朝闻国盛

转债市场先抑后扬，估值韧性凸显 今日概览 作者 ◼重磅研报 分析师王维逸执业证书编号：S0680525120001邮箱：wangweiyi@gszq.com 【宏观】高频半月观—3月以来地产销售趋势性改善，见底了吗？——20260420 【金融工程】先抑后扬，估值韧性凸显——四月可转债量化月报——20260420 【固定收益】电厂耗煤走弱——基本面高频数据跟踪——20260420 【银行】2026年一季报业绩前瞻：营收增速有望超预期，银行间分化格局延续——20260420 【电子&机械设备】大族激光（002008.SZ）-消费电子与PCB双引擎发力，激光设备龙头再启征程——20260420 ◼研究视点 【传媒】风偏有望修复，锐度方向看好Agent&多模态，配置方向推荐游戏，传媒互联网周观察（260413-260417）——20260420 【 医药生物 】AACR 2026开幕 ，全球肿 瘤前沿成 果集中亮 相— —20260420 晨报回顾 1、《朝闻国盛：分化的经济》2026-04-202、《朝闻国盛：算电协同下的转债投资机会》2026-04-173、《朝闻国盛：社融增速略降，结构分化延续》2026-04-16 【环保】绿色设计指南落地，节能领域迎配置机遇——20260420 【社会服务】天目湖（603136.SH）-25年业绩承压，26年以“焕新”为核心主线——20260420 【计算机】萤石网络（688475.SH）-2025年及2026Q1业绩稳健增长，盈利能力显著改善——20260420 【能源】国电电力（600795.SH）-扣非净利润同比提升45%，高分红比例凸显股息价值——20260420 【纺织服饰】太平鸟（603877.SH）-2026Q1利润率同比修复，期待全年业绩快速增长——20260420 【建筑材料】伟星新材（002372.SZ）-市场需求阶段性承压，零售业务市占率稳中有升——20260420 【商贸零售】重庆百货（600729.SH）-短期业绩承压，调改转型毛利率提升——20260420 【煤炭】江钨装备（600397.SH）-25Q4扭亏为盈，远期资产收购望星辰大海——20260420 【商贸零售】家家悦（603708.SH）-优化显效增长稳健，聚焦供应链与商品力提升——20260420 ◼重磅研报 【宏观】高频半月观—3月以来地产销售趋势性改善，见底了吗？ 对外发布时间: 2026年04月20日 核心结论：近半月高频变化有三：一是霍尔木兹海峡短暂开放后再度关闭，油价波动较大，布油期货价格一度跌至86美元/桶附近；按照最新市场预期，三季度布油价格将回落至约80美元/桶。二是4月上中旬地产销售延续了3月以来改善趋势，新房销售同比增5.6%（3月同比降5%），二手房销售同比增9.3%（3月春节修正后同比降4.4%），再考虑到3月一线城市房价环比转正，后续紧盯本轮地产销售和房价改善的持续性、以进一步确认本轮地产是否真正触底；三是银行间市场流动性延续宽松，资金利率快速下行至政策利率下方，DR007下行8.9bp至1.320%。继续提示：一季度经济尚未完全体现高油价冲击，二季度才是考验的开始；预计4月底政治局会议应会有新部署、基调应会偏积极，但短期应会保持定力、也应会提前储备增量政策；短期紧盯伊朗局势进展。 风险提示：政策力度、外部环境、地缘博弈等超预期变化。 熊园分析师S0680518050004xiongyuan@gszq.com薛舒宁分析师S0680525070009xueshuning@gszq.com 【金融工程】先抑后扬，估值韧性凸显——四月可转债量化月报 对外发布时间: 2026年04月20日 市场先抑后扬，估值经历“压缩-修复”完整周期。