美棉价格复盘深度2：突破70美分 磅，后续向上驱动何在？

我们在1月中旬发布深度报告《美棉价格历史复盘——美国、巴西25/26产量预期双降，美棉安全边际显现》，看好美棉价格筑底并进入逐步上行通道的趋势。美棉于3月上旬开始走强，至今涨幅近10%并突破70美分/磅。我们认为3-5月棉价进入重要催化期，此篇深度针对当前国际复杂局势下，支撑美棉进一步向上的驱动力作深度梳理： 【供给端】1、巴西作为美棉出口第一大对手盘，26年减产落地：巴西25/26新年度棉花播种结束，种植面积预期减少3.5%，单产下降3.6%，产量调减6.9%至379.51万吨，系巴西近5年首次调降面积与产量。2、美棉发布种植意向：2026年美棉意向种植面积同比增4%至964万英亩，面积小幅增加主因棉花与其他农作物比价缩小&极端干旱下更为耐旱（挤占高粱、花生份额），但绝对值仍处近五年偏低水位。3、美国干旱情况：美国本土DSCI干旱指数达172（历史85%分位），主产棉区得州干旱指数逼近2022年严重干旱期峰值，极端干旱天气或导致单产不及预期及高弃收率。4、全球棉花供需收紧：USDA 2月农业展望论坛预计26/27年度全球棉花产销差降至-89万吨（近5年最低），期末库存降至1550万吨，释放全球棉花紧平衡信号。 【需求端】1、2月与印度、孟加拉达成贸易互惠：美国与孟加拉设立使用美棉享零关税专项机制，并与印度达成同等纺织优惠的临时合作协议，为美棉需求奠定稳定预期。2、中国提早发放进口棉花配额，中美贸易会谈重点关注：受内外棉价差高企影响，发改委于3月16日提早增发30万吨加贸配额；叠加3月中美双边会谈中方表示愿增加美国农产品采购规模。尤其值得注意，中国采购预期的修复将是主导美棉需求预期的重要催化。3、美棉自身出口情况：1月至今，美棉旧作（25/26季）累计出口额达66.55万吨（同比增13.4%），新作（26/27季）累计订单额达11.81万吨（同比增1.2%），均为下近3年新高。4、美国服装零售库销比处于低位：1月美国服装店零售额同比增3%具备韧性，且当前美国服装店与服装批发商的库销比分别处于近四年和近五年的低位。 【美棉比价】1、历史价差复盘：增发配额后内外棉价差逐步震荡收窄，截至3月31日降至6175元/吨，但仍处于近20年84%的历史高水位。2、与核心标的股价复盘：价差高位利于具备海外产能优势的纱线企业。复盘历史，纱线企业（如百隆东方、天虹国际）在棉价大幅上涨期具备更强的价格传导与盈利弹性，近期25Q4股价已率先于棉价抬头。3、与油价对比：原油价格高企（近10年99.3%极高分位）推高化纤成本，当前美棉与内棉对短纤的比价分别处于近10年14.2%和33.6%的极低水位，低位比价显示棉花使用的性价比持续增强。 【投资建议】伴随巴西减产落地、美国和中国进入棉花播种季，3~5月是美棉价格重要的催化窗口期，我们仍看好受益于美棉价格上行带来业绩弹性的纱线龙头，重点推荐【百隆东方】、【天虹国际集团】。 【风险提示】终端消费意愿不及预期，原材料价格波动，行业竞争加剧。 作为全球第一大棉花出口国，巴西棉花2025/26新年度种植进度基本完成，前期市场关注的减产预期已逐步落地。CONAB（巴西国家供应公司）最新26年3月农作物供需报告预计，巴西25/26棉花种植面积将比2024/25年度减少3.5%至201.36万公顷，种植热情明显降温；受棉价持续低迷下种植生产要素投入低影响，巴西平均单产预计下降3.6%至1885千克/公顷，预计棉花产量为379.51万吨，较2024/25年度减少6.9%，系巴西近5年首次调降棉花种植面积和产量。 2026/274% USDA公布2026全美棉花意向种植面积为964万英亩，同比增加4%，略高于市场预期的923万亩。我们认为面积小幅增加，主因①近期美棉价格走强，其与大豆、玉米比价缩小；②增幅结构主要由德州与佐治亚州贡献，当前环境偏旱之下棉花相对耐旱，参考德州高粱意向种植面积同比减少21%、佐治亚州花生意向种植面积同比减少15%。 我们维持看多美棉观点：①近期美棉价格走强主要由于巴西减产落地、中国提前发放进口配额、中美贸易释放积极信号，判断美棉走出技术性多头趋势；②当前964万亩的意向种植面积仍处近五年偏低水位；③意向种植面积≠最终收获面积，若目前美国干旱天气延续，可能会导致单产不及预期及较高的弃收率。参考2022年，当年意向面积虽同比增加9%，但极端干旱导致弃收率大幅上升，最终催生棉价大幅上涨。 目前美国本土DSCI（干旱严重程度与覆盖范围）指数达172，处于2017年至今历史分位85%水位。