汽零保持高增，整体受成本压力

2026年04月30日 核心观点 ⚫公 司 公 告 ：公 司 发 布2025年 年 报 及2026年 一 季 报 。2025年 ，公 司 实 现 营 收130.3亿 元 ， 同 比+2.8%，归 母 净 利 润10.8亿 元 ， 同 比+3.2%。2025Q4， 公司 实 现 营 收33.1亿 元 ，同 比-0.9%，归 母 净 利 润3.1亿 元 ，同 比-21.9%。2025年 分 红 率10%。2026Q1，公 司 实 现 营 收30.6亿 元 ，同比+1.2%，归 母 净 利 润2.0亿 元 ，同 比-9.9%。原 材 料 涨 价 导 致 公 司2026Q1毛 利 率 同 比-0.7 pct，至15.4%。公 司经 营现 金 流表 现较 好，2025年/2026Q1经 营 活 动产 生的现 金 流量净 额分 别同 比+24.1%/+39.4%。 盾安环境（股票代码：002011） 推荐维持评级 分析师 何伟：hewei_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130525010001刘立思：liulisi_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130524070002陆思源：lusiyuan_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130525060001杨策：yangce_yj@chinastock.com.cn分 析 师 登 记 编 码 ：S0130520050005 ⚫央 空 市 场 承 压 ，制 冷 设 备 业 务 积 极 调 整 市 场 结 构：1）据i传 媒 数 据 ，2025年，中 国 中 央 空 调 市 场受 房 地 产 市 场 拖 累 ，规 模 同 比-16.1%。2025年 ，公 司制 冷 设 备 产 业实 现 收 入11.6亿 元 ，同 比-22.2%，25H1/25H2分 别 同 比-31.4%/-14.0%。2）公 司积 极 调 整 市 场 策 略 ， 发 力 增 量 赛 道 。核 电 业 务 中 标 巴 基 斯 坦C-5项 目常 规 岛 空 气 处 理 机 组等多 个重 点 项 目；储 能 液 冷 业 务 已 与 比 亚 迪 、中车 、金 风 科 技 等 头 部 企 业 达 成 合 作 ，成 功 配 套 宁 德 时 代 重 卡 换 电 站 液 冷 系 统并斩 获 重 大 合 同。 ⚫制 冷 配 件 业 务 ， 制 冷 空 调 领 域受国 补 退 坡 压 力 ， 数 据 中 心 领 域 潜 力 巨 大 。1）2025年 ，制 冷 空 调 零 部 件 产 业实 现 收 入98.4亿 元 ，同 比+2.4%，25H1/25H2分 别 同 比+8.8%/-4.6%，2026年 仍 将 受 到 国 补 退 坡 压 力 。 据 产 业 在 线 数 据 ，2025年 下 半 年 国 补 退 坡 ， 第 四 季 度 开 始 面 临 同 期 高 基 数 ，25H1/25H2/25Q4中 国 家 用 空 调 内 销 出 货 量 分 别 同 比+9.0%/-10.9%/-29.4%。2） 公 司 积 极 拓 展数 据 中 心 液 冷 技 术 及 项 目 ，各 类 制 冷 阀 件 、微 通 道 换 热 器 等 产 品 已 在 液 冷 散 热系 统 中 实 现 规 模 化 可 靠 应 用 ， 产 品 获 得 众 多 数 据 中 心 厂 家 认 可 。 ⚫汽 车 热 管 理 持 续 高 增 ， 产 品 创 新 促 进 业 务 开 拓 ：2025年， 公 司 新 能 源 汽 车热 管 理 业 务实 现 收 入12.3亿 元 ， 同 比+52.0%，25H1/25H2分 别 同 比+81.8%/+37.6%。