经营现金流改善，能源工程合同增速快

2026年4月21日 事 件 ：公 司 发 布2025年 年 报 。 推荐维持评级 经 营 现 金 流 改 善 ， 信 用 减 值 损 失 增 加 较 多。2025年 公 司 实 现 营 业 总 收入20,821.42亿 元，同 比 下 降4.81%；分 地 区 看，境 内 实 现 营 业 收 入19,404亿 元，同 降6.2%；境 外 实 现 营 业 收 入1,417亿 元，同 增19.4%，海 外 业 务 拓 展 成 效 显著 ， 收 入 增 速 较 快 。 公 司 实 现 归 母 净 利 润390.69亿 元 ， 同 比 下 降15.42%。 实现 扣 非 净 利 润319.34亿 元 ， 同 比 下 降23.2%。 公 司 经 营 活 动 现 金 流 量 净 额为205.4亿 元 ， 同 比 增 长29.8%， 连 续6年 保 持 正 向 流 入 。 报 告 期 ， 公 司 信 用 减值 损 失 为186.55亿 元，同 比 增 加50.21亿 元，资 产 减 值 损 失 为72.10亿 元，同比 增 加7.53亿 元 。 分析师 龙天光：021-2025-2646：longtianguang_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130519060004 新 签 合 同 稳 中 有 升 。公 司2025年 毛 利 率 为9.9%， 同 比 提 高0.04pct； 净 利 率为2.57%， 同 比 下 降0.3pct。2025年 ， 公 司 新 签 合 同45,458亿 元 ， 同 比 增长1.0%。 其 中 ， 建 筑 业 务 新 签 合 同41,510亿 元 ， 同 比 增 长1.7%； 境 外 业 务 新 签合 同2,257亿 元，同 比 增 长6.9%，高 于 整 体 增 速。分 业 务 看，房 屋 建 筑 工 程 新签 合 同26,654亿 元 ， 同 比 增 长0.5%，保 持 绝 对 领 先 优 势 ； 基 础 设 施 建 设 与 投资 业 务 新 签 合 同14,728亿 元 ， 同 比 增 长4.1%。 房 建 业 务 工 业 厂 房 占 比 提 升 ， 住 宅 占 比 下 降 。公 司房 建 业 务 实 现 营 业 收入12,342亿 元，同 比 下 降6.6%；实 现 毛 利1,042.6亿 元，同 比 增 长6.5%。房 建 业务 的 工 业 厂 房 等 公 共 建 筑 领 域 新 签 合 同 额 占 比 持 续 提 升，住 宅 业 务 新 签 合 同 额占 比 下 降 至20%。从房 建细 分 领 域 看，工 业 厂 房 新 签 合 同8,885亿 元，同 比 增长23.1%，合 同 额 占 比33.3%；公 司 承 接 了 一 批 半 导 体、新 能 源、电 子 及 通 信、生 物 医 药 、 航 天 航 空 等 高 端 制 造 业 厂 房 项 目 ， 助 力 新 质 生 产 力 发 展 。 基 建 业 务 持 续 稳 健 增 长 ， 能 源 工 程 、 水 利 水 运 等 增 速 快 。报 告 期 内 ，公 司基 建 实 现 营 业 收 入5,432亿 元，同 比 下 降1.4%；实 现 毛 利537.6亿 元，同 比 下降2.7%。从基 建细 分 领 域 看，能 源 工 程 新 签 合 同5,870亿 元，同 比 增 长17.2%，能 源 工 程 新 签 合 同 占 比 上 升 至39.9%；公 司 在 新 疆、甘 肃、内 蒙 古、山 西 等 地承 接 了 一 批 以 光 伏 发 电、风 电、核 电 为 代 表 的 能 源 工 程 项 目。市 政 工 程 新 签 合同2,611亿 元，同 比 下 降1.4%；交 通 运 输 工 程 新 签 合 同2,060亿 元，同 比 下降10%。 水 务 及 环 保 新 签 合 同1,569亿 元 ， 同 比 下 降23.1%。 