2026年三月中下旬至今，转债市场经历了一轮由地缘冲突引发的“估值压缩-修复”完整周期：前期受美伊局势升级、油价破百及流动性负反馈冲击，中证转债大幅调整，定价偏离度快速回落；四月以来随美伊谈判预期、国内“十五五”政策明朗及科技板块反弹，市场逐步收复失地，截至2026年4月17日，转债市场定价偏离度指标为12.94%，在2018年以来和2021年以来的历史区间内，该指标分别处于99.0%和98.4%的分位数水平，重新回到历史极值区域。展望后市，地缘政治仍是最大不确定性，建议采取“震荡筑底”思维，保持中性仓位，防御看高评级、平衡盯业绩、进攻关注AI与能源双主线，同时规避强赎高溢价品种与财报季弱资质个券的信用风险。 转债相对于股债组合的配置价值同样较低。由于转债本身弹性低于权益，转债理论上更加接近于股债组合，且转债正股风格更加接近于小盘股，因此我们取50%7-10Y国债+50%中证1000全收益指数作为股债组合。我们可以基于市场定价偏离度构建转债&股债组合的轮动策略，该策略在转债市场低估时超配转债，反之超配股债组合。基于转债估值的转债&股债组合的择时策略能够实现稳定的超额收益。当前转债相对于其合理水平溢价12.94%，相对来说配置股债组合性价比更高。 市场复盘：各风格转债收益来源显著分化。1）中证转债指数表现：过去一个月市场先抑后扬，中证转债指数在三月底四月初下跌后修复，最终近一个月累计上涨5.70%。其中正股拉动收益为2.87%，转债估值收益为2.72%，两者共同驱动指数修复。2）转债分域表现：在市场先跌后涨的波动环境中，不同风格转债表现显著分化。偏债等权指数近一个月上涨4.76%，在各分域中涨幅相对温和，其中正股拉动收益仅为0.45%，而转债估值收益高达4.10%，估值修复是其主要驱动力。偏股等权指数表现最为强劲，近一个月上涨15.15%，其中正股拉动收益达10.80%，转债估值收益为4.34%，正股弹性贡献了绝大部分收益。平衡等权介于两者之间，近一个月上涨8.21%，正股拉动与估值贡献较为均衡（3.87% vs 4.25%）。 风险提示：以上结论均基于历史数据和统计模型的测算，如果未来市场环境发生明显改变，不排除模型失效的可能性。 沈芷琦分析师S0680521120005shenzhiqi@gszq.com刘富兵分析师S0680518030007liufubing@gszq.com诸格慧明研究助理S0680125100009zhugehuiming@gszq.com 【固定收益】电厂耗煤走弱——基本面高频数据跟踪 对外发布时间: 2026年04月20日 本期国盛基本面高频指数为130.7点（前值为130.6点），当周同比增加5.6点。利率债多空信号因子为2.7%（（前值为2.7%）。 生产方面，工业生产高频指数为129.0，前值为129.0，当周同比增加4.1点（前值为增加4.1点），同比增幅不变。 总需求方面，商品房销售高频指数为38.9，前值为39.0，当周同比下降6.7点（前值为下降6.7点），同比降幅不变。 物价方面，CPI月环比预测为0.5%（前值0.5%）；PPI月环比预测为0.8%（前值为0.9%）。 库存高频指数为166.1，前值为166.0，当周同比增加6.9点（前值为增加7.0点），同比增幅回落。交运高频指数为139.5，前值为139.2，当周同比增加13.2点（前值为增加13.1点），同比增幅扩大。融资高频指数为256.4，前值为255.7，当周同比增加32.1点（前值为增加32.1点），同比增幅不变。 风险提示：地产行业不确定性；估计结果可能有偏差；经济规律可能失效。 杨业伟分析师S0680520050001yangyewei@gszq.com李美雍分析师S0680525070011limeiyong@gszq.com 【银行】2026年一季报业绩前瞻：营收增速有望超预期，银行间分化格局延续 对外发布时间: 2026年04月20日 核心观点： 2026年一季度上市银行整体营收有望超预期，业绩修复趋势明确。预计一季度营业收入同比增长4.2%、归母净利润同比增长3.7%，较2025年全年增速进一步提升。 