公 司 产 品 持 续 创 新 ，首 创 大 口 径 阀 、折 线 双 阀 针，其 中 大 口径 阀 已 实 现 国 内 多 家 主 流 主 机 厂 规 模 化 搭 载 ，2025年研 发出的玲 珑 阀 实 现 革命 性 的 小 型 化 、轻 量 化。此 外 ，公 司 前 瞻 性 布 局 泰 国 汽 车 热 管 理 基 地 ，已 达 成180万 套 电 子 膨 胀 阀 年 产 能 。 ⚫投 资 建 议：我 们预 计 公 司2026~2028年 营 业 收 入 分 别 为139.6/156.6/176.3亿 元 ， 分 别 同 比+7.1%/+12.2%/+12.6%， 归 母 净 利 润11.3/13.0/15.0亿 元 ，分 别 同 比+5.1%/+15.2%/+15.0%，EPS分 别 为1.05/1.21/1.40元 每 股 ， 当 前股 价 对 应11.3/9.8/8.5x P/E， 维 持 “推 荐” 评 级。 资料来源：中国银河证券研究院 ⚫风 险 提 示 ：新 业 务拓 展不 及 预 期的风 险 ；市 场 竞 争 加 剧 的 风 险 ；原 材 料大 幅涨价的 风 险。 一、公司主要财务 2025年 ，公 司 实 现 营 收130.3亿 元 ，同 比+2.8%，归 母 净 利 润10.8亿 元 ，同 比+3.2%。2025Q4，公 司 实 现 营 收33.1亿 元 ， 同 比-0.9%， 归 母 净 利 润3.1亿 元 ， 同 比-21.9%。2025年 分 红 率10%。2026Q1，公 司 实 现 营 收30.6亿 元 ，同 比+1.2%，归 母 净 利 润2.0亿 元 ，同 比-9.9%。原 材 料 涨 价 导致 公 司2026Q1毛 利 率 同 比-0.7 pct， 至15.4%。 公 司 经 营 现 金 流 表 现 较 好 ，2025年/2026Q1经 营活 动 产 生 的 现 金 流 量 净 额 分 别 同 比+24.1%/+39.4%。 二、公司业务拆分 央 空 市 场 承 压 ， 制 冷 设 备 业 务 积 极 调 整 市 场 结 构 ：1） 据i传 媒 数 据 ，2025年 ， 中 国 中 央 空 调市 场 受 房 地 产 市 场 拖 累 ， 规 模 同 比-16.1%。2025年 ， 公 司 制 冷 设 备 产 业 实 现 收 入11.6亿 元 ， 同 比-22.2%，25H1/25H2分 别 同 比-31.4%/-14.0%。2） 公 司 积 极 调 整 市 场 策 略 ， 发 力 增 量 赛 道 。 核 电业 务 中 标 巴 基 斯 坦C-5项 目 常 规 岛 空 气 处 理 机 组 等 多 个 重 点 项 目 ；储 能 液 冷 业 务 已 与 比 亚 迪 、中 车 、金 风 科 技 等 头 部 企 业 达 成 合 作 ， 成 功 配 套 宁 德 时 代 重 卡 换 电 站 液 冷 系 统 并 斩 获 重 大 合 同 。 制 冷 配 件 业 务 ， 制 冷 空 调 领 域 受 国 补 退 坡 压 力 ， 数 据 中 心 领 域 潜 力 巨 大 。1）2025年 ， 制 冷 空调 零 部 件 产 业 实 现 收 入98.4亿 元 ， 同 比+2.4%，25H1/25H2分 别 同 比+8.8%/-4.6%，2026年 仍 将受 到 国 补 退 坡 压 力 。 据 产 业 在 线 数 据 ，2025年 下 半 年 国 补 退 坡 ， 第 四 季 度 开 始 面 临 同 期 高 基 数 ，25H1/25H2/25Q4中 国 家 用 空 调 内 销 出 货 量 分 别 同 比+9.0%/-10.9%/-29.4%。2）公 司 积 极 拓 展 数 据中 心 液 冷 技 术 及 项 目 ， 各 类 制 冷 阀 件 、 微 通 道 换 热 器 等 产 品 已 在 液 冷 散 热 系 统 中 实 现 规 模 化 可 靠 应用 ， 产 品 获 得 众 多 数 据 中 心 厂 家 认 可 。 