水 利 水 运 新 签 合同721亿 元，同 比 增 长32.4%。石 油 化 工 工 程 新 签 合 同1897亿 元，同 比 增 长17%。 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 相关研究 地 产 业 务 持 续 打 造 高 品 质 产 品 。报 告 期 内 ， 公 司 地 产 业 务 合 约 销 售 额3,948亿 元 ， 同 比 下 降6.4%； 合 约 销 售 面 积1,509万 平 方 米 ， 同 比 增 长3.3%； 实 现营 业 收 入2,844亿 元，同 比 下 降7.2%；实 现 毛 利410.3亿 元，同 比 下 降22.5%。公 司 全 年 新 购 置 土 地88宗，期 末 土 地 储 备6,961万 平 方 米，新 增 土 地 储 备928万 平 方 米，总 购 地 金 额1,892亿 元。新 增 土 地 储 备 全 部 位 于 一 线、二 线 及 省 会城 市 。 其 中 ： 中 海 地 产 新 购 置 土 地35宗 ， 新 增 土 地 储 备499万 平 方 米 ， 购 地金 额1,187亿 元 ； 中 建 地 产 新 购 置 土 地53宗 ， 新 增 土 地 储 备429万 平 方 米 ，购 地 金 额705亿 元。报 告 期 内，公 司 实 现 房 地 产 项 目 新 开 工 面 积975万 平 方 米，同 比 下 降7.2%； 竣 工 面 积1,622万 平 方 米 ， 同 比 下 降0.6%； 在 建 面 积5,036万 平 方 米，同 比 下 降11.1%。公 司 坚 持 稳 健 审 慎 投 资 策 略，聚 焦 核 心 城 市、核心 区 域 获 取 优 质 土 地 资 源，充 分 发 挥“咨 投 建 运”一 体 化 优 势，积 极 参 与 城 市更 新、保 障 性 住 房 建 设 和 老 旧 小 区 改 造，加 强 精 益 建 造 和 科 技 赋 能，持 续 打 造 高 品 质 产 品 。 公 司 首 次 发 布“好 房 子”营 造 体 系 ， 锚 定“安 全 、 舒 适 、 绿 色、智 慧”的 价 值 目 标，创 新 提 出“6633”居 住 痛 点 框 架，已 在 百 余 个 项 目 启 动 实践 。 高 质 量 共 建“一 带 一 路”。报 告 期 内，公 司 勘 察 设 计 业 务 新 签 合 同 额128亿元，同 比 下 降10.0%；实 现 营 业 收 入102亿 元，同 比 下 降6.0%；实 现 毛 利18.3亿 元，同 比 下 降19.4%。公 司 其 他 业 务 主 要 为 经 营 土 地 一 级 开 发、机 械 设 备 租赁、工 程 监 理 等 收 入。报 告 期 内，其 他 业 务 实 现 营 业 收 入401.6亿 元，同 比 增长18.2%； 实 现 毛 利59.9亿 元 ， 毛 利 率 为14.9%， 同 比 下 降9.5pct。 报 告 期,公 司 境 外 业 务 新 签 合 同2,550亿 元 ， 同 比 增 长15.2%， 其 中 建 筑 业 务 新 签 合 同额2,257亿 元，同 比 增 长6.9%；实 现 境 外 营 业 收 入1,417亿 元，同 比 增 长19.4%；实 现 毛 利39.9亿 元，同 比 下 降32.5%。公 司 在 东 南 亚、西 亚、北 非、中 亚 地 区订 单 规 模 快 速 增 长 ， 承 接 了 新 加 坡 高 端 公 共 医 疗 项 目 亚 历 山 大 医 院IP标 段 、阿 联 酋 迪 拜 扎 比 尔 阿 德 里 斯 住 宅、乌 兹 别 克 斯 坦 国 家 艺 术 博 物 馆 等，签 约 印 度尼 西 亚 巴 淡 岛 数 据 中 心 、 阿 尔 及 利 亚 图 古 尔 特 省153兆 瓦 光 伏 发 电 站 等 项 目。 