营收端持续高增长，新品影响短期毛利率

公司发布2025年报。 ►半导体设备业务快速放量，25年营收端延续快速增长 2025年公司营收393.53亿元，同比+30.85%，其中Q4营收120.52亿元，同比+26.29%，基本符合市场预期。整体上看，2025年公司营收端持续快速增长主要系刻蚀、薄膜沉积、炉管、湿法清洗等多款设备市占率稳步提升，同时离子注入等新品快速落地形成新增量。分产品看：1）2025年电子工艺装备实现收入367.31亿元，同比+32.57%，其中集成电路设备的收入同比增长超50%，为主要驱动力，我们判断薄膜、刻蚀持续快速放量，预计占工艺装备比重超过70%，热处理设备、清洗、track、离子注入等设备多点开花。2）2025年电子元器件实现收入25.79亿元，同比+10.95%，拐点出现。截止2025年末，公司存货/合同负债为286.27、42.91亿元，分别同比+21.12%、-31.02%，合同负债下降推测与大客户付款条件有关，我们预计2025年公司新接订单同比快速增长，充足在手订单将支撑营收端持续兑现。 毛利率波动叠加人员持续扩张，25年盈利水平短期承压2025年公司归母净利润/扣非归母净利润为55.22/53.36亿元，同比-1.77%/-4.22%，其中Q4归母净利润/扣非归 母净利润为3.92/2.34亿元，同比-66.06%/-82.07%，短期利润承压，略低于市场预期。2025年公司销售净利率/扣非净利率为13.74%/13.56%，同比-5.34pct/-5.11pct，盈利水平出现明显下降：1）毛利端：2025年整体毛利率为40.10%，同比-2.75pct，其中电子工艺装备、电子元器件毛利率分别同比-2.33pct、-6.54pct，IC设备毛利率波动主要系公司新产品在客户端验证过程中，零部件迭代升级成本增加较多，电子元器件毛利率下降受行业景气度下滑影响；2）费用端：2025年公司期间费用率为27.28%，同比+4.07pct，其中销售、管理、研发和财务费用率同比+0.52/+1.64/+1.51/+0.38pct，2025年公司新增人员4747人，股权激励费同比+2.74亿元。2025年研发费用54.35亿元，同比+46.96%，研发费用资本化比例25.31%，同比-6.76pct，一定程度影响盈利水平。 ►半导体设备平台化布局龙头，深度受益大陆晶圆制造大扩产中国大陆存储+先进逻辑+先进封装扩产未来五年确定向上，公司作为板块平台化布局龙头深度受益。1）刻蚀 设备：已形成ICP、CCP、干法去胶设备、高选择性刻蚀设备和Bevel刻蚀设备的多系列产品布局，2025年相关收入超百亿元；2）薄膜沉积设备：已形成PVD、CVD、外延、原子层沉积、电镀等的全系列布局，2025年相关收入超百亿元；3）热处理设备：已形成管式氧化设备、管式退火设备和快速热处理设备的全系列布局；4）湿法清洗设备：已形成了单片设备、槽式设备全面布局；5）涂胶显影：主要产品包括前道涂胶显影机、后道先进封装涂胶显影机、化合物小尺寸涂胶显影机等；6）离子注入机已经形成一定收入，键合设备包括临时键合机、解键合机、混合键合设备等。 投资建议 考虑公司研发费用增长，我们调整2026-2027年公司营收预测为488.02、628.71亿元（原值为477.62、592.97亿元），分别同比+24.0%、+28.8%；归母净利润预测为61.05、113.55亿元（原值为93.01、120.20亿元），分别同比+10.6%、+86.0%；对应EPS为8.42、15.67元（原值为12.84、16.59元）。新增2028年营收预测为781.17亿元，同比+24.3%，归母净利润预测为155.00亿元，同比+36.5%，对应EPS为21.38元。 2026/4/17日股价469.91元对应2026-2028年PE分别为55.79、30.00、21.97倍，维持“增持”评级。 风险提示 半导体行业景气下滑、竞争格局恶化等。 资料来源：Wind，华西证券研究所[Table_Author]分析师：黄瑞连邮箱：huangrl@hx168.com.cnSACNO：S1120524030001联系电话： 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 行业评级标准 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。 在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在任何情况下，本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标、财务状况或需求，不能作为客户进行客户买卖、认购证券或者其他金融工具的保证或邀请。在任何情况下，本公司、本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任。投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为，与本公司、本公司员工及其他关联方无关。本公司建立起信息隔离墙制度、跨墙制度来规范管理跨部门、跨关联机构之间的信息流动。务 请投资者注意，在法律许可的前提下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的前提下，本公司的董事、高级职员或员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处为华西证券研究所，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。