产品线布局与加速上新，新财年有望延续高增长

产品线布局与加速上新，新财年有望延续高增长 布鲁可（325.HK） 2026-04-15星期三 【投资要点】 ➢规模与利润双突破，SKU与品类增长双轮驱动 目标价：76.00港元现价：61.35港元预计升幅：23.9% 公司2025年实现收入29.13亿元，同比增长30%，毛利约13.64亿元，同比增长15.7%，其中海外销售收入同比增长396.6%至3.19亿元。实现毛利13.64亿元，同比增长15.7%，毛利率由2024年的52.6%下降至46.8%。实现净利润6.34亿元，同比扭亏为盈。公司在2025年间共推出了913个新SKU，而新SKU产品的收入由2024年的人民币14.65亿元增加36.3%至2025年的19.97亿元，进一步丰富了公司收入来源矩阵。 ➢IP矩阵再升级，载具品类成新增长极 2026年公司新品主要围绕积木人与积木车两大核心品类展开，并推出多个新系列和IP合作款，有望提升公司品牌在全球范围内的影响力和对核心粉丝群体的吸引力。积木车作为全新核心品类，公司致力于将其打造成为继积木人之后第二大支柱，我们预计公司将在积木车品类延续其成功的商业模式，通过与顶级IP与积木车品类深度结合，将极大地提升公司产品市场竞争力，巩固现有优势并开启新的增长周期。 ➢内容与社群运营双核共振，打造业绩增长放大器 公司2025年依托全域品牌传播体系与多元化营销，实现了品牌影响力的显著提升。在线上渠道层面，企业精准把握内容电商行业发展机遇，于抖音等主流平台实现了跨越式增长。在用户生态构建方面，通过精细化用户运营体系搭建专属品牌社群，推出“绮遇记”、“自然集”等女性向产品，成功开拓女性消费市场，精准触达并覆盖了规模庞大的玩家群体。 主要股东 Next Bloks44.39%First Prosperity8.55%Idea Great5.86%BlueCo Investment4.92% ➢国内下沉与全球出海的双线并进，维持买入评级 展望未来，公司会继续巩固国内市场的领先地位，同时全球化战略推进将成为拉动公司整体增长的强劲引擎。相信公司将在2026年延续高速增长。综上，我们采用PE估值法，考虑到公司未来高质量增长及全球市场拓展，给予公司对应2026年20倍PE目标估值，约189.4亿港元市值目标，对应目标价76.0港元，相较于现价预计有23.9%的升幅，维持“买入”评级。 相关报告 布鲁可(325.HK)-首发报告-20260117 研究部 姓名：李承儒SFC：BLN914电话：0755-21519182Email：licr@gyzq.com.hk 【报告正文】 规模与利润双突破，SKU与品类增长双轮驱动 公司2025年实现收入29.13亿元，同比增长30%，毛利约13.64亿元，同比增长15.7%，其中海外销售收入同比增长396.6%至3.19亿元。这一增长速度在全球宏观经济环境复杂多变、消费市场面临诸多不确定性的背景下，彰显了业务韧性与品牌吸引力，是产品力、渠道与品牌力协同作用的直接体现。同时实现毛利13.64亿元，同比增长15.7%，但由于9.9元产品收入比提升导致毛利率由2024年的52.6%下降至46.8%。实现净利润6.34亿元，同比扭亏为盈。收入增长主要是由于拼搭角色类玩具的销量显著增加，特别是平价价格带产品(零售价9.9元)大受欢迎，该类产品2025年实现收入达5.4亿元，销量达1.22亿件，占公司销量的47.8%，占收入比重达到18.5%。公司在2025年间共推出了913个新SKU，而新SKU产品的收入由2024年的人民币14.65亿元增加36.3%至2025年的19.97亿元，进一步丰富了公司收入来源矩阵。2025年公司研发投入高达2.64亿元，同比增长37.3%，通过前瞻性高研发投入使得公司能够持续推出爆款产品、丰富IP矩阵（例如开发新产品线“积木车”），同时公司投入也大量应用于提升生产效率与供应链管理的技术创新，例如利用AI工具提高产研效率，为公司未来持续增长提供充足动能。 IP矩阵再升级，载具品类成新增长极 2026年公司新品主要围绕积木人与积木车两大核心品类展开，并推出多个新系列和IP合作款，有望提升公司品牌在全球范围内的影响力和对核心粉丝群体的吸引力。积木人方面值得关注的是哈利波特系列，作为全球最具价值和影响力的IP之一，公司有望在2026年上半年推出哈利波特新系列产品。同时公司也在持续拓展其授权IP池，包括三丽鸥、王者荣耀、星球大战、名侦探柯南等众多知名IP也在开发或计划之中。其次就是积木车这一全新核心品类，公司致力于将其打造成为继积木人之后第二大支柱。目前已初步构建起积木车的C系列、E系列和S系列等产品线，涵盖变形金刚、奥特曼、蝙蝠侠等多个知名IP。我们预计公司2026年积木车产品上新节奏将显著加快，预计会有大量新品推出，目前已于2026年3月发布了变形金刚积木车C02，市场表现优异。同时我们预计公司将在积木车品类延续其积木人成功的商业模式，通过与变形金刚、奥特曼、蝙蝠侠顶级IP与积木车品类深度结合，能够极大地提升公司积木车产品市场竞争力。鉴于积木车市场是一个规模巨大且增长稳健的市场，公司有望顺利进入，并打破过去只有积木人产品的固有印象，实现品牌形象的多元化，而且 能够进入新的粉丝经济圈，该群体同样也是当前玩具市场中最具价值的群体之一。因此通过开发积木车新品类，公司能够巩固现有优势并开启新的增长周期。 ➢内容与社群运营双核共振，打造业绩增长放大器 公司2025年依托全域品牌传播体系与多元化营销，实现了品牌影响力的显著提升。在线上渠道层面，企业精准把握内容电商行业发展机遇，于抖音等主流平台实现了跨越式增长。据相关数据显示，2025年布鲁可在抖音平台的销售额指数同比增幅高达670%，线上渠道整体营业收入同比增长62.3%，如此增速得益于公司持续生成高质量短视频内容以及与头部KOL达人的深度战略合作。在用户生态构建方面，通过精细化用户运营体系搭建专属品牌社群。通过举办BFC专业赛事、激励用户开展UGC二次创作等方式，构建起高忠诚度、高粘性的核心玩家社群。