贸易政策冲击与企业估值——解开贸易和不确定性的渠道

核心观点

本文研究了 2025 年美国贸易政策冲击对全球股票估值的影响，重点关注了贸易暴露和不确定性敏感性两个关键渠道。研究发现，对美国贸易依赖程度高以及运营在资产再分配能力较低行业的公司，在 4 月 2 日首次关税公告后经历了最严重的估值下降，但在宣布暂停和随后的贸易协议后也实现了最强劲的反弹。这两个渠道都具有经济意义，规模相似，共同解释了市场反应的很大一部分。

关键数据

• 样本范围：涵盖 48 个经济体中总部设在可交易领域的 11,741 家非金融公司，以及与美国签订贸易协议的 8,086 家公司。
• 贸易敏感性：通过估计公司销售额与 2017-2023 年间其母国对美国的出口协同变动情况来衡量。
• 不确定性敏感性：借鉴 Kim 和 Kung（2017）提出的行业资产再部署指数，该指数捕捉了在特定行业内资本在不同用途间再分配的难易程度。

研究结论

• 贸易政策冲击：预期未来的关税和贸易政策不确定性增加，对美出口暴露度高且对不确定性更敏感的可交易部门企业，其累积回报显著降低。
• 两个渠道的影响：90% 的企业在美国贸易敏感度方面，其累积回报的下降幅度比 10% 百分位数的企业高出 1.09 个百分点；对应的不确定性敏感度差距为 1.01 个百分点。
• 贸易协议的影响：在达成贸易协定并预期关税及贸易政策不确定性降低后，两个渠道都对随后累积回报的增加做出了积极贡献。在两个维度上都有高暴露的公司可以通过贸易协议获得额外的累积收益约 0.67 个百分点。
• 政策启示：保持稳定和可预测的贸易关系对支持投资者信心和中期增长的重要性。增强企业适应外部冲击能力（如推动出口市场多元化、鼓励投资灵活的生产技术、加强融资渠道）的政策可以帮助减轻未来贸易政策不确定性的影响。在地区层面，持续深化与其它贸易伙伴的整合、拓宽合作伙伴关系的工作，也可能有助于缓解未来全球政策转变的影响。