煤炭：基本面进入重要观察窗口

2026-04-15 煤炭：基本面进入重要观察窗口 陈张滢黑色研究员从业资格号：F03098415交易咨询号：Z00207710755-23375161chenzy@wkqh.cn 报告要点： 煤炭在能源依旧是资金热门聚焦方向的背景下依旧存在触发较好上涨行情的基础，时间节点上依旧倾向于容易发生在二季度末至三季度初，而当前是重要的观察窗口。催化因素方面，后续重点关注国内产量的季节性回落情况（同时关注安监等政策动向）、进口煤的降幅是否加深、水电在丰水期的发力情况以及火电是否将如预期承担更大的发电力度需求。 煤炭：基本面进入重要观察窗口 在3月下旬我们关于动力煤的专题《枪已上膛，择时而发》中，曾给出短期对于煤炭价格的判断，即“当前煤炭市场有催化，但‘天时’不对”。最主要原因在于“3-5月份是传统需求淡季，同时也是国内供给密集释放、水电替代持续复苏的阶段，客观因素并不利于价格的上涨”。 而实际情况也确实如此。在过去的半个多月中，动力煤价格震荡小幅反弹，焦煤价格则呈现明显的冲高回落（存在一直以来“烂仓单”因素的压制，反弹后交割压力凸显）。 数据来源：WIND、五矿期货研究中心 数据来源：MYSTEEL、五矿期货研究中心 当前，时间进入到4月中旬，淡季将过半且水电复苏正当时。在这样一个时间节点，我们想要梳理一下当前煤炭方面各潜在催化的情况以及未来一段时间内需要重点关注的因素。 海运煤进口下滑，印尼煤进口处于低位 首先，是进口海运煤方面所面临的供给约束。从全球煤炭发运统计数据（钢联口径）可以看出，全球发往中国的煤炭总量持续处在季节性低位区间，截止4月上旬，累计同比降约650万吨或-10.5%。其中，印尼发往中国的煤炭总量累计同比-290万吨或-8.3%。海运煤确实面临一定供给约束，但从绝对数值上看，尚不强烈，后续需继续跟踪是否出现进一步强化。 数据来源：MYSTEEL、五矿期货研究中心 数据来源：MYSTEEL、五矿期货研究中心 能源仍将是未来一段时间内的热门题材，煤炭的“能源替代”属性并未随着中东争端的边际缓和就此消失 随着美伊进入谈判阶段，虽然目前来看谈判过程十分波折，但中东局势毫无疑问已经出现边际缓和，至少市场正在定价这一过程，前期对于事态发展走向失控的恐慌情绪已经显著缓和，这从逐步修复的资本市场中可以看出。 中东局势缓和的背景下，Brent原油较高点接近120美金的价格已经出现明显的回落，但当前依旧维持在90-100美金的高位区间波动。 我们暂不，实际上也无法对霍尔木兹海峡船只通行能否恢复常态以及何时能够恢复常态做出判断与预测。但可以确定的是，在经历了美伊战事以及其对原油供给的钳制之后，各国对于能源安全以及原油储备的需求将出现显著提升，后续各国将加大对于原油的战略储备，甚至不排除在原有基础上大幅提升储备的可用天数。这意味着即便霍尔木兹海峡恢复常态通行，原油价格的回归也将大概率以斜率相对缓和、中枢逐步下移的方式完成，而且需要一段相对较长的时间周期，而非斜率陡峭、时间周期极短的“A杀”。 同时，这也意味着在未来几个月甚至更长的一段时间内，能源都将是市场上资金重点关注的热门题材。 数据来源：文华财经、五矿期货研究中心 水电短期未出现异常，但光伏、风电消纳问题导致的平均小时数显著下降或推升火电需求超预期增长 从截止发稿日数据来看，当前长江流域降雨水平未出现明显异常，处于过去十年历史中位数附近水平。三峡水库水位及入、出库流量水平同样未出现明显异常情况，三峡水位偏高，利于水电阶段性出力。 数据来源：WIND、五矿期货研究中心 数据来源：Meteomanz、五矿期货研究中心 数据来源：WIND、五矿期货研究中心 数据来源：WIND、五矿期货研究中心 虽然水电未发现异常，但近年来装机量增幅最为明显的风电、光伏或存在隐忧：从1-2月份统计局公布的平均利用小时数数据来看，风电及太阳能或因消纳能力问题面临利用小时数不足的窘境。 