此类自发式传播的用户群体带来了产品更高的复购率，形成用户驱动型品牌建设的良性发展机制。此外公司在营销环节实施精细化细分市场开拓策略，例如推出“绮遇记”、“自然集”等女性向产品，并设立专项运营团队开展针对性线上运营，成功开拓女性消费市场。以及积木车产品与多款动漫、科幻IP联动，精准触达并覆盖了规模庞大的玩家群体。 国内下沉与全球出海的双线并进，维持买入评级 展望未来，公司会继续巩固国内市场的领先地位，截至2025年底公司销售网络已覆盖超过15万个线下网点，并持续向低线城市下沉，持续通过精细化管理提升单个经销商的销售额。同时全球化战略推进将成为拉动公司整体增长的强劲引擎，2025年公司通过加速拓展亚洲、欧洲、北美等关键市场，并通过组建本地化团队进行精细化运营，不仅为公司带来了可观的收入增量，更验证了其产品和模式在全球范围内的普适性，而2026年变形金刚IP授权范围将扩大至全球190多个国家，海外业务将开始贡献显著收入。与此同时公司2026年度的产品线涵盖国潮IP、西方IP及原创系列，包括“三丽鸥”、“王者荣耀”、“星球大战”、“DC”、“宝可梦”、“哈利波特”等，同时坚持80%成熟品类深耕、20%创新探索的产品策略，为2026年的收入增长提供强劲支持。尽管面临着全球市场竞争加剧、供应链管理复杂化以及对授权IP依赖等挑战，但凭借其成熟的IP运营模式和清晰的战略规划，相信公司将在2026年延续高速增长。综上，我们采用PE估值法，考虑到公司未来高质量增长及全球市场拓展，给予公司对应2026年20倍PE目标估值，约189.4亿港元市值目标，对应目标价76.0港元，相较于现价预计有23.9%的升幅，维持“买入”评级。 【风险提示】 1.IP授权与续约风险2.市场竞争加剧风险3.海外市场扩张的不确定性4.消费者偏好变化风险 【财务报表摘要】 投资评级定义及免责条款 免责条款 一般声明 本报告由国元证券经纪（香港）有限公司（简称"国元证券经纪（香港）"）制作，国元证券经纪（香港）为国元国际控股有限公司的全资子公司。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但国元证券经纪（香港）及其关联机构对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的信息、意见等均仅供投资者参考之用，不构成对买卖任何证券或其他金融工具的出价或征价或提供任何投资决策建议的服务。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐或投资操作性建议。投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，自主审慎做出决策并自行承担风险。投资者在依据本报告涉及的内容进行任何决策前，应同时考虑各自的投资目的、财务状况和特定需求，并就相关决策咨询专业顾问的意见对依据或者使用本报告所造成的一切后果，国元证券经纪（香港）及/或其关联人员均不承担任何责任。 本报告署名分析师与本报告中提及公司无财务权益关系。本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。在不同时期，国元证券经纪（香港）可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。 本报告署名分析师可能会不时与国元证券经纪（香港）的客户、销售交易人员、其他业务人员或在本报告中针对可能对本报告所涉及的标的证券或其他金融工具的市场价格产生短期影响的催化剂或事件进行交易策略的讨论。这种短期影响的分析可能与分析师已发布的关于相关证券或其他金融工具的目标价、评级、估值、预测等观点相反或不一致，相关的交易策略不同于且也不影响分析师关于其所研究标的证券或其他金融工具的基本面评级或评分。 国元证券经纪（香港）的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。国元证券经纪（香港）没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。国元国际控股有限公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见不一致的投资决策。 除非另行说明，本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现。过往的业绩表现亦不应作为日后回报的预示。我们不承诺也不保证，任何所预示的回报会得以实现。 分析中所做的预测可能是基于相应的假设。任何假设的变化可能会显着地影响所预测的回报。 本报告提供给某接收人是基于该接收人被认为有能力独立评估投资风险并就投资决策能行使独立判断。投资的独立判断是指，投资决策是投资者自身基于对潜在投资的目标、需求、机会、风险、市场因素及其他投资考虑而独立做出的。 特别声明 在法律许可的情况下，国元证券经纪（香港）可能与本报告中提及公司正在建立或争取建立业务关系或服务关系。因此，投资者应当考虑到国元证券经纪（香港）及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。 本报告的版权仅为国元证券经纪（香港）所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式转发、翻版。复制、刊登、发表或引用。 分析员声明 本人具备香港证监会授予的第四类牌照——就证券提供意见。本人以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 国元国际控股有限公司香港中环康乐广场8号交易广场三期17楼电话：(852) 3769 6888传真：(852) 3769 6999服务热线：400-888-1313公司网址：http://www.gyzq.com.hk