投 资 建 议：预 计 公 司2026-2028年 归 母 净 利 润 分 别 为420.04、437.22、452.84亿 元，分 别 同 比+7.5%/+4.1%/+3.6%，对 应P/E分 别 为4.77/4.58/4.43倍，维 持“推 荐”评 级 。 风 险 提 示 ：固 定 资 产 投 资 下 滑 的 风 险 ；新 签 订 单 不 及 预 期 的 风 险 ； 应 收 账 款回 收 不 及 预 期 的 风 险 。 附录： 分析师承诺及简介 本 人 承 诺 以 勤 勉 的 执 业 态 度，独 立、客 观 地 出 具 本 报 告，本 报 告 清 晰 准 确 地 反 映 本 人 的 研 究 观 点。本 人 薪 酬 的 任 何 部 分 过 去 不曾 与 、 现 在 不 与 、 未 来 也 将 不 会 与 本 报 告 的 具 体 推 荐 或 观 点 直 接 或 间 接 相 关 。 龙 天 光 建 筑 行 业 分 析 师组 长 。本 科 和 研 究 生 均 毕 业 于 复 旦 大 学 。2014年 就 职 于 中 国 航 空 电 子 研 究 所 。2016-2018年 就 职 于 长江 证 券 研 究 所 。2018年 加 入 银 河 证 券 ， 担 任 通 信 、 建 筑 行 业 组 长 。 团 队 获2017年 新 财 富 第 七 名 ，Wind最 受 欢 迎 分 析 师 第 五 名 。2018年 担 任 中 央 电 视 台 财 经 频 道 节 目 录 制 嘉 宾。2019年 获 财 经 最 佳 选 股 分 析 师 第 一 名。2021年 获 东 方 财 富Choice最 佳 分 析 师 建 筑行 业 第 三 名 。2022年 获 东 方 财 富Choice建 筑 行 业 最 佳 分 析 师 及 分 析 师 个 人 奖。2024年获Wind金牌分析师建筑行业第四名；获 东 方财 富Choice建 筑 行 业 最 佳 分 析 师 第 三 名 ；获21世纪金牌分析师建筑行业第二名。2025年获Wind金牌分析师建筑行业第二名。免责声明 本 报 告 由 中 国 银 河 证 券 股 份 有 限 公 司 （ 以 下 简 称 银 河 证 券 ） 向 其 客 户 提 供 。 银 河 证 券 无 需 因 接 收 人 收 到 本 报 告 而 视 其 为 客 户。若 您 并 非 银 河 证 券 客 户 中 的 专 业 投 资 者，为 保 证 服 务 质 量、控 制 投 资 风 险、应 首 先 联 系 银 河 证 券 机 构 销 售 部 门 或 客 户 经 理，完 成 投资 者 适 当 性 匹 配 ， 并 充 分 了 解 该 项 服 务 的 性 质 、 特 点 、 使 用 的 注 意 事 项 以 及 若 不 当 使 用 可 能 带 来 的 风 险 或 损 失 。 本 报 告 所 载 的 全 部 内 容 只 提 供 给 客 户 做 参 考 之 用，并 不 构 成 对 客 户 的 投 资 咨 询 建 议，并 非 作 为 买 卖、认 购 证 券 或 其 它 金 融 工 具的 邀 请 或 保 证。客 户 不 应 单 纯 依 靠 本 报 告 而 取 代 自 我 独 立 判 断。银 河 证 券 认 为 本 报 告 资 料 来 源 是 可 靠 的，所 载 内 容 及 观 点 客 观 公 正，但 不 担 保 其 准 确 性 或 完 整 性。本 报 告 所 载 内 容 反 映 的 是 银 河 证 券 在 最 初 发 表 本 报 告 日 期 当 日 的 判 断，银 河 证 券 可 发 出 其 它 与 本 报 告所 载 内 容 不 一 致 或 有 不 同 结 论 的 报 告，但 银 河 证 券 没 有 义 务 和 责 任 去 及 时 更 新 本 报 告 涉 及 的 内 容 并 通 知 客 户。银 河 证 券 不 对 因 客 户使 用 本 报 告 而 导 致 的 损 失 负 任 何 责 任 。 本 报 告 可 能 附 带 其 它 网 站 的 地 址 或 超 级 链 接，对 于 可 能 涉 及 的 银 河 证 券 网 站 以 外