产业链配套齐全，受益于铝价上涨

优于大市 产业链配套齐全，受益于铝价上涨 核心观点 公司研究·海外公司财报点评 有色金属·工业金属 公司2025年归母净利润增长1%。中国宏桥披露2025年业绩，报告期内营业收入1624亿元，同比增长4%；归母净利润226.4亿元，同比增长1.2%；经营活动现金流入净额为390亿元，同比增长14.8%。报告期内公司固定资产、存货等计提减值12.2亿元。 证券分析师：刘孟峦证券分析师：焦方冉010-88005312021-60933177liumengluan@guosen.com.cnjiaofangran@guosen.com.cnS0980520040001S0980522080003 2025年度分红比例提升至65%：公司决定派发末期股息每股165港仙，折人民币142亿元，占2025年归母净利润65%。另外公司于2025年内累计回购股份55.8亿港元。 投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价33.34港元总市值/流通市值330834/330834百万港元52周最高价/最低价41.36/12.73港元近3个月日均成交额1607.66百万港元 公允价值变动的影响会消退。2025年金融工具公允价值变动减利37.8亿元，主要是可换股债券的衍生工具部分计提42.4亿元。可转债的衍生工具部分减值与转股价和正股价的差值相关，通常在公司股价大涨时该项减值数额比较大。截至2025年末，公司存续的两只转债，其中2021年发行的转债公允价值变动损失为30.5亿元，该转债已于2026年1月25日到期。另一只是2025年发行的转债，公允价值变动损失为11.8亿元。2025年是公司市值大幅攀升的一年，预计今年可转债的公允价值变动损失不会像2025年那么大。 盈利预测敏感性分析：氧化铝价格每下降200元/吨，公司2026年归母净利润减少7亿元。铝价每上涨1000元/吨，公司归母净利润增加38亿元。煤价每下降100元/吨，公司归母净利润增加8亿元。预焙阳极价格每上涨500元/吨，公司归母净利润下降10亿元。 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 风险提示：煤炭或预焙阳极价格上涨风险，铝价下跌风险。 《中国宏桥（01378.HK）-电解铝权益产能增加，山东宏桥三季度盈利环比增长》——2025-11-06《中国宏桥（01378.HK）-受益于全产业链优势，盈利能力稳健》——2025-03-26《中国宏桥（01378.HK）-受益于氧化铝价格上涨，山东宏桥三季度盈利环比增长》——2024-11-04《中国宏桥（01378.HK）-受益于氧化铝和铝价上涨，盈利能力显著提升》——2024-08-20《中国宏桥（01378.HK）-原料价格趋稳叠加铝行业景气周期，盈利能力显著提升》——2024-05-08 投资建议：维持“优于大市”评级。 我们假设2026-2028年铝现货含税均价为24000元/吨，氧化铝价格均为2700元/吨，预焙阳极价格均为6000元/吨，5500大卡动力煤到厂价均为700元/吨，云南水电含税价格均为0.44元/度。预计公司2026-2028年归母净利润分别为345.8/355.4/365.5亿元，同比增速52.8/2.8/2.8%，摊薄EPS分别为3.49/3.58/3.68元，当前股价对应PE为8.4/8.2/8.0X。公司是全球电解铝龙头，联营公司拥有全球最大铝土矿山，产业链配套齐全，借助此轮电解铝高景气周期及产能转移契机，公司继续摆脱制约长期发展的债务压力和碳排放压力，未来具备更可持续发展能力，我们维持“优于大市”评级。 2025年公司业务简析 公司2025年归母净利润增长1%。中国宏桥披露2025年业绩，报告期内营业收入1624亿元，同比增长4%；归母净利润226.4亿元，同比增长1.2%；经营活动现金流入净额为390亿元，同比增长14.8%。报告期内公司固定资产、存货等计提减值12.2亿元。 2025年度分红比例提升至65%：公司决定派发末期股息每股165港仙，折人民币142亿元，占2025年归母净利润65%。另外公司于2025年内累计回购股份55.8亿港元。 公允价值变动的影响会消退。2025年金融工具公允价值变动减利37.8亿元，主要是可换股债券的衍生工具部分计提42.4亿元。可转债的衍生工具部分减值与转股价和正股价的差值相关，通常在公司股价大涨时该项减值数额比较大。截至2025年末，公司存续的两只转债，其中2021年发行的转债公允价值变动损失为30.5亿元，该转债已于2026年1月25日到期。另一只是2025年发行的转债，公允价值变动损失为11.8亿元。2025年是公司市值大幅攀升的一年，预计今年可转债的公允价值变动损失不会像2025年那么大。 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 公司盈利预测的敏感性分析： 铝及氧化铝价格的影响：以公司氧化铝产量2200万吨，电解铝产量670万吨来测算，公司每年净外售氧化铝914万吨，与中国铝业、锦江集团、山东信发等企业构成国内氧化铝市场主要供应商。