主业Q4边际改善，内生外延开拓新增长点

安井食品：主业Q4边际改善，内生外延开拓新增长点

核心观点
安井食品2025年实现营收161.93亿元（+7.05%），归母净利润13.59亿元（-8.46%），主要受商誉减值影响。Q4单季度营收48.22亿元（+19.05%），归母净利润4.10亿元（-6.34%），扣非净利润转正（+5.12%），显示主业边际改善。公司通过大单品战略和新渠道拓展驱动收入增长，同时积极布局冷冻烘焙业务。

关键数据

• 产品结构：速冻菜肴制品增长最快（+10.84%），虾滑系列等新品市场反馈积极；5种单品年营收超5亿，40种单品超1亿。
• 渠道表现：特通直营、新零售及电商渠道增速显著（+18.55%/+31.76%），经销商渠道仍占主导（+4.45%）。
• 财务指标：2025年毛利率21.5%（-1.7pct），受原料成本及折旧影响；费用端管控良好，销售/管理费用率下降。商誉减值1.82亿元拖累净利润。

研究结论
2026年行业价格战趋缓，高毛利单品有望放量，冷冻烘焙业务贡献增量。预计2026-2028年营收178.9/194.9/208.8亿元（+11%/9%/7%），归母净利润17.1/19.5/21.4亿元（+26%/14%/10%），对应PE19/17/15X，维持“买入”评级。

风险提示：食品安全、行业竞争、原材料成本、经济复苏及产能建设不及预期。