汽 车 热 管 理 持 续 高 增 ，产 品 创 新 促 进 业 务 开 拓 ：2025年 ，公 司 新 能 源 汽 车 热 管 理 业 务 实 现 收 入12.3亿 元 ，同 比+52.0%，25H1/25H2分 别 同 比+81.8%/+37.6%。公 司 产 品 持 续 创 新 ，首 创 大 口 径阀 、折 线 双 阀 针 ，其 中 大 口 径 阀 已 实 现 国 内 多 家 主 流 主 机 厂 规 模 化 搭 载 ，2025年 研 发 出 的 玲 珑 阀 实现 革 命 性 的 小 型 化 、轻 量 化 。此 外 ，公 司 前 瞻 性 布 局 泰 国 汽 车 热 管 理 基 地 ，已 达 成180万 套 电 子 膨胀 阀 年 产 能 。 三、投资建议 我 们 预 计 公 司2026~2028年 营 业 收 入 分 别 为139.6/156.6/176.3亿 元 ， 分 别 同 比+7.1%/+12.2%/+12.6%，归 母 净 利 润11.3/13.0/15.0亿 元 ，分 别 同 比+5.1%/+15.2%/+15.0%，EPS分 别 为1.05/1.21/1.40元 每 股 ， 当 前 股 价 对 应11.3/9.8/8.5x P/E， 维 持 “ 推 荐 ” 评 级 。 四、风险提示 新 业 务 拓 展 不 及 预 期 的 风 险 ； 市 场 竞 争 加 剧 的 风 险 ； 原 材 料 大 幅 涨 价 的 风 险 。 附录： 分析师承诺及简介 本 人 承 诺 以 勤 勉 的 执 业 态 度 ，独 立 、客 观 地 出 具 本 报 告 ，本 报 告 清 晰 准 确 地 反 映 本 人 的 研 究 观 点 。本 人 薪 酬 的 任 何 部 分 过 去 不曾 与 、 现 在 不 与 、 未 来 也 将 不 会 与 本 报 告 的 具 体 推 荐 或 观 点 直 接 或 间 接 相 关 。 何 伟 ， 研 究 所 副 所 长 、 大 消 费 组 组 长 。上 海 交 通 大 学 理 学 硕 士 。2009-2011入 职 光 大 证 券 研 究 所 担 任 家 电 分 析 师 ；2012-2024入 职 中 国 国 际 金 融 股 份 有 限 公 司 担 任 家 电 首 席 分 析 师 ，董 事 总 经 理 ；2025年 加 入 中 国 银 河 证 券 股 份 有 限 公 司 研 究 院 。2022年 、2023年 荣 获II China机 构 投 资 者 ·财 新 资 本 市 场 分 析 师 成 就 奖 ，可 选 消 费 行 业 最 佳 分 析 师（ 大 陆&海 外 综 合 ）第 一 。《Extel》（ 原《 机构 投 资 者 》 ）2025年 度 “ 亚 洲 最 佳 本 土 券 商 评 选 ， 中 国 最 佳 分 析 师 非 必 需 消 费 品 第 一 ； 中 国 香 港 最 佳 分 析 师 非 必 需 消 费 品 第 一 。 杨 策 ， 家 电 行 业 分 析 师 。伦 敦 国 王 大 学 理 学 硕 士 ，2018年 加 入 中 国 银 河 证 券 股 份 有 限 公 司 研 究 院 ， 从 事 家 电 行 业 研 究 工 作 。刘 立 思 ， 家 电 行 业 分 析 师 。中 央 财 经 大 学 本 硕 ，2022年 加 入 中 国 银 河 证 券 研 究 院 ， 从 事 家 电 行 业 研 究 工 作 。陆 思 源 ， 家 电 行 业 分 析 师 。加 州 大 学 圣 地 亚 哥 分 校 金 融 硕 士 ，2023年 加 入 中 国 银 河 证 券 研 究 院 ， 从 事 家 电 行 业 研 究 工 作 。 免责声明 本 报 告 由 中 国 银 河 证 券 股 份 有 限 公 司 （ 以 下 简 称 银 河 证 券 ） 向 其 客 户 提 供 。 银 河 证 券 无 需 因 接 收 人 收 到 本 报 告 而 视 其 为 客 户 。若 您 并 非 银 河 证 券 客 户 中 的 专 业 投 资 者 ，为 保 证 服 务 质 量 、控 制 投 资 风 险