国债期货周度跟踪：如何理解周五尾盘国债期货大单成交

如何理解周五尾盘国债期货大单成交 国债期货周度跟踪 本报告导读： 周五合约的大单异动反映出市场对超长久期偏好、收益率曲线平坦化预期和择券思路变化 孙越(分析师)021-38031033sunyue6@gtht.com登记编号S0880525080004 投资要点： 资金“自发宽松”的空间2026.04.11风偏回补，正股相关因子走强2026.04.11交易盘仍是信用债主要支撑力量2026.04.08城投融资政策的新变化怎么看2026.04.08国债波动地方债抗跌，超长端利差再缩窄2026.04.07 要理解这一现象，我们首先需要厘清“成交明细”中各个指标的含义：①性质：揭示了交易中谁是主动的一方。其通过成交方向判定主动方，TKN为多，GVN为空；通过持仓变化判定动作性质，即持仓增加定义为“开”；持仓减少定义为“平”；而持仓量保持不变则定义为“换手”。②现手：代表该时点的总成交量，反映了该品种的流动性和市场活跃度。③增减仓：反映全市场持仓量的净变化。如果现手放大且增仓为正，说明有新资金入场；如果现手放大而增仓为负，则说明原有资金在离场。 因此，结合TL、T、TF合约成交明细来看，我们认为周五尾盘的异动反映出的是市场对超长久期偏好与收益率曲线平坦化预期的升温，同时也增加做多老券的确定性。一方面，TL合约的增仓上涨与T、TF合约的减仓下跌形成对比，显示出大资金在品种间进行切换的博弈行为。10年期多头的大规模平仓离场，其资金或部分衔接进入30年期的新开仓中，也反映了市场强烈的收益率曲线平坦化预期，即存在大资金在放弃交易相对拥挤的中期品种与波动区间较窄的长期品种，转而拥抱补涨空间更大的超长端品种。另一方面，这一异动说明当前债市仍处于防御性进攻的情绪中，多头资金并未选择全面开多，而是调整仓位分布，在控制整体风险的同时，转向超长端曲线走平的空间。并且，考虑到换券在即，新券还有流动性溢价丧失的风险，而以老券为定价锚点的国债期货由于不受换券影响反而展现出了更高的性价比。 往后看，当前30-10年期国债利差仍处于相对高位,尽管从全年维度看，利差回归极致低位的难度较大，但在基本面数据与市场预期的双重定价主线下，超长债短期内仍具备一定的利差修复空间。本轮利差收窄的第一目标位可参考地缘政治波动前的水平，即修复至43BP左右。对比当前水平，预计仍有5-6 BP的收窄空间，对应期货大致在3T-TL利差120日均线附近。 风险提示：流动性超预期收紧；经济修复速度显著提升；债券供给超预期放量 目录 1.如何理解周五尾盘国债期货大单成交？.......................................................32.国债期货策略展望..........................................................................................42.1.国债期货行情复盘：多空因素交织，债市延续震荡............................42.2.IRR策略：各合约IRR较低，暂无明显正套空间................................42.3.基差策略：基差整体走扩........................................................................42.4.跨期策略：跨期价差窄幅震荡，交易摩擦依然存在............................52.5.曲线策略：考虑大单资金迁移，做平曲线策略仍可延续.....................53.风险提示..........................................................................................................5 1.如何理解周五尾盘国债期货大单成交？ 过去一周债市呈现震荡格局，但结构性行情的特征交易明显增多。复盘来看，近期债市整体在区间内波动，但品种间的利差则开始出现变化，4TS-T在经历了一轮快速收窄后开始小幅走阔；3T-TL则表现为持续收窄，均反映出做平曲线策略的增多。这种结构性博弈在周五下午再次明显出现，14:46:00-14:46:10的10秒内，TL、T、TF三个主力合约同时出现大单成交量放大，引发了市场关注，具体而言： ①TL合约：新资金建仓居多。其中多开现手成交1623多手，增仓704手；空开现手成交1106多手，增仓565多手。 ②T合约：多头撤离较多。表现最为明显的是多平现手成交1226手，伴随减仓626手。 ③TF合约：多空资金均有离场。其多平现手成交1076手，减仓274手；同时伴随空平现手432手，减仓134手。 要理解这一现象，我们首先需要厘清“成交明细”中各个指标的含义： ①性质：揭示了交易中谁是主动的一方。其通过成交方向判定主动方，TKN为多，GVN为空；通过持仓变化判定动作性质，即持仓增加定义为“开”；持仓减少定义为“平”；而持仓量保持不变则定义为“换手”。 ②现手：代表该时点的总成交量，反映了该品种的流动性和市场活跃度。③增减仓：反映全市场持仓量的净变化。