1Q预览：价格上涨开始生效……等待AI产品

核心观点： 德意志银行维持对 Spotify 的“买入”评级，目标价 675 美元，基于 2027 年预期自由现金流倍数 25 倍。Spotify 在流媒体音乐行业处于全球领先地位，并持续推出可盈利的新功能和改进用户体验，提高用户粘性。公司正在将 AI 技术融入平台，包括创作新音乐和现有音乐衍生作品，这被视为机遇而非威胁。广告收入预计在 2026 年下半年显著加速，技术栈重建完成，需求密度建设取得进展。Spotify 持续控制成本，预计支出增长将落后于收入增长，支持利润率扩张和自由现金流复合增长。

关键数据：

• 2025 年第四季度，Spotify 的月活跃用户和付费用户均超出预期，付费用户净增长 5 万，高于预期。
• 预计 2026 年第一季度末付费用户将达到 2.93 亿，同比增长 8.6%。
• 预计 2026 年全年付费用户净增长将与 2025 年持平，月活跃用户和付费用户增长将略低于 2025 年。
• 预计 2026 年付费用户平均收入将同比增长 5.6%。
• 预计 2026 年第二季度付费用户净增长将放缓至 600 万，主要受促销活动影响。
• 预计 2026 年第二季度整体毛利率将环比提升 40 个基点至 33.2%。

研究结论： 预计 Spotify 在 2026 年第一季度将报告略好于预期的业绩，付费用户增长将超出预期，毛利率将环比提升。公司将继续推出 AI 相关功能，可能成为 5 月份分析师日的重要催化剂。广告收入预计在 2026 年下半年显著加速，支持整体盈利能力。德意志银行维持对 Spotify 的“买入”评级，目标价 675 美元。