资产配置日报：休整蓄势

4月9日，美伊达成停火共识不到一日时间内，以色列再度成为搅局者，其袭击黎巴嫩的行为违背了伊方的停火协议诉求，中东冲突演绎方向再起变数。霍尔木兹海峡复通成疑，全球市场避险情绪渐起，亚太市场重要股指普遍下跌，不过跌幅相对可控，日经225、韩国综指、上证指数分别下跌0.73%、1.61%、0.72%，布油期货价格小幅反弹至98美元/桶左右，距离停战协议达成前收盘价103美元/桶仍有一定距离，资产定价结果反映当前全球市场风险偏好不算过度悲观，投资者仍在“和与战”的定价之间举棋不定。 4月9日，权益市场缩量下跌。万得全A下跌0.66%，全天成交额2.15万亿元，较昨日（4月8日）缩量3033亿元。港股方面，恒生指数下跌0.54%，恒生科技下跌2.06%。南向资金净流入110.38亿港元，其中小米集团、阿里巴巴分别净流入11.05亿港元和9.40亿港元，而中国海洋石油净流出2.10亿港元。 快速反弹之后，市场稍作休整。我们在《快节奏反弹》中指出，万得全A单日涨幅超过4%，属于节奏偏快的反弹。即使风险偏好修复，过快的上涨节奏同样催生观望情绪。在此情况下，今日万得全A、上证指数、创业板指均低开震荡并缩量小幅下跌。从个股涨跌幅来看，共4292只个股下跌，其中2753只个股跌幅在1%-3%，调整幅度并不大，指向大幅反弹带动的做多情绪尚未明显转弱。 放量大涨之后，赚钱效应通常不会立刻消失。为研究“此前大跌-放量大涨”之后的行情，我们将万得全A满足以下条件的交易日设定为T日：前一日收盘价较前30日内高点的跌幅大于10%（此前大跌）、单日涨幅不低于3%（大幅反弹）、成交额大于1.2倍20日成交额均值（显著放量）、上证指数收盘价大于3000点（指数不处于绝对低位）。同时，相邻时点要求间隔不少于10日，以避免重复统计。结果来看，共三个时点情况与昨日的大涨相近，分别为2015年10月12日、2022年3月16日和2024年10月18日。 回顾这三段行情，大涨之后短期行情通常能继续上涨。三个时点的T+1至T+5日区间，万得全A的累计涨幅分别为4.59%、3.49%和2.72%，上涨只数占比分别为80%、74%和73%。值得注意的是，随着时间拉长，这一结论的有效性明显减弱。当我们把区间拉长至T+20日，三个时点的累计涨跌幅显著分化，分别为15.37%、-1.71%和4.73%，上涨只数占比分别为94%、32%和75%。落脚到本轮行情，若短期地缘局势未明显升级，做多情绪有望推动行情继续修复。 板块行情分化，算力硬件和半导体设备继续上涨。昨日市场普涨格局下，结构线索尚不清晰；而今日板块明显分化，更能反映本轮反弹中资金的偏好。算力硬件作为高景气主线，具备业绩支撑和做多共识，成为资金博弈反弹的方向，Wind光通信、电路板指数分别上涨3.84%和1.43%。同时，半导体设备延续强势行情，对应Wind指数上涨1.39%，主要与美国MATCH法案强化国产替代逻辑相关，后续行情值得继续关注。 港股同样处于休整状态。恒生互联网科技业指数下跌1.72%，既是快涨之后的调整，也与Happy Horse视频生成模型热度边际降温相关，体现在阿里巴巴低开后持续震荡，最终收跌2.85%。恒生创新药指数下跌1.21%，无论是在昨日反弹还是今日调整的环境下，其表现均相对偏弱。原因来看，创新药本轮反弹早于市场，快涨之后的压力测试也更早显现，后续可观察120日均线的支撑力度。 国内债市定价则相对独立。受到盘前海外消息面的影响，国内股市低开或在预期之内，不过长端利率在经历四连下后，今日以防御姿态开局。早盘10点过后，权益市场修复力量走弱，长端利率随风偏逻辑小幅下行。午后通胀问题再度成为利率下行行情的阻碍，由于明日统计局即将公布3月通胀数据，PPI同比回正的可能性较大，且数据有望超预期，市场提前进行防御，中长端收益率一致上行。 从结构性视角来看，债市调整主要集中在此前“超涨”的板块。利率债3年内品种之中，除1年国债以外，其余品种普遍上行，其中2年期国债、3年期国开债活跃券分别上行1.0bp、1.3bp。此外，30年国债原活跃券调整幅度同样显著，25特国02、25特国06收益率分别上行1.2bp、1.1bp，二者与其他30年国债的利差，从3月 的8bp高点逐渐收敛至5bp以内。对于当前利率个券选择而言，利差性价比或是重要考量。 接下来，除了难以预判的美伊战争发展以外，资金面与通胀或是债市两个重要的关注点。资金维度，随着央行维持地量逆回购操作，且逐步回笼中长期资金，资金利率开始出现见底迹象，R001、R007分别上行1bp、1bp至1.28%、1.40%。不过当前资金价格回升的节奏相对较缓，后续资金面的边际变化，是短端定价重要的风向标。通胀维度，截止4月9日，市场对3月PPI同比的一致预期为0.46%（Wind口径），较月初的0.20%进一步提升，如果实际出炉的数据较预期值更上一层，债市可能也会面临小幅调整的压力。 