核心观点
- 商发项目表现抢眼，托底内贸航空业务：2025年内贸航空及衍生产品收入28.70亿元（YoY+11.59%），其中商发项目收入5.02亿元，同比大幅增长397%，逐步朝核心技术产品方向升级，为公司后续发展布局新的增长点。
- 外贸稳健增长，第二增长曲线逐步形成：2025年外贸产品收入13.79亿元，同比增长18.57%。公司获得了包括GEVernova、Rolls-Royce、Honeywell-Aerospace等合作商在内的多种机型，多个项目新品订单，进入了多个项目的供应链体系，初步锁定未来三年的订单增长需求。
- 营收基本完成经营计划，利润小幅下滑：2025年营收43.23亿，YoY+12.27%，基本完成年度经营计划；归母净利润为0.61亿元，YoY-11.51%。25Q4营收12.36亿，YoY+0.5%，QoQ-13.49%；归母净利润0.32亿元，YoY+104.2%，QoQ+65.19%。
- 毛利率承压，费用管控显效：2025年销售毛利率为13.35%，同比下降2.73pcts。期间费用率为9.25%，同比下降1.58pct，其中管理费用率同比下降1.57pct至4.56%，显示费用管控成效。
- 现金流大幅好转，产能建设加快：公司经营性现金流净额12.45亿元，同比由负转正，大幅改善。在建工程1.73亿元，较期初增长65.74%，反映公司为后续订单积极扩产。
- 关联交易预期增长：2025年向航发集团出售商品25.6亿，完成率78.9%。2026年预计向航发集团出售商品32.5亿，较25年实际增长27.0%。
- 经营计划方面，2026公司计划营收45.53亿元，较25年实际值增长5.3%。营业总成本44.23亿元（YoY-6.0pct），营业利润1.3亿元，同比减少22.2%。鉴于公司2026年预计关联交易增长27%，内贸航空业务占比提升将导致综合毛利率下降，是利润增速下降的主要因素。
投资建议
公司在航空发动机产业体系的影响力和带动力持续增强，已成为多种军民机型装备动力自主保障的重要支撑，并成为国际航空发动机供应链中的核心环节。预计公司2026-2028年归母净利润分别为0.96/1.19/1.56亿元，EPS分别为0.29/0.36/0.47元，对应PE分别为140/113/86倍，首次覆盖，给予“推荐”评级。
风险提示
- 下游需求波动的风险
- 客户延迟验收的风险
- 毛利率下降的风险
