主业Q4强势复苏，商誉减值拖累表观利润，2026年增长动能清晰

安井食品(603345) 股票投资评级 主业 Q4 强势复苏，商誉减值拖累表观利润，2026年增长动能清晰 买入 |维持 l事件 公 司 2025 年 度 实 现 营 业 收 入 / 归 母 净 利 润 / 扣 非 净 利 润161.93/13.59/12.44 亿元，同比 7.05%/-8.46%/-8.49%。公司单 Q4实现营业收入/归母净利润/扣非净利润 48.22/4.1/3.77 亿元，同比19.05%/-6.34%/5.12%。 l投资要点 Q4 收入显著提速，多维度驱动力共振。分产品，25 年速冻调制食 品 / 速 冻 菜 肴 制 品 / 速 冻 面 米 / 烘 焙 食 品 分 别 实 现 收 入84.5/48.21/24.01/0.68 亿元，同比+7.8%/+10.85%/-2.6%/—。其中25Q4 速冻调制食品/速冻菜肴制品/速冻面米/烘焙食品分别实现收入27.85/11.78/6.76/0.36 亿元，同比+25.79%/+16.4%/+5.46%/—。核心单品持续放量，新品及次新品贡献增量。肉多多烤肠实现增收增利，锁鲜装、烤肠、虾滑、清水虾等高增长单品表现亮眼，次新品如象形包、蒸煎饺、鱼籽系列也贡献了较多增量。分渠道，经销/特通直营/商超/新零售及电商分别实现收入 129.27/11.92/8.8/11.79 亿元，同比+4.4%/+16.52%/+6.41%/+31.73%。25Q4 经销/特通直营/新零售及电 商 / 商 超 分 别 实 现 收 入 39.24/3.2/2.37/3.26 亿 元 ， 同 比+19.22%/+0.95%/+5.33%/+49.72%。传统经销渠道备货积极，同时公司重构大 B 定制业务，开展盒马、肯德基等大 B 客户合作。此外，鼎味泰并表也对收入增长形成增厚。 公司基本情况 最新收盘价（元）96.61总股本/流通股本（亿股）3.33 / 2.93总市值/流通市值（亿元）322 / 28352周内最高/最低价96.90 / 69.83资产负债率(%)23.4%市盈率21.96第一大股东福建国力民生科技发展有限公司 表观利润率受一次性因素拖累，主业盈利能力改善。2025 年，公司毛利率/归母净利率为 21.6%/8.39%，分别同比-1.7/-1.42pct；销售/管理/研发/财务费用率分别为 5.96%/2.57%/0.57%/0.01%，分别同比-0.56/-0.77/-0.07/0.48pct。25Q4，公司毛利率/归母净利率为24.56%/8.5%，分别同比-0.53/-2.31pct；销售/管理/研发/财务费用率 分 别 为 6.12%/1.99%/0.57%/0.11% ， 分 别 同 比 -1.2/-1.43/-0.07/0.46pct。产能利用率低、小龙虾成本上涨影响毛利率表现，费用率在规模效应及促销收紧下明显下滑，利润端承压主要源于年末一次性计提较多商誉减值，若剔除商誉减值影响，同口径下归母净利润同比实现正增长。 研究所 分析师:蔡雪昱SAC 登记编号:S1340522070001Email:caixueyu@cnpsec.com分析师:杨逸文 SAC 登记编号:S1340522120002Email:yangyiwen@cnpsec.com 展望 2026 年，公司战略清晰，增长动能明确。产品端方面，公司明确核心产品迭代补充，新品方向包括高端烤肠、锁鲜装聚焦产品升级、象形包及花色口味点心类产品加大创新力度。同时，公司启用清真副品牌，已拿到生产许可证和条形码，首批产品即将推出。渠道端方面，公司继续推进真空锁鲜装、中档价格带产品、100 克虾滑等产品线，同时跟进新的海外布局。价格策略方面，公司战略性调高烤肠产品出厂价，同时对部分产品进行促销政策回收，根据不同板块竞争状态灵活调整价格策略，注重性价比与品价比结合，有望推动净利 率持续改善。 l盈利预测与投资评级 结合 2025 年业绩情况及对 2026 年一季度趋势判断，我们上调2026-2027 年 营 业 收 入 预 测 至 185.38/203.81 亿 元 （ 原 预 测 为166.96/177.83 亿元），同比+14.48%/9.95%，上调 2026-2027 年归母净利润预测至 17.65/20.01 亿元（原预测为 15.5/16.89 亿元），同比+29.87%/13.34%，引入 2028 年收入/净利润预测 221.31/22.17 亿元，同比+8.58%/+10.81%，对应 EPS 分别为 5.3/6/6.65 元，对应当前股价 PE 分别为 18/16/15 倍，维持“买入”评级。 