营收超预期主要来自两大动力：一、净息差降幅预计进一步收窄，同时部分银行有望季度间环比企稳，带动利息净收入超预期修复；二、非息收入预计有不错增长。其中手续费收入延续回暖趋势；而其他非息收入在今年一季度债市小幅下行下，预计公允价值变动损益有较好增长，但去年有部分银行为平滑业绩主动兑现AC和OCI账户浮盈，高基数下投资收益会对营收有一定程度拖累。 利润增速预计低于营收增速。在一季度营收实现恢复性增长情况下，我们预计银行会主动加大风险处置以及加大计提减值增厚拨备。目前零售贷款风险依然处在暴露期，尚未见到明确拐点，对公端资产质量较为平稳，但国股行对公房地产不良仍存在一定上行压力，近年来银行信用成本处于历史低位，预计上市银行以丰补歉增厚拨备提升未来风险抵御能力。 不同银行间存在分化。受信贷投放景气度差异、资负结构、非息收入基数等因素影响，不同银行营收修复节奏存在差异，我们预计国有大行、优质区域城商行、部分股份行26年一季度营收有望实现明显改善趋势。 一、净利息收入修复超预期，一季度营收改善趋势明显。 利息净收入有望实现恢复性增长。一方面，上市银行整体仍将保持扩表态势，资产规模稳步增长为利息收入筑牢基础；另一方面，净息差同比降幅显著收窄，预计部分银行净息差有望实现季度间企稳甚至小幅回升，带动利息净收入修复。 （一）净息差进入触底阶段，季度表现或超预期。预计2026年一季度上市银行净息差同比降幅将进一步收窄，部分银行有望实现季度间企稳甚至小幅回升，成为一季度业绩超预期的核心底层逻辑。 资产端，贷款利率下行压力大幅缓解，进一步下行空间已显著收窄。2025年1年期、5年期LPR仅分别调降10BP，且自2025年5月以来LPR未再调整，2026年一季度银行贷款重定价压力较上年同期大幅减轻；同时，自律机制对超低利率贷款投放的管控持续加强，银行业在“反内卷”导向下更注重投放效益，预计贷款利率进一步下行的空 间有限，资产端收益率下行压力或将得到缓解。 负债端，存款成本持续下行，为净息差企稳提供核心支撑。一方面，近年多轮存款挂牌利率下调的红利持续释放，叠加三年期及以上长久期高成本存款集中到期，银行存款付息率进入加速下行通道；另一方面， 行业存款自律机制持续完善，高息负债逐步得到管控，今年同业活期存款自律2.0版本进一步优化银行负债端成本，有效对冲资产端收益率下行、推动净息差企稳。 （二）信贷“对公强、零售弱”特征延续，区域分化格局持续。2026年一季度银行业信贷投放预计呈现“总量平稳、结构与区域分化”的特征。从宏观层面来看，信贷增速呈现边际放缓的态势：2026年一季度末人民币贷款余额同比增长5.7%，较2025年同期增速下降1.7pct。预计一季度部分上市银行业信贷增速或进一步放缓，而全年投放节奏保持靠前发力。 贷款从结构层面看，对公贷款仍将是银行信贷增长的核心支撑。2026年一季度新增人民币贷款8.6万亿元，其中对公贷款新增规模达8.6万亿元，全行业新增贷款几乎全部由对公端贡献，对公禀赋强项目储备更多的银行信贷表现更优。而零售端受房地产市场未明显改善、经济弱复苏背景下居民消费意愿修复缓慢等影响，预计个人按揭和消费贷款增长或仍将承压。此外，部分银行业逐步淡化规模扩张情结、聚焦投放质效的经营导向，也将推动行业信贷投放从“量增”向“质优”转型。 二、手续费回暖趋势延续，一季度债市平稳助力其他非息 中收回暖趋势延续。资本市场边际回暖带动财富管理业务复苏，代销理财、保险、含权基金等业务增速较好，叠加前期费率下行压力基本消化，手续费及佣金收入有望延续修复态势。2025年末手续费及佣金收入同比增速5.7%，增速较2024年末上升15pct，其中1Q25-4Q25单季同比增速分别为-12.8%、8.7%、7.8%、11.3%，全年整体呈回暖趋势。其他非息收入不同银行间或有分化。2025年一季度债市深度调整导致银行投资收益基数偏低，202