1-2月，风电日均平均利用小时数5.51小时，同比降10.3%，处在过去8年历史极低值附近；光伏日均平均利用小时数2.47小时，同比降12.2%，创下过去8年历史最低值。 此外，观察2023年以来数据，可以发现风电、光伏的平均利用小时数呈现逐年递降的情况，其中2023年至2025年，风电平均利用小时数年均降幅约4.5%，光伏降幅约7.5%。 数据来源：WIND、五矿期货研究中心 数据来源：WIND、五矿期货研究中心 虽然风电、光伏预计今年仍将维持装机高增速，但在平均利用小时数延续下降的背景下，火电作为能源压舱石或被迫加大发力。 在风电、光伏平均利用小时同比下调4%以及今年用电增速5.5%的假设条件下（中电联预计2026年全社会用电量增幅在5%-6%，我们取中值），同时假设正常状态水电，我们尝试推导未来火电出力情况，得出火电全年增速或达3.45%，折合电煤8300万吨增量消费的结论。 需要注意的是，考虑到风电、光伏的利用小时数由多方面因素决定，随着风、光资源超季节性的不同（存在可能），当前推导结果或存在较大的变动，因此该推导结果仍需要实时跟踪观察。 在当前静态条件下，我们看到火电增量发力的情况预计将在三季度显著凸显，若这一情况如我们预期路径演变，将或在三季度为煤价的上行提供有力支撑。 数据来源：WIND、五矿期货研究中心 国内产量阶段性高峰已过，后续进入季节性供给压缩阶段 站在生产季节性角度，我们认为国内产量压力最大的阶段正逐步过去，随着时间向二三季度推移，国内部分产量将呈现季节性下移后低位震荡的情况（对比全年其他月份，并非绝对低位）， 供给端对于价格的压力或逐步降低。 从统计局及海关公布的1-2月情况来看（截止发稿日3月数据未更新），1-2月我国煤炭总供应（进口+原煤产量）同比微降0.16%。高频数据来看，钢联口径462家样本矿山动力煤产量近期在见到阶段性高点后小幅回落，略低于去年同期水平。 数据来源：MYSTEEL、五矿期货研究中心 数据来源：WIND、五矿期货研究中心 总体来看，煤炭走势发展以及相关因素发展暂时与我们前期所预期的相一致，煤炭在能源依旧是资金热门聚焦方向的背景下依旧存在触发较好上涨行情的基础，时间节点上依旧倾向于容易发生在二季度末至三季度初，而当前是重要的观察窗口。 催化因素方面，后续重点关注国内产量的季节性回落情况（同时关注安监等政策动向）、进口煤的降幅是否加深、水电在丰水期的发力情况以及火电是否将如预期承担更大的发电力度需求。 免责声明 五矿期货有限公司是经中国证监会批准设立的期货经营机构，已具备有商品期货经纪、金融期货经纪、资产管理、期货交易咨询等业务资格。 本刊所有信息均建立在可靠的资料来源基础上。我们力求能为您提供精确的数据，客观的分析和全面的观点。但我们必须声明，对所有信息可能导致的任何损失概不负责。 本报告并不提供量身定制的交易建议。报告的撰写并未虑及读者的具体财务状况及目标。五矿期货研究团队建议交易者应独立评估特定的交易和战略，并鼓励交易者征求专业财务顾问的意见。具体的交易或战略是否恰当取决于交易者自身的状况和目标。文中所提及的任何观点都仅供参考，不构成买卖建议。 版权声明：本报告版权为五矿期货有限公司所有。本刊所含文字、数据和图表未经五矿期货有限公司书面许可，任何人不得以电子、机械、影印、录音或其它任何形式复制、传播或存储于任何检索系统。不经许可，复制本刊任何内容皆属违反版权法行为，可能将受到法律起诉，并承担与之相关的所有损失赔偿和法律费用。 研究报告不代表协会观点，仅供交流使用，不构成任何投资建议。 公司总部 深圳市南山区滨海大道3165号五矿金融大厦13-16层电话：400-888-5398网址：www.wkqh.cn