l风险提示： 食品安全风险；市场竞争加剧风险；原材料价格波动风险。 分析师声明 撰写此报告的分析师（一人或多人）承诺本机构、本人以及财产利害关系人与所评价或推荐的证券无利害关系。 本报告所采用的数据均来自我们认为可靠的目前已公开的信息，并通过独立判断并得出结论，力求独立、客观、公平，报告结论不受本公司其他部门和人员以及证券发行人、上市公司、基金公司、证券资产管理公司、特定客户等利益相关方的干涉和影响，特此声明。 免责声明 中邮证券有限责任公司（以下简称“中邮证券”）具备经中国证监会批准的开展证券投资咨询业务的资格。 本报告信息均来源于公开资料或者我们认为可靠的资料，我们力求但不保证这些信息的准确性和完整性。报告内容仅供参考，报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价，中邮证券不对因使用本报告的内容而导致的损失承担任何责任。客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策。 本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。过往的表现亦不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期，中邮证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。 中邮证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或者计划提供投资银行、财务顾问或者其他金融产品等相关服务。 《证券期货投资者适当性管理办法》于 2017 年 7 月 1 日起正式实施，本报告仅供中邮证券签约客户使用，若您非中邮证券签约客户，为控制投资风险，请取消接收、订阅或使用本报告中的任何信息。本公司不会因接收人收到、阅读或关注本报告中的内容而视其为签约客户。 本报告版权归中邮证券所有，未经书面许可，任何机构或个人不得存在对本报告以任何形式进行翻版、修改、节选、复制、发布，或对本报告进行改编、汇编等侵犯知识产权的行为，亦不得存在其他有损中邮证券商业性权益的任何情形。如经中邮证券授权后引用发布，需注明出处为中邮证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节或修改。 中邮证券对于本申明具有最终解释权。 公司简介 中邮证券有限责任公司于 2002 年 9 月经中国证券监督管理委员会批准设立，公司注册资本 61.68 亿元人民币，是中国邮政集团有限公司绝对控股的证券类金融子公司，公司是中邮创业基金管理股份有限公司的第二大股东。 公司经营范围包括:证券经纪，证券自营，证券投资咨询，证券资产管理，融资融券，证券投资基金销售，证券承销与保荐，代理销售金融产品，与证券交易、证券投资活动有关的财务顾问，具备展业的各项资格。截至 2025 年10 月底，公司在全国设有 58 家分支机构(含 29 家分公司、29 家营业部)，1 家资产管理分公司和 1 家另类投资子公司。 中邮证券紧密依托中国邮政集团有限公司的雄厚实力，通过强化“自营+协同”发展模式，实现快速发展，当前服务的经纪客户已超过 260 万人。公司始终坚持诚信经营、践行金融为民，为社会大众提供全方位专业化的证券投融资服务，努力成为员工自豪、股东放心、客户信赖、社会尊重的优秀企业，打造契合中国邮政资源禀赋和市场地位的特色精品券商。 中邮证券研究所 北京邮箱：yanjiusuo@cnpsec.com地址：北京市东城区前门街道珠市口东大街 17 号邮编：100050 上海邮箱：yanjiusuo@cnpsec.com地址：上海市虹口区东大名路 1080 号邮储银行大厦 3楼邮编：200000 深圳邮箱：yanjiusuo@cnpsec.com地址：深圳市福田区滨河大道 9023 号国通大厦二楼邮编：518048