反攻，燎原
【策略快评】 反攻，燎原 权益反攻正在进行，美以伊战事向乐观情景演进。 华创证券研究所 3月下旬以来我们持续表明乐观态度：3/19《跌出来的机会，结构胜仓位》明确提出回调已近底部区间，市场更可能形成年度级别参与机会。3/23跌破3800点后我们在《底部布局：超跌后自由现金流个股的投资机遇》中给出超跌后配置方案。4/13《反攻号角吹响——策略周聚焦》提出市场由停火前偏悲观的滞胀预期交易转向流动性预期改善+PPI转正带来的盈利修复下的乐观情景。从事件演进和资产表现来看，我们在4/2《战争油价三岔路：大类资产与行业配置路径图——策略周聚焦》给出三种情景假设，当前市场或逐步转向乐观情景，即冲突降温，油价回落。从资产表现来看，乐观情景下：股市>黄金/美债>美元，尤其是高度依赖能源进口，前期跌幅较深的亚太市场，当前日经225已收复失地，韩国综合指数底部反弹超20%；伦敦金现底部反弹超18%，重回4800美元/盎司；10年期美债收益率回落15bp；美元指数回撤超2%。A/H股市修复也在进行中，上证指数底部反弹超6%，恒生科技7%，结构上前期受风偏和流动性压制的科创、周期涨幅居前。 证券分析师：姚佩邮箱：yaopei@hcyjs.com执业编号：S0360522120004 证券分析师：丁炎晨邮箱：dingyanchen@hcyjs.com执业编号：S0360523070005 相关研究报告 《【华创策略】通胀回升驱动周期红利复苏——广发红利系列ETF投资价值分析》2026-04-09《【华创策略】牛市五倍股：从科创扩向周期制造》2026-03-30《【华创策略】回调后各行业处在上证什么位置》2026-03-25《【华创策略】底部布局：超跌后自由现金流个股的投资机遇》2026-03-23《【华创策略】跌出来的机会，结构胜仓位》2026-03-19 美伊影响资产定价的关键是油价抑制美元流动性，停战消除了石油生产端破坏带来的滞胀担忧。 美伊对权益市场的影响在于风险偏好和流动性两点，随着停战和谈判的进行，风偏已逐渐触底企稳，3/23全A跌停家数145家，超过2月初130家创下近半年来新高。流动性方面，停战消除了石油生产端破坏带来油价暴涨的滞胀担忧，重回海峡逐步疏通问题促成油价中枢企稳回落，这使得联储看穿通胀不做加息有了现实可能，CME对联储降息从明年12月提前到明年7月，美国前财政部长、前美联储主席珍妮特·耶伦4/15表示美国今年晚些时候有可能降息。 我们认为本轮并非反弹而是反攻，核心在于PPI转正之下对于盈利修复的乐观。 3月PPI同比+0.5%转正，结束41个月的负增，除短期油价驱动外，近一年半M1流动性活化+近半年反内卷，助推PPI转正具有更广泛周期资源品和中游制造支撑。基于对PPI的乐观变化我们上修26年A股非金融净利润同比预期，从中性假设下11%至乐观假设下17%（详见《牛市下半场，实物再通胀——2026年度投资策略》），背后核心在于，占比近半的周期资源品与制造业对PPI的变化更为敏感，在PPI修复进程中预计会贡献更大业绩弹性（详见《布局良机，结构胜仓位——策略周聚焦》）。从通胀价格传导来看，上游开采+中上游冶炼/加工均有较好传导能力，中游制造出口顺价能力更强（详见《涨价链：谁受益？谁承压？》）。 行业配置：短期光电科创，中期周期资源品，战略视角看多中游制造。 短期一个月视角，市场关键定价因素在于风险偏好回升和流动性预期改善，前期受流动性压制、估值敏感的科技板块有望释放更大弹性，关注AI科创（PCB/光模块）、创新药等。此外，全球能源转型需求下中国新能源产业链优势有望凸显，关注电动车/风电/储能/电网等。中期视角下，沿着EPS修复路径，PPI回升带动价格和业绩弹性释放，历史上PPI同比转正后，周期行业的利润增速和ROE修复往往会加速进行（详见《顺周期的上涨或刚开始》），关注周期资源品，包括有色/化工/煤炭/钢铁/装修建材。战略视角下，重视地缘冲突与全球安全焦虑，中国中游制造有望实现全球市占率与溢价能力双升，关注三条主线：能源油改电（风光储/电网/新能源车/煤化工/造船）；AI新需求中国新供给（PCB/存储/AIDC自建电站/PCB设备耗材/光模块/光纤光缆）；出口顺价（聚氨酯/化纤/制冷剂/农药/稀土/摩托两轮车）。 风险提示： 宏观经济复苏不及预期；关税政策超预期；历史经验不代表未来。 权益反攻正在进行，美以伊战事向乐观情景演进。3月下旬以来我们持续表明乐观态度：3/19《跌出来的机会，结构胜仓位》明确提出回调已近底部区间，市场更可能形成年度级别参与机会。3/23跌破3800点后我们在《底部布局：超跌后自由现金流个股的投资机遇》中给出超跌后配置方案。4/13《反攻号角吹响——策略周聚焦》提出市场由停火前偏悲观的滞胀预期交易转向流动性预期改善+PPI转正带来的盈利修复下的乐观情景。从事件演进和资产表现来看，我们在4/2《战争油价三岔路：大类资产与行业配置路径图——策略周聚焦》给出三种情景假设，当前市场或逐步转向乐观情景，即冲突降温，油价回落。从资产表现来看，乐观情景下：股市>黄金/美债>美元，尤其是高度依赖能源进口，前期跌幅较深的亚太市场，当前日经225已收复失地，韩国综合指数底部反弹超20%；伦敦金现底部反弹超18%，重回4800美元/盎司；10年期美债收益率回落15bp；美元指数回撤超2%。A/H股市修复也在进行中，上证指数底部反弹超6%，恒生科技7%，结构上前期受风偏和流动性压制的科创、周期涨幅居前。 美伊影响资产定价的关键是油价抑制美元流动性，停战消除了石油生产端破坏带来的滞胀担忧。美伊对权益市场的影响在于风险偏好和流动性两点，随着停战和谈判的进行，风偏已逐渐触底企稳，3/23全A跌停家数145家，超过2月初130家创下近半年来新高。