如果现手放大且增仓为正，说明有新资金入场；如果现手放大而增仓为负，则说明原有资金在离场。 因此，结合TL、T、TF合约成交明细来看，我们认为周五尾盘的异动反映出的是市场对超长久期偏好与收益率曲线平坦化预期的升温。 一方面，TL合约的增仓上涨与T、TF合约的减仓下跌形成对比，显示出大资金在品种间进行切换的博弈行为。10年期多头的大规模平仓离场，其资金或部分衔接进入30年期的新开仓中，也反映了市场强烈的收益率曲线平坦化预期，即存在大资金在放弃交易相对拥挤的中期品种与波动区间较窄的长期品种，转而拥抱补涨空间更大的超长端品种，并且考虑到换券在即，新券还有流动性溢价丧失的风险，而以老券为定价锚点的国债期货由于不受换券影响反而展现出了更高的性价比。 另一方面，这一异动说明当前债市仍处于防御性进攻的情绪中，多头资金并未选择全面开多，而是调整仓位分布，在控制整体风险的同时，转向超长端曲线走平的空间。 往后看，当前30-10年期国债利差仍处于相对高位,尽管从全年维度看，利差回归极致低位的难度较大，但在基本面数据与市场预期的双重定价主线下，超长债短期内仍具备一定的利差修复空间。本轮利差收窄的第一目标位可参考地缘政治波动前的水平，即修复至43 BP左右。对比当前水平，预计仍有5-6 BP的潜在收窄空间，若将这一逻辑映射至期货盘面，该利差修复目标大致对应3T-TL约120日均线附近的利差水平。而落脚到个券上，当前利率相对偏高的2602博弈性价比较高。 2.国债期货策略展望 2.1.国债期货行情复盘：多空因素交织，债市延续震荡 过去一周（4月7日-4月10日）债市情绪整体呈现震荡拉锯格局。前半周，尽管受权益市场走强及外部地缘政治消息扰动，但在资金面持续宽松及主力机构增持的支撑下，国债期货展现出较强韧性，价格重心稳步抬升，多头情绪占据主导；后半周，市场止盈情绪有所发酵，T合约在冲高受阻后一度受空方压制深幅回调，但在技术面支撑下，国债期货维持震荡格局；周五受3月PPI同比转正及通胀预期升温影响，高开低走，周线微跌。 2.2.IRR策略：各合约IRR较低，暂无明显正套空间 截至4月10日，TL、T、TF、TS主力合约历史CTD券IRR分别为0.43%、0.99%、0.88%、-0.61%。过去一段时间债市呈现震荡格局，各合约IRR整体均有所回落；当前各品种合约IRR均处于较低水平，相较于资金利率已无明显优势，正套安全垫相对不足。 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 2.3.基差策略：基差整体走扩 截至4月10日，TL、T、TF、TS主力合约历史CTD券基差分别为0.5486元、0.1230元、0.1213元、0.6010元。过去一周国债期货各期限合约基差整体走扩，但不同合约背后驱动因素各异，其中TS合约基差的飙升主要是由于CTD券切换，TL合约则是由于周五期货收盘后现券大幅下行，T、TF合约则一定程度上是由于资金向超长端迁移的结果。整体来看，考虑到30年国债2602利差空间相对充足，或存在反套博弈机会。 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 2.4.跨期策略：跨期价差窄幅震荡，交易摩擦依然存在 过去一周TL2606-TL2609、T2606-T2609、TF2606-TF2609、TS2606-TS2609的价差分别变动0.01元、-0.02元、-0.03元、0.01元。除TL合约跨期价差出现小幅走阔外，其余各品种跨期价差整体表现平稳，呈窄幅震荡态势。现阶段远月09合约流动性相对一般，跨期策略交易摩擦较大，整体套利空间较为有限，建议暂时保持观望。 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 2.5.曲线策略：考虑大单资金迁移，做平曲线策略仍可延续 过去一周，3T–TL、2TF–T、2TS–TF分别变动-0.94元、-0.14元、0.04元。收益率曲线整体呈现走平态势。目前30-10年期国债利差仍处于相对高位,尽管从全年维度看，利差回归极致低位的难度较大，但在基本面数据与市场预期的双重定价主线下，超长债短期内仍具备一定的利差修复空间。本轮利差收窄的第一目标位可参考地缘政治波动前的水平，即修复至43 BP左右。对比当前水平，预计仍有5-6 BP的收窄空间，对应期货大致在3T-TL利差120日均线附近。 3.风险提示 流动性超预期收紧；经济修复速度显著提升；债券供给超预期放量 本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 本报告仅供国泰海通证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。 本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域、部门或关联机构之间的信息流动。因此，投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。 本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得