肖依依执业证书编号：S0680523080005邮箱：xiaoyiyi3664@gszq.com 相关研究 投资建议：维持“买入”评级。由于公司计提了大额减值，我们调整了盈利预测，预计2026/2027/2028年公司营收分别为6751/6687/6761亿元；归母净利润为16.9/30.2/35.6亿元；EPS为0.58/1.04/1.23元/股；对应PE为16.1/9.0/7.7倍。考虑到公司房地产业务土储布局优质，销售拿地在行业下行期依然保持韧性，由于房地产整体环境不佳，2025年公司业绩甩包袱，夯实净资产，但是预计地产业务的业绩会在2026年边际改善，且供应链业务稳健盈利，维持公司“买入”评级。 1、《建发股份（600153.SH）：房地产销售投资增长，供应链业务稳健经营》2025-09-012、《建发股份（600153.SH）：地产短期受减值拖累，2024年业绩下滑》2025-04-173、《建发股份（600153.SH）：拟收购建发房产10%股权，2024-2025年高派息回馈股东》2024-12-18 风险提示：地产政策放松不及预期，开发业务毛利率改善不及预期，大宗商品价格波动风险。 财务报表和主要财务比率 免责声明 国盛证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。 本报告版权归“国盛证券股份有限公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告，需注明出处为“国盛证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法，结论不受任何第三方的授意或影响。我们所得报酬的任何部分无论是在过去、现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 国盛证券研究所 北京地址：北京市东城区永定门西滨河路8号院7楼中海地产广场东塔7层邮编：100077邮箱：gsresearch@gszq.com 上海地址：上海市浦东新区南洋泾路555号陆家嘴金融街区22栋邮编：200120电话：021-38124100邮箱：gsresearch@gszq.com 南昌地址：南昌市红谷滩新区凤凰中大道1115号北京银行大厦地址：深圳市福田区福华三路100号鼎和大厦24楼邮编：330038传真：0791-86281485邮箱：gsresearch@gszq.com 深圳邮编：518033邮箱：gsresearch@gszq.com