流动性方面，停战消除了石油生产端破坏带来油价暴涨的滞胀担忧，重回海峡逐步疏通问题促成油价中枢企稳回落，这使得联储看穿通胀不做加息有了现实可能，CME对联储降息从明年12月提前到明年7月，美国前财政部长、前美联储主席珍妮特·耶伦4/15表示美国今年晚些时候有可能降息。 我们认为本轮并非反弹而是反攻，核心在于PPI转正之下对于盈利修复的乐观。3月PPI同比+0.5%转正，结束41个月的负增，除短期油价驱动外，近一年半M1流动性活化+近半年反内卷，助推PPI转正具有更广泛周期资源品和中游制造支撑。基于对PPI的乐观变化我们上修26年A股非金融净利润同比预期，从中性假设下11%至乐观假设下17%（详见《牛市下半场，实物再通胀——2026年度投资策略》），背后核心在于，占比近半的周期资源品与制造业对PPI的变化更为敏感，在PPI修复进程中预计会贡献更大业绩弹性（详见《布局良机，结构胜仓位——策略周聚焦》）。从通胀价格传导来看，上游开采+中上游冶炼/加工均有较好传导能力，中游制造出口顺价能力更强（详见《涨价链：谁受益？谁承压？》）。 行业配置：短期光电科创，中期周期资源品，战略视角看多中游制造。短期一个月视角，市场关键定价因素在于风险偏好回升和流动性预期改善，前期受流动性压制、估值敏感的科技板块有望释放更大弹性，关注AI科创（PCB/光模块）、创新药等。此外，全球能源转型需求下中国新能源产业链优势有望凸显，关注电动车/风电/储能/电网等。中期视角下，沿着EPS修复路径，PPI回升带动价格和业绩弹性释放，历史上PPI同比转正后，周期行业的利润增速和ROE修复往往会加速进行（详见《顺周期的上涨或刚开始》），关注周期资源品，包括有色/化工/煤炭/钢铁/装修建材。战略视角下，重视地缘冲突与全球安全焦虑，中国中游制造有望实现全球市占率与溢价能力双升，关注三条主线：能源油改电（风光储/电网/新能源车/煤化工/造船）；AI新需求中国新供给（PCB/存储/AIDC自建电站/PCB设备耗材/光模块/光纤光缆）；出口顺价（聚氨酯/化纤/制冷剂/农药/稀土/摩托两轮车）。 风险提示： 1、宏观经济复苏不及预期；2、关税政策超预期，可能对相关产业链及国内出口造成影响；3、历史经验不代表未来：因市场环境等因素变化，历史数据得出的经验可能在未来失效。 策略组团队介绍 组长、首席分析师：姚佩 中国人民大学金融硕士，曾任东吴证券策略首席分析师、海通证券策略高级分析师，连续四年新财富策略第一团队核心成员之一。在传统策略大势研判、行业比较、主题研究以外，对大类资产、政策取向、市场风格、产业周期、个股特征均有增量研究与发现。 研究员：丁炎晨 上海交通大学硕士，华中科技大学学士，2023年4月加入华创策略团队，曾任东吴证券策略研究员。目前专注于政策跟踪、个股特征等方面的增量研究。 助理研究员：蔡雨阳 圣路易斯华盛顿大学金融硕士。2023年加入华创研究所。 助理研究员：朱冬墨 上海财经大学经济学学士、硕士。2024年加入华创证券研究所。 助理研究员：周名未 香港理工大学金融硕士，中央财经大学金融工程学士。2025年加入华创证券研究所。 华创证券机构销售通讯录 华创行业公司投资评级体系 基准指数说明： A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500/纳斯达克指数。 公司投资评级说明： 强推：预期未来6个月内超越基准指数20%以上；推荐：预期未来6个月内超越基准指数10%－20%；中性：预期未来6个月内相对基准指数变动幅度在-10%－10%之间；回避：预期未来6个月内相对基准指数跌幅在10%－20%之间。 行业投资评级说明： 推荐：预期未来3-6个月内该行业指数涨幅超过基准指数5%以上；中性：预期未来3-6个月内该行业指数变动幅度相对基准指数-5%－5%；回避：预期未来3-6个月内该行业指数跌幅超过基准指数5%以上。 分析师声明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此作以下声明： 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师对任何其他券商发布的所有可能存在雷同的研究报告不负有任何直接或者间接的可能责任。 免责声明 本报告仅供华创证券有限责任公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告所载资料的来源被认为是可靠的，但本公司不保证其准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司在知晓范围内履行披露义务。 报告中的内容和意见仅供参考，并不构成本公司对具体证券买卖的出价或询价。本报告所载信息不构成对所涉及证券的个人投资建议，也未考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的预期收入可能会波动。 本报告版权仅为本公司所有，本公司对本报告保留一切权利。未经本公司事先书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表、转发或引用本报告的任何部分。如征得本公司许可进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“华创证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 证券市场是一个风险无时不在的市场，请您务必对盈亏风险有清醒的认识，认真考虑是否进行证券交易。市场有风险，投资需谨慎。 华创证券研究所