新品营销费用增加影响短期业绩，呼吸机+CGM+出海驱动持续成长

鱼跃医疗（002223.SZ）医疗器械 2026年04月27日 证券研究报告/公司点评报告 评级：买入（维持） 分析师：祝嘉琦执业证书编号：S0740519040001Email：zhujq@zts.com.cn分析师：谢木青执业证书编号：S0740518010004Email：xiemq@zts.com.cn联系人：刘照芊Email：liuzq04@zts.com.cn 报告摘要 公司发布2025年年报及2026年一季报，2025年公司实现营业收入79.55亿元，同比增长5.14%；归母净利润14.82亿元，同比下降17.94%；实现扣非净利润11.69亿元，同比下降16.10%。2026年一季度公司实现营业收入23.70亿元，同比下降2.69%；归母净利润4.28亿元，同比下降31.44%；实现扣非净利润4.10亿元，同比下降20.00%。 总股本(百万股)1,002.48流通股本(百万股)940.16市价(元)29.14市值(百万元)29,212.18流通市值(百万元)27,396.21 分季度来看：2025年Q4公司实现营业收入14.10亿元，同比下降8.31%，实现归母净利润0.16亿元，同比下降94.25%；实现扣非归母净利润-0.01亿元，收入与利润下降主要系线下渠道承压、汇兑损失等因素影响。2026年Q1业绩短期承压，主要受线下渠道调整等影响，利润下滑主因去年同期政府补助较高、汇率波动较大等。 盈利能力方面，公司2025年销售费用率22.17%，同比增加4.17pp，主要系公司加大新品推广的市场投入；管理费用率5.98%，同比增加0.32pp；研发费用率7.17%，同比下降0.06pp；财务费用率-2.50%，同比增加0.62pp，公司2025年毛利率50.60%，同比增长0.46pp；净利率18.66%，同比下降5.19pp，主要系销售投入增大所致。家用呼吸机快速增长，血糖管理与急救业务表现亮眼。2025年，1）呼吸治疗解决 方案板块收入25.49亿元，同比下降1.87%，其中家用呼吸机业务快速增长，制氧机在新品迭代发力、海外有效拓展下降幅有所收窄，经营韧性显现。2）血糖管理及POCT解决方案板块2025年收入12.81亿元，同比增长24.34%，重点新品上市带动CGM业务营收翻倍，已成为公司核心增长引擎。3）急救解决方案及其他板块收入3.55亿元，同比增长48.69%，得益于新产品注册获批及渠道拓展，综合竞争力显著提升。4）临床器械及康复解决方案板块收入21.38亿元，同比增长2.17%，消毒感控、针灸针、电动轮椅等均实现同比增长，业务回归增长态势。5）家用健康检测解决方案板块收入15.78亿元，同比增长0.91%，电子血压计等产品稳步增长，公司通过布局高端化产品矩阵，持续加速进口替代。此外，公司在AI可穿戴领域持续突破，R3健康戒指通过AI算法实现指标精准监测，已于2026年4月发布消费级产品，推动硬件向智能终端升级。 相关报告 1、《销售投入较大影响短期利润，产 品 研 发+出 海 持 续 推 进 》2025-11-04 2、《呼吸机、血糖管理增长强劲，海外渠道持续拓展》2025-08-253、《基数影响下业绩表现稳健，看好呼吸、血糖等多系列新品放量》2025-05-06 海外业务实现高速增长，全球化营销体系与属地化建设成效显著。2025年公司外销收入12.32亿元，同比增长29.86%，欧美区域实现销售突破与高速增长，东南亚、南美等区域保持稳健。公司通过强化海外属地化团队、设立子公司及拓宽渠道，构建起广泛的海外营销体系，并推行高端化、专业化策略，精准对接当地需求。随着制氧机新品在欧美实现突破性进展及产品注册准入的加快，公司将持续提升品牌国际影响力，驱动外销业务可持续发展。 盈利预测与估值：根据财报数据以及公司新品上市推广节奏、渠道调整进度等，我们调整盈利预测，预计2026-2028年营业收入87.52、97.30、109.31亿元(+10%、+11%、12%)，调整前26-27年分别为96.85、109.45亿元；预计归母净利润17.05、19.54、22.53亿元(+15%、+15%、+15%)，调整前26-27年分别为22.88、26.17亿元。公司当前股价对应2026-2028年17、15、13倍PE，考虑公司产品不断升级，国际化拓展较快，维持“买入”评级。 风险提示：行业政策变化风险、市场竞争加剧风险、研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险等。 来源：WIND，中泰证券研究所 来源：WIND，中泰证券研究所 来源：WIND，中泰证券研究所 来源：WIND，中泰证券研究所 来源：WIND，中泰证券研究所 重要声明 中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。 本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。 市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 投资者应注意，在法律允许的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息。 中泰证券股份有限公司事先未经本公司书面授权行任何形式的翻版、发布、复制、转载、刊登、篡改，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。