LPG产业链调研报告：内外分化，关注成品油走势对PG最低可交割品的持续影响

1. 调研背景与概述
   受中东地缘局势影响，国际原油高位震荡，地缘风险溢价回吐后，LPG定价逻辑回归国内基本面。调研深入山东核心炼化产业带，探究产业链各环节生存现状。

2. 炼油板块：低价红利消退与“被动保供”的矛盾

   • 库存红利见顶：山东地炼4月上旬高开工主要依赖前期低价原油库存，随着5月进入高价补库周期，炼厂面临“强制高开工”约束，将被动消耗高价库存，现金流承压。
   • 成品油需求疲软：新能源车挤压汽油需求，成品油供需宽松，汽油调和需求低迷，醚后C4取代民用气成为PG最低可交割品。

3. PDH产业链：极度缺货下的极限求生

   • 港口原料库存告急：4月山东港口丙烷库存见底，无货可供，部分PDH装置停工，部分转向陆运俄气、国产工业丙烷补库。
   • 替代气源需求支撑：国产丙烷因稀缺性价格上涨，俄气陆运成为关键补充，但500-1000吨/日规模难以填补缺口。
   • 丙烯单体外放量：部分炼厂关停PP装置外销丙烯单体，下游PO利润回落，丙烯酸因检修预期支撑。

4. LPG跨区域物流

   • 南北资源流通特征：华南C4资源向山东流动，但物流成本高企（华南-山东船运费600元/吨）且港口周转率低（排期半个月），套利窗口受限。

5. C4与MTBE市场

   • C4价值分化：正丁烷价格坚挺（烷基化开工率低迷），醚后C4需求疲软，若价格持续低迷，部分C4分离装置可能重启。
   • MTBE内外需疲软：内需受成品油走势拖累，出口因日韩订单停止及基础油组分缺失而萎缩，实际利润难以锁定，订单量有限。

6. 后市展望

   • 国内基本面：地炼开工率下行空间有限，醚后C4持续作为盘面定价“锚点”，五一前或有阶段性修复，但整体支撑偏弱。
   • 亚洲及国际市场：化工需求筑底，霍尔木兹海峡通航情况反复，美湾新码头或缓解供应缺口，但中东受损产能回归需时间验证。

核心观点：

• 短期内，醚后C4将持续作为PG最低可交割品定价“锚点”。
• 亚洲丙烷化工需求筑底，需关注霍尔木兹海峡通航及中东产能回归。