2025年氧化铝年均价3170元/吨，2026年以来是2630元/吨，下表是公司2026年归母净利润对铝和氧化铝价格的敏感性分析。氧化铝价格每下降200元/吨，公司归母净利润减少7亿元。铝价每上涨1000元/吨，公司归母净利润增加38亿元。 煤炭和预焙阳极价格的影响：如果按照发电煤耗300克、采购5500大卡热值动力煤、电解铝电耗13500度/吨、山东基地电解铝年产量420万吨来测算，公司电解铝版块每年需要采购2100万吨电煤（考虑联营电厂）。因此煤炭价格对公司业绩影响极大，下表是公司归母净利润对预焙阳极和煤炭价格的敏感性分析。2026年以来中东局势紧张，煤炭价格稳中有升，预焙阳极价格显著上涨。煤价每下降100元/吨，公司归母净利润增加8亿元；预焙阳极价格每上涨500元/吨，公司归母净利润下降10亿元。 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所预测 投资建议：维持“优于大市”评级。我们假设2026-2028年铝现货含税均价为24000元/吨，氧化铝价格均为2700元/吨，预焙阳极价格均为6000元/吨，5500大卡动力煤到厂价均为700元/吨，云南水电含税价格均为0.44元/度。预计公司2026-2028年 归 母 净 利 润 分 别 为345.8/355.4/365.5亿 元 ， 同 比 增速52.8/2.8/2.8%， 摊 薄EPS分 别 为3.49/3.58/3.68元 ， 当 前 股 价 对 应PE为8.4/8.2/8.0X。公司是全球电解铝龙头，联营公司拥有全球最大铝土矿山，产业链配套齐全，借助此轮电解铝高景气周期及产能转移契机，公司继续摆脱制约长期发展的债务压力和碳排放压力，未来具备更可持续发展能力，我们维持“优于大市”评级。 风险提示：煤炭或预焙阳极价格上涨风险，铝价下跌风险。 免责声明 分析师声明 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道；分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求独立、客观、公正，结论不受任何第三方的授意或影响；作者在过去、现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬，特此声明。 重要声明 本报告由国信证券股份有限公司（已具备中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）制作；报告版权归国信证券股份有限公司 关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准。 本报告基于已公开的资料或信息撰写，但我公司不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断，在不同时期，我公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态；我公司可能随时补充、更新和修订有关信息及资料，投资者应当自行关注相关更新和修订内容。我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或金融产品等相关服务。本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中意见或建议不一致的投资决策。 本报告仅供参考之用，不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险，我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。 证券投资咨询业务的说明 本公司具备中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。证券投资咨询，是指从事证券投资咨询业务的机构及其投资咨询人员以下列形式为证券投资人或者客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或者间接有偿咨询服务的活动：接受投资人或者客户委托，提供证券投资咨询服务；举办有关证券投资咨询的讲座、报告会、分析会等；在报刊上发表证券投资咨询的文章、评论、报告，以及通过电台、电视台等公众传播媒体提供证券投资咨询服务；通过电话、传真、电脑网络等电信设备系统，提供证券投资咨询服务；中国证监会认定的其他形式。 发布证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式，指证券公司、证券投资咨询机构对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向客户发布的行为。 国信证券经济研究所 深圳深圳市福田区福华一路125号国信金融大厦36层邮编：518046总机：0755-82130833 上海上海浦东民生路1199弄证大五道口广场1号楼12层邮编：200135 北京北京西城区金融大街兴盛街6号国信证券9层邮编：100032