2025 Performance Meets Expectations, Awaiting Volume Growth in CDMO Business

核心观点与关键数据

整体业绩：公司2025年收入为17.29亿元人民币，同比下降12.9%；毛利率为37.9%，同比增长3.3个百分点；归属于股东的净利润为2.2亿元人民币，同比增长31.4%；调整后净利润为3.35亿元人民币，同比增长6.6%；调整后净利率为19.4%，同比增长3.6个百分点。2025年下半年收入为8.98亿元人民币，同比下降10.7%，但较上半年收窄4.6个百分点；归属于股东的净利润为9800万元人民币，同比增长94.0%；调整后净利润为1.52亿元人民币，同比增长3.7%，调整后净利率为16.9%，同比增长2.3个百分点。

CRO业务：2025年收入为8.49亿元人民币，同比增长4.7%，占总收入的49.1%；毛利率为45.1%，同比增长1.1个百分点。2025年下半年收入为4.26亿元人民币，同比增长0.2%，占总收入的47.4%。新分子模式（如肽、抗体、XDC、PROTAC/分子胶等）收入占比约15.8%，同比增长11.0%，成为主要增长动力。前十大客户收入占比为25.7%，海外客户收入占比为84.5%，同比增长1.3%；中国本土客户收入占比为15.5%，同比增长27.7%。2025年独立靶点数量增加247个，蛋白质结构数量增加16,169个。

CDMO业务：2025年收入为8.81亿元人民币，同比下降25.1%，占总收入的50.9%；毛利率为39.9%，同比增长1.3个百分点。2025年下半年收入为4.72亿元人民币，同比下降18.6%，但环比增长15.3%，占总收入的52.6%。短期收入下降主要源于客户针对特定商业化CDMO产品的库存调整。公司服务客户数量为920家，前十大客户收入占比为68.0%，客户留存率为100%。2026年和2027年分别有两项关键商业化项目预计上市，成为新的增长驱动力。当前总可用产能为860立方米，足以满足未来两年新商业化产品的需求。朗华正在建设400立方米的新产能，以满足未来新分子商业化生产的市场增长需求。

EFS投资：2025年多家被投公司退出，实现投资收益近8400万元人民币，公允价值变动带来的投资收益约1.51亿元人民币。截至2025年底，公司总投资价值达15.75亿元人民币，同比增长11.8%；累计投资93家被投公司。被投公司保持231个产品管线，其中187个处于临床前阶段，44个处于临床阶段。13家被投公司完成新一轮融资，总融资额超过4.53亿美元。未来几年，多个具有潜在退出机会的项目将逐步产生现金回报并实现相应的投资收益。

研究结论

公司2025年调整后净利润实现稳健增长，主要得益于CRO业务的稳定增长和毛利率提升，以及EFS投资收益的稳定贡献。CRO业务凭借新分子模式的增长动力和海外客户的强劲需求，保持良好发展态势。CDMO业务短期收入下降但环比改善，未来两年两项关键商业化项目的上市将成为新的增长引擎。公司整体估值合理，未来几年收入和净利润预计将保持双位数增长，维持“买入”评级。主要风险包括CRO/CDMO行业竞争加剧、AI技术发展不及预期、商业化项目进度不及预期、EFS业务风险以及估值修复不及预期。