其中，主产棉区得克萨斯州2026年3月DSCI指数平均达256.5，已接近近10年峰值（293.0）水平，当地墒情正逼近2022年严重干旱期的紧张状态。图表美国干旱状况梳理 2/1926/27 2月19日发布的美国农业展望论坛报告进一步释放全球棉花“紧平衡”信号：报告预期26/27年【全球】棉花产量下降3%，消费量增1.2%，期末库存额降至1550万吨，系近5年最低额。图表全球棉花供需结构 26/275 根据2月19日发布的美国农业展望论坛报告，2026/27年度全球产销差预计为-89万吨，系近5年以来最低水平，新年度全球棉花供需缺口将显著扩大。美国方面，产销差同步收窄至261万吨，处于历史偏低但相对平稳的水平。 2026 美国作为全球第二大棉花出口国，美棉前十大买家高度集中于亚洲核心纺织制造国。中国与越南长期交替占据第一大采购国位置，尤其中国采购份额在2020及2022年均突破30%高位。2018与2025年中美贸易摩擦加剧均导致中国采购份额出现显著的阶段性回落。展望2026年，我们判断中国的采购预期修复将成为主导美棉需求预期的催化。建议重点关注5月中美高级别会谈中关于农产品采购协议的边际变化。图表美棉出口前十大国家梳理 3 3月16日发改委公布增发30万吨加贸棉花进口配额，此次增发进口配额环比24和25年规模增加10万吨，且发布时间明显早于过去的7-8月，判断主要由于年初至今持续扩大的内外棉价差。此外，3月在巴黎举行的中美双边贸易谈判首日，中国谈判代表表示愿意增加购买美国农产品的规模，包括家禽、牛肉和非大豆类农作物（判断较大可能包含棉花）。 2 2026年2月美国与孟加拉协议设立专项机制，使用美棉等原料的对美出口可享零关税，且配额与美对孟原料出口挂钩；而美国与印度达成的协议中，印度承诺五年采购5000亿美元美国产品，并将纳入同等纺织优惠。二者作为美棉采购的前十大国家，其与美国落地的互惠政策为美棉需求奠定稳定预期。 13 截止3/19日，美棉1月至今旧作（25/26季，当下在售棉花）累计出口额66.55万吨，为近3年新高，同比增13.4%。 13 截止3/19日，美棉1月至今新作（26/27季，未播种的新一季棉花）累计未执行订单额11.81万吨，为近3年新高，同比增1.2%。 6175/2084% 2026年3月16日进口配额发放之前，内外棉价差持续处于6600~6900元/吨的高位区间。3月13日，3128B棉花和ICE2号棉价差扩大至6867元/吨，系近20年87%水位。3月16日配额发放当日，新疆棉与美棉价差由骤降至6464元/吨，降幅明显。随后价差继续震荡收窄，3月17日至月末维持在6100~6500元/吨区间。截至3月31日，内外棉价差已降至6175元/吨，系近20年84%水位。整体看，配额发放后内外价差呈逐步缩小趋势。图表全球棉价走势 6175/2084% 2010年，受巴基斯坦特大洪灾及中国产区极端冷湿天气影响，全球及国内棉花面临减产缺口,叠加2008年“四万亿”刺激计划,大量资金涌入郑棉及现货市场炒作，内盘在资金推动下，涨幅远超同期基本面相对平稳的国际市场，导致内外价差瞬间拉大至10000元/吨以上。 央行在2011年初连续多次上调存款准备金率并加息，全面收紧流动性，同期全球第二大出口国印度突然宣布禁止棉花出口，国内买家大幅抢购美棉，导致价差压缩并出现负值倒挂。 尽管2018年中国对美棉加征25%关税，但2019-2020，中国开启了市场化采购排除机制，允许符合条件的纺企豁免此项惩罚性关税。同时，中国纺企大规模转向采购享受极低关税的巴西棉与澳洲棉，边际进口成本并未实质性大幅抬升，叠加疫情初期全球纺服需求降低，内外价差压制在4500元/吨以内。 / 截至2026年3月31日，布伦特原油期货收盘价118.31美元/桶，处于近10年99.3%的历史极高分位。美棉/短纤比价为1.28，系近10年14.2%水位；内棉/短纤比价为2.02，系近10年33.6%水位，低位比价显示棉花使用的性价比持续增强。 21-22 21-22年国内郑棉和美棉均大幅上涨，纱线企业百隆和天虹明显具备更强的盈利弹性，毛利率和净利率均创历史新高，面料和下游成衣更多为疫情修复后回归至历史正常盈利水平图表纺织制造企业历年利润率情况 伴随巴西减产落地、美国和中国进入棉花播种季，3~5月是美棉价格重要的催化窗口期，我们仍看好受益于美棉价格上行带来业绩弹性的纱线龙头，重点推荐【百隆东方】、【天虹国际集团】。 终端消费意愿不及预期原材料价格波动行业竞争加剧 THANKS FORLISTENING