核心观点
维持“买入”评级，预计2026-2028年净利润分别为851.8、896.7、933.7亿元，同比分别+3.5%、+5.3%、+4.1%，EPS分别为68.02、71.60、74.56元，当前股价对应PE分别为21.5、20.4、19.6倍。2026年公司针对产品结构、产品价格、渠道结构均做了较大调整，预计2026年收入、业绩较2025年会有明显改善。
关键数据
- 2025年实现收入1688.38亿元，同比-1.21%；归母净利润823.20亿元，同比-4.53%。
- 茅台酒收入1465亿元，销量4.68万吨，吨价313.4万元，高端茅台酒价格倒挂，系列酒收入222.75亿元，销量3.84万吨，吨价58万元，系列酒价格下降明显。
- 2025年销售收现1840亿元，同比+0.7%，预收款和现金流表现尚可。
- 毛利率承压，2025年毛利率同比-0.7pcts至91.2%，净利率下降1.65pct至47.85%。
研究结论
2025年公司主动调整释放压力，2026年改善趋势明确。销量微增但吨价略有下降，高端茅台酒价格倒挂对结构造成影响。2026年公司预计在产品结构、价格、渠道调整下实现业绩改善，维持“买入”评级。风险提示包括宏观经济波动和省外扩张不及预期。
