高收益债周报：环保限产加强钢价上涨预期，钢铁行业的行业利差进一步收窄

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 固定收益研究 Page 1 证券研究报告—动态报告 固定收益 [Table_Title] 高收益债周报 2017年08月24日 [Table_BaseInfo] 一年上证综指与中债指数走势比较 债券数据 中债综合指数 115 中债长/中短期指数 113/117 银行间国债收益(10Y) 3.73 企业/公司/转债规模(千亿) 35.76/55.01/0.66 相关研究报告： 《固定收益衍生品策略周报：国债期货之殇：港交所国债期货来去匆匆》 ——2017-08-15 《转债市场周报：模塑转债复牌简评》 ——2017-08-21 《转债市场周报：转债能否成为银行“补血”优选》 ——2017-08-15 《高收益债周报：工业品期货价格持续上涨，上中游的行业利差普遍收窄》 ——2017-08-17 《固定收益衍生品策略周报：收益率曲线再度变平，后续如何走？》 ——2017-08-21 证券分析师：董德志 电话： 021-60933158 E-MAIL： dongdz@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980513100001 证券分析师：李智能 电话： 0755-22940456 E-MAIL： lizn@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980516060001 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明 固定收益周报 环保限产加强钢价上涨预期，钢铁行业的行业利差进一步收窄  上周市场行情回顾 1．美国高收益债市场行情 上周美国高收益债收益率先下后上，整体较上上周略下行。美国高收益债收益率从上上周末的5.80%小幅下行至上周末的5.79%，下行幅度为1BP。 截至上周末，美国高收益债利差为398BP，较上上周末的400BP下行2BP。整体来看，上周公布的美国经济数据好坏参半，美国高收益债收益率小幅下行，利差略收窄。 2．中国高收益债市场行情 上周国内高收益债收益率有所上行，从上上周五的11.53%上行至上周五的11.56%，上行幅度为3BP。 截至上周五，国内高收益债利差为807BP，较上上周五上行2BP。整体来看，上周公布的国内经济数据较弱，且M2进一步走低，明显低于市场预期，国内高收益债收益率有所上行，利差走阔。  行业利差跟踪 1、在AAA级行业利差为正的这些行业中，上中游方面，上周煤炭开采、有色金属冶炼、黑色金属冶炼、有色金属矿采选业的行业利差有所收窄，化工的行业利差维持不变；下游方面，批发业的行业利差有所收窄，房地产业、航空运输业、水的生产和供应业的行业利差有所走阔。 2、在AA+级行业利差为正的这些行业中，上中游方面，上周黑色金属冶炼、有色金属冶炼、电器机械及器材制造业、化工、煤炭开采的行业利差均有所收窄，非金属矿物制品业的行业利差小幅走阔；下游方面，农副食品加工业、纺织服装服饰业、零售业、房地产业的行业利差有所收窄，航空运输业的行业利差有所走阔。 3、在AA级行业利差为正的这些行业中，上周大多数行业利差有所收窄。上中游行业中，黑色金属冶炼、化纤、运输设备制造业、化工、炼油炼焦的行业利差均有所收窄，煤炭开采、纺织业、有色金属冶炼、非金属矿物制品业的行业利差有所走阔；下游方面，电子设备制造业、住宿业、批发业、零售业、医药制造业、房地产的行业利差有所收窄，水上运输业的行业利差有所走阔。  上周主体评级调整情况汇总 非金融企业中，上周有2家发行人主体评级上调，1家发行人主体评级下调。主体评级上调发行人都属于城投企业；主体评级下调发行人为五洋建设集团股份有限公司（非城投企业），由于未能足额偿付利息及回售本金，构成实质违约，上周主体评级进一步被下调至C。 0.9 1.0 1.0 1.1 1.1 上证综指 中债综合指数 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 上周市场行情回顾 1、美国高收益债市场行情 上周美国高收益债收益率先下后上，整体较上上周略下行。美国高收益债收益率从上上周末的5.80%小幅下行至上周末的5.79%，下行幅度为1BP。 利差方面，上周美国公布多项经济数据，好坏参半。其中，美国7月零售销售环比上升0.6%，创全年最大涨幅，大幅高于预期的0.3%。但美国7月新屋开工115. 5万，环比下降4.8%，大幅低于预期的122万和修正后前值121.3万；同时，7月营建许可122.3万，低于预期的125万和前值127.5万，环比下降4.1%。美国住宅营建行业意外出现回落，令市场对美国三季度楼市回暖预期有所降温。此外，7月制造业产出环比下降0.1%，预期为上升0.2%，前值0.2%。制造业产出数据回落与此前制造业PMI回落共同验证了美国制造业景气度的下降。受此影响，上周美国高收益债收益率先下后上，高收益债利差整体略收窄。 截至上周末，美国高收益债利差为398BP，较上上周末的400BP下行2BP。整体来看，上周公布的美国经济数据好坏参半，美国高收益债收益率小幅下行，利差略收窄。 图1：上周美国高收益债收益率先下后上，整体较上上周略下行，利差略收窄 资料来源: WIND、国信证券经济研究所整理 2、国内高收益债市场行情 我们将国内AA-及以下评级的公募信用债定义为国内高收益债。这些高收益债的余额加权平均收益率作为国内高收益债收益率指数。