从策略上来看，美伊之间的停战协议反复，再度验证中东地区由战转和难度，海外冲突的不确定下，做组合久期方向的选择依旧需要十分谨慎。当下的市场状态更适合用弹性仓位做网格交易，若10年国债收益率因通胀因素再度向1.85%靠拢，或可考虑小仓位博弈久期机会。从品种上看，5-10年国开债可能是更具弹性的选择。 受美伊局势反复影响，能化跌幅收窄，金属冲高回落。能源板块大幅低开后跌幅逐渐收窄，原油、燃油分别收跌3.7%和0.4%；化工链条跟随回调，甲醇、PVC、乙二醇录得3-4%的跌幅。金属板块则冲高回落，高开后涨幅收窄甚至转跌，贵金属中沪银微涨0.4%，沪金微跌0.5%；工业金属中沪锡、沪铝均微跌0.6%，沪铜逆势微涨0.6%。“反内卷”相关品种延续弱势，碳酸锂与多晶硅领跌4.1%和3.8%，焦煤、焦炭分别下跌3.2%和0.7%。此外，农产品板块表现亮眼，豆一、菜籽分别大涨4.4%和4.1%。 资金流向反复切换，贵金属遭遇大幅了结。在昨日回流百亿资金后，贵金属板块遭遇卖出，净流出达46亿元。有色板块与新能源板块紧随其后，分别流出19亿元和12亿元，其中沪铜和碳酸锂均流出12亿元。相反，化工板块逆市吸金10亿元，黑链指数、钢铁板块亦录得数亿元净流入。值得注意的是，受大涨驱动，豆一单品种罕见净流入5亿元。 “脆弱休战”首日生变，三大核心分歧掣肘谈判进程。美伊两周临时停火协议在生效不足24小时即遭考验，以军对黎巴嫩真主党发动本轮最大规模空袭引发伊朗不满。伊朗指责此举破坏停火共识并迅速实施反制，不仅威胁对以展开威慑打击，更叫停霍尔木兹海峡油轮常态化通航，晚间宣布实行单日限行15艘的严格“配额向导制”。当前停火协议的实质性推进深陷三大核心分歧：一是黎巴嫩局势是否纳入停火框架（伊朗视其为谈判先决条件），二是霍尔木兹海峡的通行标准制定与收费主导权，三是伊朗浓缩铀项目的保留底线。此外，周末伊斯兰堡会谈能否顺利成行仍面临高度不确定性。 市场步入高波观察期，金银、原油震荡等待方向。面对高频反转的地缘消息，市场已逐渐脱敏并进入高波观察期。美元指数围绕99关口窄幅摆动，2年期美债收益率亦在3.78%附近横盘，昨日的“通胀预期降温”交易基本计价完毕。据彭博数据，4月8日TD3C航线（反映超大型油轮从沙特至宁波的成本）1、2、3个月合约分别较2月均值高出156%、114%和75%，表明航运界预期地缘溢价将至少持续2-3个月。整体而言，在伊斯兰堡会谈取得实质性突破之前，贵金属与原油或维持震荡格局。 风险提示 货币政策出现超预期调整。本文假设国内货币政策维持当前力度，但假如国内经济超预期放缓、或海外货币政策出现超预期变化，国内货币政策相应可能出现超预期调整。 流动性出现超预期变化。本文假设流动性维持充裕状态，但假如流动性投放少于往年同期，流动性可能出现超预期变化。 财政政策出现超预期调整。本文假设国内财政政策维持当前力度，但假如国内经济超预期放缓，国内财政政策相应可能出现超预期调整。 联系人：黄思源联系人：洪青青邮箱：huangsy1@hx168.com.cn邮箱：hongqq@hx168.com.cn 资料来源：WIND，华西证券研究所 资料来源：WIND，华西证券研究所 资料来源：WIND，华西证券研究所 资料来源：WIND，华西证券研究所 资料来源：WIND，华西证券研究所 资料来源：WIND，华西证券研究所 资料来源：WIND，华西证券研究所 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 行业评级标准 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。 在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在任何情况下，本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标、财务状况或需求，不能作为客户进行客户买卖、认购证券或者其他金融工具的保证或邀请。在任何情况下，本公司、本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任。投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为，与本公司、本公司员工及其他关联方无关。本公司建立起信息隔离墙制度、跨墙制度来规范管理跨部门、跨关联机构之间的信息流动。务 请投资者注意，在法律许可的前提下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的前提下，本公司的董事、高级职员或员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处为华西证券研究所，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。