考虑到国内高收益债的剩余期限大多在三年以内，因此我们使用国内高收益债的余额加权平均收益率与3年国债收益率之差作为国内高收益债的利差。（国内高收益债收益率指数具体计算方法见《国信证券-专题报告：构建国内公募信用债收益率指数体系》） 为了增强可比性，本文将上上周的高收益债收益率指数重新进行了计算（调整上上周样本保持与上周一致）。 3403503603703803904004105.355.405.455.505.555.605.655.705.755.805.85美银美国高收益MasterII企业债期权调整利差(右轴，BP)美国:企业债收益率:美银美国高收益MasterII企业债有效收益率 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 上周国内高收益债收益率有所上行，从上上周五的11.53%上行至上周五的11.56%，上行幅度为3BP。 利差方面，上周公布的经济数据明显低于市场预期，其中7月销售面积单月增速仅2%，较6月回落接近20%，当月增速较今年4月的7.7%进一步走低，分地区来看，东部、中部及西部地区增速均回落，这反映国内经济增长的周期性因素动能在加速衰减。此外，7月M2同比增9.2%，再创历史新低，表明国内融资需求进一步回落。受此影响，上周国内高收益债收益率有所上行，利差走阔。截至上周五，国内高收益债利差为807BP，较上上周五上行2BP。 整体来看，上周公布的国内经济数据较弱，且M2进一步走低，明显低于市场预期，国内高收益债收益率有所上行，利差走阔。 图2：上周国内高收益债收益率有所上行，利差走阔 数据来源：WIND、国信证券经济研究所整理 行业利差跟踪 我们先分别计算债项评级为AAA、AA+、AA评级的公募信用债的余额加权平均收益率，再分别计算这三种债项评级分类下不同行业的余额加权平均收益率。不同行业的余额加权平均收益率减去对应债项评级整体债券的余额加权平均收益率，则得到对应债项评级下的行业利差。（AA-及以下评级个债数目较少，因此我们不再细分计算AA-及以下评级的行业利差） 整体来看，受环保限产影响，市场对钢价上涨的预期进一步加强，上周钢铁行业的行业利差收窄幅度最为显著，其中AAA级行业利差收窄1.0BP，AA+级行业利差收窄5.4BP，AA级行业利差收窄18.2BP。 1、AAA评级各行业的行业利差周度变化 截至上周五（8月18日），AAA级行业利差显著为正的行业仍然以有色金属冶炼、房屋建筑业、煤炭开采、黑色金属冶炼、化工、有色金属矿选、土木工程建筑业等上、中游过剩产能行业为主。此外，AAA级房地产业、批发业、航空运输业等个别下游行业的行业利差亦为正。 798 800 802 804 806 808 810 11.44 11.46 11.48 11.50 11.52 11.54 11.56 11.58 中国高收益债利差（右轴，BP）中国高收益债收益率（%） 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 4 在AAA级行业利差为正的这些行业中，上中游方面，上周煤炭开采、有色金属冶炼、黑色金属冶炼、有色金属矿采选业的行业利差有所收窄，化工的行业利差维持不变；下游方面，批发业的行业利差有所收窄，房地产业、航空运输业、水的生产和供应业的行业利差有所走阔。 图3：AAA评级各行业的行业利差周度对比 资料来源: WIND、国信证券经济研究所整理 2、AA+评级各行业的行业利差周度变化 截至上周五（8月18日），AA+级行业利差显著为正的行业亦是非金属矿物制品业、煤炭开采、黑色金属冶炼、有色金属冶炼、电器机械及器材制造业、化工、房屋建筑业等上中游过剩产能行业为主。此外，下游农副食品加工业航空运输业、房地产业的AA+级行业利差也为正。 在AA+级行业利差为正的这些行业中，上中游方面，上周黑色金属冶炼、有色金属冶炼、电器机械及器材制造业、化工、煤炭开采的行业利差均有所收窄，非金属矿物制品业的行业利差小幅走阔；下游方面，农副食品加工业、纺织服装服饰业、零售业、房地产业的行业利差有所收窄，航空运输业的行业利差有所走阔。 83 75 48 28 24 12 12 11 8 6 3 -1 -2 -4 -4 -5 -6 -8 -9 -14 -16 -17 -17 -21 -22 -24 -26 -27 -31 -33 -54 -80 -60 -40 -20 0 20 40 60 80 100 房地产业有色金属冶炼及压延加工房屋建筑业煤炭开采和洗选业批发业黑色金属冶炼及压延加工有色金属矿采选业土木工程建筑业化学原料及化学制品制造业航空运输业水的生产和供应业资本市场服务道路运输业其他服务业非金属矿物制品业其他金融业综合计算机、通信和其他电子设备...汽车制造业零售业专用设备制造业农副食品加工业水上运输业医药制造业铁路运输业铁路、船舶、航空航天和其他...燃气生产和供应业公共设施管理业电力、热力生产和供应业石油和天然气开采业电信、广播电视和卫星传输服务2017-8-112017-8-18 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 5 图4：AA+评级各行业的行业利差周度对比 资料来源: WIND、国信证券经济研究所整理 3、AA评级各行业的行业利差周度变化 截至上周五（8月18日），AA级行业利差显著为正的行业亦是黑色金属冶炼、煤炭开采、炼油炼焦、化纤、化工、有色金属冶炼、纺织业等上、中游过剩产能行业为主。此外，下游的水上运输、零售、批发、租赁、电子设备制造业、住宿、房地产业、医药制造业的AA级行业利差也为正。 在AA级行业利差为正的这些行业中，上周大多数